关键词：外资私募股权投资；准入；有限合伙
中图分类号：F832.51 文献标识码：A 文章编号：1673-2596（2013）12-0100-03
外资私募股权的准入即国家或者政府准许国外的自然人、法人和其他社会组织进入私募股权投资市场从事经营活动的实质条件和程序规则。市场准入是外国投资者在东道国进行投资的首要问题，这个问题需要东道国的法律法规来解决。通过对现行法律法规的梳理发现，目前我国外国私募股权投资的方式因其存在严格的限制而不为外国投资者所青睐。
一、外资私募股权投资的准入形式及优劣分析
（一）外商投资创业投资企业
根据2003年对外贸易经济合作部颁布的《外商投资创业投资企业管理规定》，外商可以采取非法人制和公司制组织形式开办外商投资创业投资企业，因此，外资私募股权可以通过创业投资企业的方式进行私募股权投资。但该种形式由于受到严格的限制，并未成为外国投资者最主要的投资途径。
1.注册资本较高，缴纳期限过短且通常不能减资
非法人制形式的外商投资创业投资企业，投资者认缴的最低限额是1000万美元；如果以公司制的形式创办，最低注册资金为500万美元。相比于国内的创业投资企业实收资本的要求，我国对外商投资创业投资企业的要求要高许多。
另外，外商投资创业投资企业5年内需要注入全部资金，这样的规定不适合私募股权的运作模式。投资机会存在不确定性，私募股权投资投资者的出资义务的履行在实践中也就显得灵活自由一些，但是上述规定中的严格要求大大降低了这种灵活性。
2.必备投资者条件要求过于苛刻
设立公司形式的外资创业投资企业或者非法人形式的外资创业投资企业，必须有一名必备投资者，在申请之前的3年里，必备投资者的管理资本累计不能少于1亿美元，其中一半的费用用于投资。另外，非法人制创投企业的必备投资者认缴的出资额占全部出资的1%，并对企业承担连带责任；公司制创投企业的必备投资者认缴的出资额不得低于全部出资额的30%。
从上面的规定可以看出，法律对于历史投资额设了较高的门槛，另外要求公司制创业投资企业的必备投资者的出资额要达到30%，这也大大超过了一般基金管理人1%的认缴出资额的规定。
3.投资对象的范围过小
根据《外商投资创业投资企业管理规定》的规定，外商投资创业投资企业主要投资于未上市高新技术企业，这样规定意在引导投资者投资高新技术企业，但是是否完全排除投资于非高新技术企业，在这里没有说明，实践中外商投资创业投资企业投资于非高新技术企业取决于有关部门的审批。
（二）外商投资性公司
根据2004年商务部颁发的《关于外商投资举办投资性公司的规定》，外商可以设立外商投资性公司进行股权投资，投资范围也较为广泛，但是在资产总额和投资规模的要求上，设置了较高的门槛，意图在于鼓励大型外商投资企业在华投资，打造中国的“总部经济”，事实未必如《规定》所愿。
（三）外商投资企业境内再投资
2000年对外贸易经济合作部和国家工商行政管理局联合颁布的《关于外商投资企业境内投资的暂行规定》，允许已经成立的中外合资经营企业、中外合作经营企业和外资企业以及外商投资股份有限公司，在中国境内进行再投资，但其缺陷在于我国实行资本项目的外汇管制，如果该企业在企业注册登记时的经营范围没有包括股权投资这项的话，其结汇后的人民币资金是无法进行再投资的。
（四）外资私募股权投资管理企业
目前各地方政府为了吸引私募股权投资推出了各种鼓励政策，2009年6月2日，上海市浦东新区颁布了《上海市浦东新区设立外商投资股权投资管理企业试行办法》，4个月之后，天津市颁布了《天津市促进股权投资基金业发展办法》，2010年1月4日，北京市颁布了《在京设立外商投资股权投资基金管理企业暂行办法》。外资私募股权投资者可以在北京或上海组建人民币基金，可以设立有限责任公司，其注册资本不低于200万美元。
这些办法的出台吸引了大量的外资私募股权投资基金在华设立，但由于全国性的私募股权投资法律法规尚未完善，各地方的规定可能会因将来颁布的法律归于无效，也可能面临频繁的修订。另外有限责任公司的形式企业将面临双重税收的负担。
（五）离岸私募股权投资基金
以曲线形式进入中国的一种投资方式，外资私募股权投资活动很大一部分都是通过离岸私募股权投资基金的形式进行的。但这种私募股权的投资模式自2005年开始，在外汇管制和并购监管方面受到很大的阻碍。
随着《国家外汇管理局关于完善外资并购外汇管理有关问题的通知》和《国家外汇管理局关于境内居民个人境外投资登记及外资并购外汇登记有关问题的通知》相继出台，通过外资并购设立的外商投资企业将要受到国家外汇管理部门的严格审查，而且外汇登记事项需要经过外汇管理总局的批准，对于具体的审批细节，该通知并没有做出详细的规定，这两个规定的出台让离岸私募股权投资基金的运作面临着很大的不确定性。
（六）合格境外有限合伙人（QFLP）
QFLP（Qualitied Foreign Limited Partner：合格境外有限合伙人）是指境外机构投资者在通过资格审批和其外汇资金的监管程序后，将境外资本兑换为人民币资金，投资于国内的PE及VC市场。这项制度的实行类似于A股市场目前实行的QFII，一个是就证券投资而言的，一个是适用于股权投资。由于我国目前金融项目没有完全开放，这两种制度是外商投资于中国金融市场的两种路径。
在现在的条件下，外资LP（有限合伙人）在投资国内企业时是每进行一项活动都要一项批准，也就是所谓的“一事一批”，而且投资范围也有很多的限制。但是如果QFLP破冰，得到批准的外资LP（有限合伙人）就可以在批准范围内把外汇结汇成人民币在境内进行股权投资，待遇和内资投资结构等同。
二、国外私募股权投资的一般形式――有限合伙制
（一）有限合伙制的特点
普通合伙人在私募股权投资基金中担任基金管理人，实施基金管理，其通常的出资比例为1%，对合伙债务承担无限连带责任。而有限合伙人则以出资额为限对合伙债务承担有限责任，私募股权投资基金一般由个人、养老金或者保险机构担任有限合伙人，他们不参与基金管理，通常其出资比例为99%。
（二）有限合伙制与非法人制之比较
我国于2007年颁布的《合伙企业法》正式引入“有限合伙”的概念，但其中并没有规定外商是否可以以有限合伙的形式进行创业投资。2009年颁布《外国企业或者个人在中国境内设立合伙企业管理办法》，在此法规中，首次肯定了外国企业或者个人可以在中国建立外商合伙企业，但如果要设立以投资为主要业务的合伙企业，要依照“另有规定”。在该办法颁布之前，外国投资者是无法取得合伙企业的注册登记的。因此《外商投资创业投资企业管理规定》中的“非法人制”并不是完全意义上的“有限合伙制”，其中“非法人制”成立的企业要求将“非法人制创投企业设联合管理委员会”作为投资决策机构，但有限合伙则不需要。
三、完善外资私募股权投资准入机制的建议
（一）明确合伙制的法律地位。取消“非法人制”
承接《外国企业或者个人在中国境内设立合伙企业管理办法》规定的“国家对外国企业或者个人在中国境内设立以投资为主要业务的合伙企业另有规定的，依照其规定”，对《外商投资创业投资管理规定》进行适当的修改和扩充。即，首先可以扩充外商投资范围，和境内创投企业一样，可投资于未上市的企业股权；其次，投资形式可以修改为：外资创业投资企业可以以有限责任公司、股份有限公司或法律规定的其他企业组织形式设立；最后引入有限合伙的规定，删除非法人制的规定，就能消除外资设立有限合伙的障碍。
（二）缩小内外资的差别待遇
首先，在设立程序上，外国企业或者个人在中国境内设立合伙企业可以由人向国务院_工商行政管理部门授权的地方工商行政管理部门申请设立登记，而不必经过商务主管部门的专门审批，这样是为了进一步引进和扩大外资。由于私募股权投资属于国家产业政策的允许类，因此，可以上述审批模式，改目前的审批制为核准制。外国合伙企业可以直接办理登记，由登记部门此过程查明是否符合产业政策，如果涉及到并购，可依据相关法规审查。
其次，在个人出资比例上，应当由管理人和投资人自行协商确定。公司制只需规定最低注册资本，取消投资比例和必要投资者的规定。对于合伙制，普通合伙人和有限合伙人出资比例也无需强制规定。
再次，在最低注册资本的要求方面，三资企业法仅对外商注册资本与投资总额的比例进行了有别于《公司法》的要求，对最低注册资本并没有不同于《公司法》的要求。因此是否可以考虑外资私募股权投资基金的最低注册资本也可与内资相同，没有必要差别对待，或者在原有的基础上适当的降低。
（三）审慎推出合格境外有限合伙人（QFLP）制度
银行系投行的前世今生
随着中国金融市场的开放和直接融资业务的发展，商业银行传统业务的利润空间被不断蚕食，在这一背景之下，商业银行逐渐意识到了开展投行业务的必要性，只有参与其中，才能在未来竞争中不被市场淘汰。我国商业银行开展投资银行业务在2000年之后，受监管政策影响，最初银行系投行大多通过控股模式曲线进入投行领域。建行通过设立中金、中行通过设立中银国际、工行通过设立工商东亚，中信、光大通过金融控股模式进行了积极的探索。
在获取集团投行牌照的同时，商业银行开始逐步拓展品牌类投行业务，纷纷设立投资银行部，以投行品牌带动对公业务转型。商业银行发展投行业务的目的不仅仅是通过控股公司进入上市承销等传统投行领域，更重要的是要促进商业银行体系内投行业务与信贷等传统业务的互动发展，以投行理念引领商行业务，通过组合创新和交叉销售充分发挥商业银行的整体优势，为客户提供更广泛的综合服务，实现客户综合贡献度的最大化，在此基础上做大做强投行业务，使其成为推动银行收益结构调整的重要力量。
在投行理念不断深入和市场环境不断变化的过程中，银行系投行经过三个阶段发展已在资本市场站稳脚跟。银行系投行发展第一阶段的特征是“商行带动投行”，银行系投行依托于信贷资源、理财资金等商行优势，在商行业务中探索顾问类业务市场；第二阶段中，银行系投行立足“投融资+顾问”模式开辟了自身的市场空间，形成了“商投互动”的业务格局；随着投行理念不断深入，商行正在进入对公业务投行化的新阶段，投行对商行业务的引领作用日趋显现。以工商银行为例，2002年工商银行率先设立投资银行部，经过十多年的实践，逐步建立了包括并购重组、股权融资、债务融资、债券承销、银团贷款、财务顾问等在内的较完整的产品体系，成为国内商业银行发展投行业务的样板。
银行系投行的发展机遇
随着国家多层次资本市场建设和人民币国际化战略的逐步实施，我国金融市场化改革正加速推进。在这一进程中，商业银行传统业务面临着巨大挑战，对于银行系投行来说，这一进程将是创新发展和战略转型的又一个春天。
银行收入结构变化
金融市场化带来了金融服务结构和规模的变化，推动金融机构收入的结构和规模发生变化。例如，股票、债券、外汇、金融衍生品等市场的建立和快速发展，使得金融机构的服务不断市场化和多元化。由于这种服务不同于传统的银行信贷金融，金融机构收入的结构和规模也随之变化。金融市场化程度高的国家，其银行类金融机构的非息收入的规模和占比较大。这一方面是由于市场发展会挤压传统的银行存贷款业务空间，迫使其转向其他服务；另一方面，发达的资本市场也为银行非息业务提供了良好的运作平台。目前，国际大银行的非利息收入占比普遍在40%以上，其中投行收入占比普遍在20%以上。摩根大通的投行业务包括承销、经纪、自营和财务顾问等，2000年以来的投行收入占比都接近30%。
从我国来看，随着金融市场化的深入，以传统银行信贷为基础的融资模式正在转变，以股票、债券、信托等非银行融资方式形成的直接融资量日益扩大。随之而来的，是银行类金融机构业务多元化和收入结构的变化。过去十年，商业银行纷纷开展投行业务，投行等中间业务收入比重快速攀升。2007年我国商业银行利息收入在营业收入中的占比为87.7%，到2014年末已经降至71.8%，而非利息收入占比从12.3%升至28.2%。
国际化经营转型
商业银行国际化经营对我国投行业务发展的促进作用主要体现在三个方面：一是配合国内企业“走出去”，国内投行机构及其海外分支一起支持这些企业赴海外资本市场融资及并购国外企业；二是随着我国经济发展以及资本市场的开放，越来越多的国外企业有进入我国资本市场的需求，国内投行机构与海外分支可以联动提供服务；三是国内金融机构的国际化布局，即在境外设立投行机构，承办当地业务，参与国际化竞争。当然，目前上述三方面国际化还处于发展初期，对国内金融机构投行业务促进作用的程度还存在较大的不确定性。综合来看，经济稳增长和产业结构调整、金融体系变革及国际化经营将对我国的投行业务市场容量产生重要影响，投行业务市场的机遇期正在到来。
外部环境转变
在资本监管加强的大背景下，我国银行业的经营模式也在发生转变：一是从高资本耗用的传统贷款为主转向资本耗用较低的其他资产业务；二是在整个资产运营中，业务模式更多转向表外业务。另外，从竞争环境来看，利率市场化的逐步推进，已对银行经营产生了“金融脱媒”的压力，以贷款为主的传统银行盈利模式将面临增长瓶颈。随着企业和居民的金融服务需求日益多元化，银行综合化经营将成为趋势，商业银行将投入更多资源加快发展投行业务。
银行系投行发展新思路
随着多层次资本市场的蓬勃发展，中国经济正在加速从产业经济向金融经济转型，资本逻辑将逐步取代产业逻辑在经济中的支配地位成为决定经济发展方式的新规则。在这一背景下，立足自身特点，顺应市场趋势，银行系投行将在资本市场的大舞台上将扮演更加重要的角色。
探索交易型投行业务的蓝海
服务企业的并购重组、定向增发、股权激励、资产证券化、战略合作等资本运作的投行业务一般被归类为交易型投行业务。交易型投行业务所服务的资本运作对于上市公司和“拟上市”公司而言具有特殊意义，它们不仅能够实现企业战略的落地，更是企业市值管理的有效途径。这些交易行为在为股东创造股权溢价、为产业创造盈利空间的同时，也为投资银行提供了广阔的业务资源。2014年，定向增发、重组并购、股权激励等投融资活动涉及交易金额达到1.4万亿元。其中，开展定向增发的上市公司共有624家，募集资金9259.68亿元，同比增长82%；219家上市公司完成重组并购，涉及交易金额4845亿元；另有251家上市公司完成股权激励，涉及交易金额270.52亿元。作为资本和信息的枢纽，抓住交易型投行业务的历史机遇要求银行系投行打破固有格局，积极主动挖掘资源。
构筑投行业务的全产品体系。银行系投行脱胎于商业银行，在继承商行丰富资源的同时，也背负了与商行融合的包袱。银行系投行发展必须突破的一个瓶颈是商行产品体系的隔离。传统商业银行是间接融资的媒介，间接融资市场的客户高频出现，客户需求标准化。商业银行对接储蓄客户和贷款客户的产品自成体系，贯穿两类产品体系之间的是银行的风险审批部门。现代商业银行为了细化分工、提升效率，对不同产品、不同市场实行分部门、分条线管理，同一客户的不同融资需求通常是分部门管辖、分团队审批。对商业银行而言，分产品、成建制的管理体系是增加效率、对抗风险的有效手段。
投资银行是直接融资市场的主导者，资本运作交易的偶发性决定了投行客户需求的个性化和多样性，投资银行不能以单一产品包打天下。在一个蓄势待发的上市公司并购重组项目中，投行需要根据具体情况因地制宜地设计交易结构，再将交易结构的种子播撒到市场中，历经交易执行过程的风吹雨打后，种子萌发长成桃李硕果，投行还要差异化地实施“收割采摘”，这一过程要求投行具备对接“全产品”的能力，以满易型投行业务中客户的多样需求。
商行与投行业务的差异性要求银行必须在集团内部实现“商投联动”发展。这要求投行具备“穿越”商行产品体系的本领，能够发起各类商行业务，以交易型投行业务调动和引领各类金融资源，实现集团综合收益的最大化。近年来，工商银行积极推行投资银行的利润中心体制改革，并提出了“建立与工行市场地位相匹配的投行业务”的集团战略，这与一些金融同业推行的投行事业部改革殊途同归，都力求打造引领商行的投行品牌，赋予银行系投行一个撬动集团资源的支点。
打造资本与信息流通运转的枢纽。在形形的资本市场参与者中，投资银行往往能够最大化地凝聚市场资源，这并非由于投资银行具备排他的垄断资源，而是由于投资银行是资本与信息流通运转的枢纽，能够为客户提供“融资+融智”的综合服务。
在金融资本制定规则的时代，收益最大化是最直接的资本逻辑，但运用这个逻辑办事却并不容易。在房价过快上涨的时代，房地产投融资业务经常被列入商业银行限制进入的行业领域，一方面是受到宏观政策限制，另一方面也是基于规避资产泡沫化风险的考虑，但是高度趋利的投资银行却不会因此止步；在过去几番A股牛市中，很多学者和经济学家预测市场风险，预言过快上涨终将导致牛熊反转，商业银行谨慎观望，但投资银行却不会因此止步。资本的趋利性是塑造资本市场理性的根本动力，敢于逐利和善于避险是资本市场对投资银行的必然要求，在交易型投行业务中，投资银行的投融资行为必须以分享超额收益为动力。
投行融智服务的前提是信息汇集，银行系投行要成为资本市场信息的枢纽，透视散乱分布的商行信息，形成以客户为中心的信息网络。凭借牌照积累的客户基础，国内券商往往具备与上市公司和“拟上市”公司沟通的直线渠道，商行客户覆盖虽然更为广阔，信息更加多元，但是信息有效性不足。商行信息缺乏主动性，大量信息散乱分布在间接融资层面，一方面欠缺投行的体系化，另一方面信息的深度和实用性不足，具有被动翻阅的档案性质。相反的，投行信息则具有勾画市场版图的主动性，信息必须深入到企业战略、资本诉求、风险偏好等内在层面，获取客户和市场的双重视野。这就要求银行系投行获得透视商行信息的能力，强化归集信息和处理信息的能力，积极主动地参与到各类资本市场交易之中。
在跨境投行业务中开拓国际视野。近年来，境内外市场的联动日趋活跃，境内外市场在产业和资金融通方面的合作逐步深入。2014年以来，对外开放的各项顶层设计逐步落地，境外资本的引入与中国企业的跨境投资同时提速，“走出去”与“引进来”进入新阶段，境外资本市场的动态对境内资本市场交易行为的影响力正在放大。在境外中概股转板退市、“一带一路”沿线产业投资、中国制造的技术引进等领域，境内外资本市场已经深入融合，离开全球视野，投行将被蒙住双眼。
开拓国际视野要求银行系投行借鉴境外资本市场的经验与智慧，抢占跨境业务的市场空间。境外投资银行的历史悠久，经历了多个经济周期，参与了多次产业变革，在发展的过程中积累了丰富的经验。境外市场的交易经验和市场规则具有借鉴价值，国际投行在多产品运用、风险化解、推进交易方面的技术手段值得银行系投行学习。境内外资本市场的融合与互动也要求投资银行必须具备国际化视野。2014年以来，上海自贸区的示范效应逐步显现，多个自贸区陆续挂牌。随着人民币国际化和金融体制改革的推进，我国的对外开放正在从产业层面向金融层面深入，跨境业务的市场空间正在放大，参与跨境业务市场也要求银行系投行具备国际化视野。
强化银行系投行比较优势
与持牌投行相比，银行系投行的比较优势明显。依靠资金渠道、客户资源和网络布局三大优势，银行系投行在业务实践中探索形成了“投融资+顾问”的业务模式。持续完善这一业务模式，银行系投行将在多层次资本市场中开拓出属于自己的业务版图。
构建与直接融资相适应的风控体系。发挥商行的资金优势要求银行系投行构建与直接融资市场相适应的风控体系。在路口红灯即将变成绿灯时，自行车往往会先于机动车启动，这并非因为自行车不畏惧风险，而是由于自行车更注重把控实质风险，启动与停止都更加灵活，机动车与自行车的差别反映了商业银行与投资银行在风控体系上的不同风格。
商业银行的风控机制以商行业务的“刚性兑付”为基础，缺乏多层化的风险承受能力，缺乏识别实质风险、化解风险的主动性和灵活性。投资银行更关注业务的实质风险，只要能够化解实质风险、赚取超额收益，投行就有理由介入其中。
当前创新创业的时代背景要求银行系投行探索具有投行特色的风控体系。从国际经验来看，成熟资本市场对宏观经济的贡献体现在两个方面，一是通过直接融资市场实现“输血功能”，二是通过鼓励创新创业、抑制落后产业实现“代谢功能”。当前我国资本市场的活跃发展正是以“互联网+”“中国制造2025”等创新创业为基础，创新创业带来的活力和动力将是资本市场持续发展的基础。服务创业企业对于银行系投行而言，既是使命又是机遇，以“投贷联动”“投顾结合”的方式服务成长型的中小微企业，将帮助银行系投行抢占产业发展的前沿市场。创新创业企业通常具有轻资产、成长型、高风险的特点，这与传统商行依赖抵质押担保的风控体系背道而驰，构建区别于传统商行业务的风控体系至关重要。
搭建贴近客户需求的服务网络。商业银行具备投资银行无法比拟的网络优势。以工商银行为例，其在境内市场拥有1.7万家分支机构，境内控股公司及其分支机构76家，村镇银行2家，境外营业机构延伸至全球41个国家和地区，分支机构338家，并与147个国家和1809家境外银行建立行关系。商业银行覆盖多层次市场的服务网络是非银行投行所不可比拟的。
发挥商业银行的网络优势要求银行系投行将团队下沉到贴近客户的基层分支行。完成股改上市后，很多银行同业在境外设立了全投行牌照的子公司，以子公司对接境内市场的投行业务需求。这些投行子公司业务发展迅速，取得了可喜成绩，但在境内资本市场业务领域，与境内券商相比仍然差距。制约境外子公司投行业务发展的一个重要瓶颈是商业银行的客户资源无法有效承接，商行的子公司难以做到零距离地贴近境内客户。银行系投行需要“俯下身去”，在最贴近客户的基层分支行构建投行团队。基层投行团队的管理要符合市场规律，灵活运用多种市场化手段凝聚人才，在管理机制上保障基层投行团队的稳定性和战斗力。
【关键词】 国有商业银行 境外战略投资者 公司治理
1997年亚洲金融危机后，中央政府采取了一系列措施推进国有商业银行的综合改革进程。1998年财政部发行2700亿元特别国债用于补充国有商业银行资本金，1999年四大国有商业银行剥离1.4万亿元不良资产。不过到了2002年底，国有商业银行的不良贷款比例又回升到26.12%。事实说明国有商业银行存在的效率低下，风险积聚，整体竞争力不强的问题，仅仅靠政府注资、不良贷款处置并不能解决问题。解决问题应该从产生问题的根源入手，国有商业银行公司治理机制不健全是产生问题的根源，改变股权结构是推动国有商业银行建立和完善公司治理结构途径之一。引进境外战略投资者可以使国有商业银行的股权结构由高度集中向具有一定集中度，存在相对控股股东模式转变，化解我国国有商业银行中普遍存在的股权结构矛盾，促进商业银行上市以及其在董事会的话语权，可以促进商业银行内外部治理机制的完善。本文就引入境外战略投资者对国有商业银行公司治理的影响及有效性问题进行分析。
一、引入境外战略投资者对公司治理的影响
1、化解我国国有商业银行中普遍存在的股权结构矛盾
通过现金换股权的方式和增发新股方式引入境外战略投资者，都会使国有商业银行大股东汇金公司的持股比例有不同程度的下降，改变其“一股独大”的局面，使国有商业银行的股权结构由高度集中模式向具有一定集中度，存在相对控股股东的模式演变。
股权结构是公司治理结构的基础，不同模式的股权结构对公司治理产生一定影响。我们将股权结构分为三种模式：一是股权高度集中，控股股东拥有公司股份的50%以上，对公司拥有绝对控制权；二是公司拥有较大的相对控股股东，同时还拥有其他大股东，所持股份比例在10%与50%之间；三是股权高度分散，公司没有大股东，所有权与经营权基本完全分离、单个股东所持股份的比例在10%以下。这三种类型的股权结构对公司治理影响如表1所示。
（资料来源：《股权结构的理论、实践与创新》郑德程、沈华珊、张晓顺：经济科学出版社，略有改动。）
如表1所示，过高的股权集中度或者是高度分散的股权结构对激励机制、监督机制、权竞争和外部市场接管的作用基本都是弱效应，也就是公司治理效率低。而相对集中的股权结构通过形成一种相互制衡的股东权利关系，监督机制、外部市场接管作用强，同时也存在一定的激励机制和权竞争，公司治理效率相对较高。
国有商业银行通过引入境外战略投资者，股权结构由高度集中，“一股独大”向有一定集中度、存在相对控股股东的模式转变，有效于提高国有商业银行的公司治理效率。而且引入的境外战略投资者，他们作为商业银行的股东、出资人，其责任、权利明晰，不存在出资人缺位的问题，能较好地化解我国商业银行公司治理存在的问题。
2、新进股东在董事会的话语权可以促进以董事会为核心的内部治理机制的完善
境外战略投资者由于持有一定数量的股票，必然要求进入银行董事会参加公司治理，有助于促进国有商业银行内部治理机制的完善。目前参股商业银行的境外战略投资者大都向商业银行派驻了董事，虽然在国有银行的董事会中仅有1-2个席位，但是这些新增具有专业素质的董事，不仅有能力在更多新的领域为国有商业银行提供咨询服务，还可以帮助银行有效避免行政干预和其他非市场因素的干扰，使银行变成有自我约束能力、追求利润最大化、进行独立商业化运作的机构。为维护自己作为的股东利益，他们必然会敦促经理人增强对股东利益的责任心，他们对经理人的监管能有效减少“内部人控制”，其它中小股东也能因此“搭上便车”。实际上国有商业银行引入的境外战略投资者大都已经向参股的国有商业银行的派驻了资深的职业经理人，他们在与国内经理人合作与竞争的过程，有利于提升商业银行经理人竞争意识和风险管理水平，有助于提高银行经营绩效。
3、促进国有商业银行上市，增强外部监督
按照银监会《国有商业银行公司治理及相关监管指引》，国有商业银行引入的境外战略投资者必须具备条件之一是有丰富的金融业管理背景，有成熟的金融业管理经验、技术和良好的合作意愿。引入这类的境外战略投资者可以向市场传递积极的信号，提高市场投资者的信心，有助于促进其成功上市。而国有商业银行的上市意味着加强了市场的外部监督。
证券市场严格的、持续的信息披露制度将上市银行内部人的行为充分暴露在公众面前，能够对内部人形成一种有效的自我约束，使得内部人的行为得以规范。可以说，严格、持续的信息披露有效地改善股东和经营者、管理者和被管理者、监管者和被监管者之间的信息不对称问题，减少滋生“内部人控制”。应当说，在我国商业银行内部治理机制尚未健全的情况下，国有商业银行通过海内外上市，强化外部的、市场的监督，是提高其公司治理有效性的一个重要的现实途径。
二、引入境外战略投资者对公司治理的有效性分析
引入境外战略投资者对我国国有商业银行公司治理提升具有重要作用，也是政府鼓励国有商业银行积极引入境外战略投资者的初衷。不过引入境外战略投资者并不代表国有商业银行的公司治理就一定会得到提升，引入境外战略投资者对国有商业银行公司治理有效性取决于三方面：一是选择的境外战略投资者具有参与银行公司治理的能力；二是引入的境外战略投资者参与银行公司治理的动力；三是是否有相应的制度安排约束境外战略投资者履行真正的战略投资者的角色。处理好这三方面的关系，才能保证引入境外战略投资者对国有商业银行公司治理的有效性。我国国有商业银行在实际引入境外战略投资者过程中，由于未能处理好这三方面的关系，影响了其有效性。
1、选择对象把关不严，引进的境外战略投资者大部分是财务投资者，可能不具有积极参与国有商业银行公司治理的积极性和能力
国有商业银行引入的境外战略投资者大部分并不是完全符合银监会规定的具有丰富的金融业管理背景，同时要有成熟的金融业管理经验、技术和良好的合作意愿的外国金融机构，而是具有投机性质的财务投资者。如参股中行的淡马锡全资子公司亚洲金融控股有限公司就是一家典型的政府投资公司；苏格兰皇家银行在欧洲也是以投资和收购策略著称，此次他对中行的出资来自对持有西班牙SCH银行的股权出售收入。再如参股工行的高盛集团也是一家以套利为目的的投资银行，最初签订的谅解备忘中就有“高盛退出”的相关协议。这些财务投资者关注的是资本短期投资回报，可能不具有积极参与国有商业银行公司治理的积极性，其能力也是值得怀疑的。
2、入股比例过低，战略投资者缺乏对参股银行管理与监督的动力
虽然银监会出台的五个条件之一是投资所占比例不低于5%，但实际上国有商业银行在引入境外战略投资者的过程中并没有按标准严格执行，除建行外基本符合标准要求外，其它两家国有银行均不达标。参股工行的安联集团和美国运通公司持股比例分别为2.5%和0.5%，而参股中行的瑞银集团和亚洲开发银行则更低，分别为1.6%和0.24%。
入股比例低，境外战略投资者可能缺乏足够的动力参与或者监督商业银行的经营管理。穆迪投资2005年6月的关于中国银行业的报告认为只拥有少数所有权的战略投资者可能不会有强大的动力向中国的国有银行提供技术和管理意见。
3、对未来增持股份的价格约定不合理，战略投资者可能蜕变成财务投机者
以建设银行为例，建行大股东汇金与美国银行协议约定，2007年8月29日之前美国银行的行权价均为全球发售项下的每股发售价，之后以招股价为标准逐步增加，幅度由103.00%逐步上涨到118.10%。建行的招股价是2.35港币，也就是美国银行的行权价在2.42-2.78港币。将来若建行H股股价走强，就意味着美国银行可以以越来越高的折扣买入建行。套利空间不断增加导致境外战略投资者套现的冲动也会不断加强。锁定期限到，所谓战略投资者很可能会被套利空间诱惑，抛售变现，蜕变成财务投机者，未能真正发挥战略投资者参与商业银行的公司治理和实际经营管理的作用。
三、提高境外战略投资者对公司治理有效性的政策建议
1、国有商业银行要从长远发展的角度出发选择合适的战略投资者
商业银行在引进境外战略投资前，首先必须明确引资的目的是什么？自己究竟需要什么？对方能给我们什么？要对拟引进的对象进行仔细的甄别，判断对方是不是一个真正的“战略投资者”；弄清对方入股的战略意图是什么；对方的业务范围与实力。应该从银行长远发展的角度出发，谨慎选择战略投资者。理想的战略投资者具有与商业银行一致的战略目标，实力雄厚且有丰富的银行业管理背景，有成熟的管理经验、技术；业务范围与商业银行具有较强的互补性，避免合作过程产生业务和利益冲突，有利于双方实现长时间的、深入的合作。
2、在控制风险的前题下，适当提高单个境外战略投资者入股比例
国有商业银行在选择境外战略投资者时应该遵循“宁缺勿滥”的原则，引入的单个境外战略投资者的入股比例必须达到5%或者以上，保证其具有足够的动力向国有商业银行提供更多技术和管理意见，真正对银行管理负责。此外，建议政府对于外资入股比例的限制可按国有商业银行、股份制商业银行、城市商业银行类别区分对待。对于规模较小、股权结构相对比较分散的股份制商业银行、城市商业银行，按目前20%的单个外资入股比例也存在丧失控股权风险；而对于规模庞大、股权结构相对单一，由汇金公司控股的国有商业银行不存在控股权丧失的风险，银监会可以适当放宽对单个境外战略投资者的入股比例限制，使其具有足够的动力参与或者监督商业银行的经营管理。
3、通过合理的制度安排，防范战略投资者蜕变成财务投机者
判断对方确实符合一个“战略投资者”的要求后，国有商业银行在具体引资谈判过程中还要重视制度安排。合理的制度安排能防范战略投资者蜕变成财务投机者，约束其履行战略投资者的角色。例如，我们认为对于未来增持建行股份的价格约定应该以市场价格作为参考更有利于约束美国银行履行战略投资者的角色。未来美国银行若选择行使期权，这意味着它看好建行的长远发展，愿意以市场价格为基础增持股份，增持后它不可能马上抛出，因为以市场价格为基础的购入的股份在短期内没有多少套利的空间，它增持股份不是为了短期盈利而是为了增强它在建行的话语权，进一步参与建行的公司治理，获得远期的回报。当然它也可以放弃行使购入期权，甚至可能在二级市场上将前期购入的股份抛售，使其持股比例下降，对应其在建行中的话语权减低。通过将未来增持股份与市场价格锁定，可以有效地防止境外股东假借“战略投资者”之名，实际扮演投机者角色，通过低价增持股份转手在二级市场抛售获利。
4、引入模式多元化，抑制合作过程双方信息不对称
目前我国国有商业银行引入境外战略投资者的模式单一：现金与股权的交换。这种模式下，境外战略投资者现金购买股权，参与国有商业银行的经营管理，可以获得国有商业银行的内部信息；反观国有商业银行无法参与境外战略投资者的经营管理，无法获得其内部信息。两者信息严重不对称，国有商业银行甚至于无法判断境外战略投资者提供管理与监督是否充分。可以鼓励国有商业银行通过互相持股的模式引入境外战略投资者，加深双方合作的程度，抑制双方在合作过程中的信息不对称问题，有效约束战略投资者角色的履行。
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关键词：隐性外债；形成原因；政策建议
中图分类号：F812.5 文献标识码：A 文章编号：1003-9031(2008)10-0051-04
随着改革开放的不断进行，我国经济取得了快速发展，外债规模也不断扩大。外债作为我国利用外资的重要组成部分，对弥补企业生产建设资金不足、推动产业结构和产品换代升级、促进国民经济快速增长起到了重要作用。但是，如果外债的债务结构不合理、债务规模过大，对外债的统计监测和管理不到位，就有可能给国家经济造成巨大的损失。截止到2007年底，我国的外债余额为3736亿美元，其中短期外债余额为2200亿美元。而尚有部分未被纳入监管的隐性外债，统计起来比较困难。
隐性外债是指游离于国家外债管理部门监管之外，以各种形式隐匿起来，实际上需要按契约以外国货币支付给境外债权人的债务。[1]最近几年，我国隐性外债规模呈现快速增长的趋势，在表现形式上也呈现多样性和复杂性，隐性外债的存在影响了国家对外债规模、结构和流向的判断，存在一定的短期外债风险。隐性外债对于国家外债管理体系乃至整个宏观经济都形成较大的风险隐患，因此必须引起外汇管理部门的高度重视。
一、我国隐性外债存在的形式
根据外债的偿付情况，可以将隐性外债划分为“偿付外债”和“可偿付外债”，“偿付外债”是指必须偿还的外债，又可分为“隐瞒外债”和“变相外债”；而“可偿付外债”是指可能对外支付的外债，又可分为“潜在外债”和“账面外债”。潜在外债和账面外债在一定条件下会转变为隐瞒外债和变相外债。隐性外债存在以下几种形式。[2]
(一)以预收货款方式流入形成隐性外债
预收货款的贸易融资方式是进口商给予出口商的一种贸易融资，预收货款以商品交易为基础，属于经常项目外汇管理范畴，同时又是企业的一种融资行为，具有了资本项目特征，因此预收货款具有经常项目和资本项目的双重特征。在通常情况下，对缓解出口商资金困难，积极组织生产，提高贸易合同商品的交货速度具有一定的积极作用。但由于现行贸易收结汇政策尚有不完善之处，预收货款贸易背景的真实性难以界定，因此部分境外套利资金便以预收货款的方式流入境内，预收货款如没有真实贸易背景则事实上形成了隐形外债。如果被外汇管理部门发现，便以退款的方式将预收货款退回境外。这样资本项目管制的有效性被削弱，进而影响了外汇收支状况和国内金融的稳定。
(二)以延期付汇或远期付汇方式形成隐性外债
进口延期付汇和远期付汇在形式上都表现为资金流相对于货物流在时间上的滞后，实际上就是因贸易行为而引起的融资行为。它们的共同特点是延期或远期付汇，在企业账面上体现为应付未付款，实际占用境外企业资金，有可能成为隐性外债。进口企业以贸易信贷方式向境外生意伙伴融资，采取延期或远期付汇的方式可以顺利地实现资金滞留境内，并随时可以择机流出，间接实现了外汇资金的自由跨境流动，规避了外汇管理部门的监管。
(三)外商投资企业利润滞留境内形成隐性外债
外商投资企业应付给外方的利润属于外方的权益，而企业未分配利润可随时根据董事会或股东大会的利润分配决议转变为应给付外方的利润，这部分属于外方权益的资金流动性很强，只是暂时保存在企业并可给企业使用，且没有纳入外债统计监测管理的范围。这部分资金具有短期和隐性的特点，一旦因政策原因和经济环境发生变化，就很可能会随时、集中汇出境外。
(四)外商投资企业股权转让收益滞留境内形成隐性外债
境内机构及居民个人收购外商投资企业外方股权的，按规定必须到外汇局办理变更登记，并由股权收购方办理购付汇手续。但在实际工作中常发现中方收购外方股权后并没有及时办理购付汇手续的现象，造成应汇出境外的外方资金长期违规滞留境内。外方随时有可能将转股资金汇出境外。
(五)外商投资企业清算所得资金滞留境内形成隐性外债
外商投资企业注销清盘，按规定企业应在清盘后30天内，到外汇局办理外汇登记证注销手续，外方清算所得资金应及时汇出，并注销外汇账户。近年来，在人民币汇率升值预期等多重因素影响下，外商投资企业清算外方所得资金不急于汇出所得资金，滞留在境内的情况越来越严重。有的通过各种方式将资金转移到关联企业，实现集团利益最大化；有的则将资金委托给境内机构或居民个人管理，赚取人民币升值的汇差。
(六)非居民项下的人民币、外汇存款和汇款形成隐性外债
随着我国涉外经济的不断发展，越来越多的外籍务工人员在境内从事各种工作。这部分人员持有大量的人民币及外汇存款，当外籍务工人员结束境内工作离开时，会将这部分存款转换成外币携带出境。这部分资金实际上就是外债，很容易被遗漏。
随着我国对个人外汇管理政策越来越宽松，部分企业在资金紧张时便以赡家款、侨汇和捐赠等名义向境外亲属、贸易伙伴、企业合伙人、企业外籍员工等筹借款项，解决资金短缺问题。在实际操作中，采取分拆结汇、在多家外汇指定银行开户、借用他人账户结汇以逃避外汇监管的现象比较普遍。这类资金大部分需要事后对外支付，形成隐性外债。
(七)实物融资租赁形成隐性外债
实物融资租赁是只进口货物，不付外汇，不纳入进口付汇核销管理。在国际收支统计中由于只实现了物流转移，没有实现资金流转移，不用进行国际收支统计申报，因此这部分融资没有纳入外债管理范围之内。但这部分融资最终还是要以各种方式向外支付，形成隐性外债。
二、隐性外债形成的原因分析
(一)预期人民币升值获利
资本的本性是逐利的，企业经营的最终目的就是追求利润最大化，因此追逐资本利益最大化无疑是隐性外债产生的根本原因。2005年7月21日，人民币对美元升值2%，到目前为止累计升值幅度已超过20%，这就表示企业只要将资金放在境内不需要任何操作就已经获得了很大的收益。企业出于对人民币继续升值和对中国经济长期快速良好发展的预期，将应分配利润、已分配利润、股权转让收益、清算所得等滞留在境内，等到时机合适时再购汇汇出，以获取高额收益。出于同样的目的跨境资金以“预收货款”等形式流入，在人民币升值的过程中赚取超额收益，给国民经济带来了隐患。
(二)企业为追求自身利益有融资需求
我国经济发展速度举世瞩目，宏观经济发展的良好态势使得境外投资者、境外金融机构都将中国的项目视为首选。作为借债主体的企业，面对良好的经济发展形势，资本的逐利本性、自身利益最大化容易引发投资和扩大规模的冲动。在自有资金不充足的情况下，想尽各种办法通过短期和隐性外债来弥补缺口。
(三)从紧的货币政策使企业融资需求增加
多年来，我国一直采取适度从紧的货币政策，特别是2007年底开始，为避免经济过热而采取了从紧的货币政策，在国内银行开始控制贷款规模的情况下，企业融资日趋困难，迫使部分企业通过各种方式向境外筹措资金。由于我国对外商投资企业外债实施“差”管理，严格控制外商投资企业的外债规模，部分企业为了扩大生产规模、购置固定资产或弥补流动资金不足，只能以隐性外债形式向境外筹措资金。
(四)我国的外汇管理制度有缺陷
长期以来，外汇局注重对资本流入和流出的管理，但对外商投资企业生产经营过程中外方产生的利润，却没有行之有效的管理办法。对外方利润处置和汇出期限、方法及用途都没有明确的规定和限制。
2005年12月1日，外汇局出台《关于外债管理有关问题的通知》将境内机构180天(含)以上、等值20万美元(含)以上延期付款纳入外债登记管理。这些政策仍有值得商榷的地方，企业可以通过调整合同付款期限或者将进口报关单化整为零等方式逃避监管。
外汇管理政策在资本项目和经常项目之间存在真空，有脱节现象。如按现行的外汇管理规定，出口企业无须任何凭证即可以预收货款的名义收汇、结汇，而在退回预收款时凭出口合同、中止合同、银行出具的收汇凭证，就可退回预收货款，这为企业以预收货款的名义进行贸易融资提供了便利条件。由于资本项目管理没有延伸到位，缺乏及时有效的管理，而且经常项目在推进贸易便利化，简化审核手续，形成了监管真空。
三、隐性外债产生的负面影响
(一)扩大外债规模，增加外债风险
隐性外债隐瞒了债务真相，以各种渠道流入境内，使一部分国际游资进入房地产、证券市场牟取高额收益。大量隐性外债脱离于我国外债统计监测管理之外，使外汇局无法全面了解掌握外债规模，造成外债余额指标不完整，外汇局无法对外债的实际情况作出准确的判断和实施有效监管，影响了国家对外债构成、规模的总体判断。
(二)影响货币政策的实施效果，冲击国内金融市场
从紧的货币政策使得国内商业银行相继压缩贷款规模，隐性外债的流入成为部分企业的另一融资渠道。隐性外债绕过监管，在市场融资成本、资本流动、结售汇管理等方面干扰了金融市场的正常运作，从而削弱了央行货币政策的调控作用。由于隐性外债多数以短期外债的形式流入，在我国金融市场体系和监管手段不健全的情况下，一旦政策原因和经济环境发生变化，这类资金极有可能会在短期内大规模流出，极易引发挤兑和资金外逃，造成局部偿付危机，冲击国内金融市场，造成国内经济动荡，严重影响国内经济的健康稳定发展。
(三)影响国际收支平衡
隐性外债的大量流入是造成当前我国国际收支大幅顺差的原因之一，在隐性外债资金进入时增大了国际收支平衡表的收入项目，不明结汇款增加，增大人民币投放量，影响货币政策的实施效果，导致我国外汇储备迅速增长，造成人民币汇率面临巨大的升值压力。在隐性债务人通过各种合法或不合法渠道支出时又可能诱发大规模的、不可预知的资金外流，影响国际收支平衡。
(四)不利于国家宏观经济政策的有效实施
由于隐性外债具有一定的隐蔽性，不易被外汇管理部门发现，不利于国家根据宏观经济政策的实施效果有针对性地对政策进行修改、完善，无法反映外债管理政策的实际执行效果。当前，我国对经常项目管理已基本放开，但对于资本项目仍实行比较严格的外汇管制。企业借用外债必须履行严格的登记备案手续，且企业借入外债资金的规模、外债提款、外债结汇、外债资金用途都有严格的限制。在这样的政策背景下，一些企业特别是外商投资企业就会利用外汇管理漏洞，以延期付款、预收货款等手段变相地引进外债，以逃避外债管理政策的监管，使外债管理政策的执行效果大打折扣，削弱了资本项目管制的有效性。
(五)助长违法违规犯罪行为
在我国现行的外汇监管模式下，外汇资金的流出需要通过外汇指定银行严格的审批手续，隐性外债的流出渠道并不通畅。除部分隐性外债转化为显性外债后可以通过合法、正规渠道流出外，一些以非正常方式流入境内的隐性外债只能通过非正规渠道流出。因此企业为清偿隐性外债想方设法将资金藏匿在贸易款项中外逃或截留境外，或通过其他套汇行为，获得外汇偿债；也有的通过地下钱庄清偿，债务人在境内向地下钱庄支付人民币，地下钱庄在境外向债权人支付外币的方式偿债。隐性外债在偿债过程中容易引发逃、套汇、地下钱庄等违法违规犯罪活动，扰乱外汇市场秩序。
四、加强对隐性外债监管的政策建议
(一)修改完善外汇管理政策，改进外汇管理
针对目前外汇管理中隐性外债较为突出、集中的问题，修改完善相应的法律法规。比如，制定切实可行的《外商投资企业管理规定》，对外商投资企业利润的产生、分配、利润汇出和股权转让、注销清盘等做出明确规定和操作细则，并实施有效统计，及时监测。将延期付汇、预收货款等贸易融资统一纳入外债管理范畴，与企业借入的直接外债一起控制在商务部门批准的项目总投资和注册资本之间的差额以内，以使外债管理更真实和全面。进一步完善外债管理相关法规，建立科学、有效的隐形外债外汇管理法规、政策体系，重新调整外债统计口径，扩大外债资金监测范围，健全全口径外债统计监测系统。要根据资金的实际性质，将境内主体以外币和人民币形式形成的事实上的外债全部纳入外债统计监测范畴，真正实现全口径外债管理。
(二)充分利用科技手段，完善外债统计监测系统
完善外债统计监测系统，充分利用科技手段实现数据共享，建立以国际收支统计系统和外债统计监测系统为核心，以结售汇统计系统、出口核报系统、进口付汇系统、外商直接投资统计系统、外汇账户监管系统、口岸电子执法系统等为补充的外资外债资金流动监测体系，对预收货款、延期付汇、外商投资企业利润等数据进行深加工和数据挖掘，加大对隐性外债等可疑资金的甄别力度，提高对隐性外债的监测和分析能力。
(三)加强部门协调，实现信息共享
加强与银行、海关、税务、工商、商务部门的协作与协调，实现监管信息共享，及时沟通和反馈可疑信息，对企业和个人外汇收支实施有效监管，加大对套利资金、投机资金等隐性外债的流入、流出的查处和打击力度。同时加强与人民银行反洗钱部门的沟通，实现本外币监管联动，及时把握本外币收支走向，对经常项目、资本项目均能涉及到的隐性外债进行重点监测，形成监管合力，防止资本项目资金混入经常项目和企业无真实贸易背景的变相融资及非法资金流入境内。
(四)加强监管，加大对违规行为的处罚力度
严格收付汇监管，加强收付汇真实性审核，对有问题的交易和可疑的收付汇信息及时通过有关部门进行核实，发现违规及时移交检查部门查处，要加大检查和处罚力度，让违规企业和个人承担违反外汇管理政策的成本。改进方式方法，加大对地下钱庄的打击力度，对地下钱庄经营者从严从重进行处罚，情节严重的直接移交公安机关追究其刑事责任，加大黑市交易的打击力度，切断隐性外债的流出、流入渠道。
参考文献：
关键词:国有银行;战略投资者;路径选择
中图分类号:F832文献标志码:A文章编号:1673-291X(2010)31-0074-03
一、中国国有银行改革发展现状
国有银行作为一种银行制度,不仅在发展中国家广泛存在,在欧洲发达国家的特定时期也存在相当比重的。国有银行的存在一般与政府为实现特定的社会经济发展目标相联系。
伴随着中国经济转轨,国有银行承担了为国有企业提供补贴等政策性负担,而国有企业在改革过程中经营绩效的恶化导致国有银行对国有企业的贷款大部分转化为不良资产。由于信息不对称,国家没有合适的方法区分国有银行的政策性不良资产和商业性不良资产,国有银行也很容易产生道德风险,用政策性不良资产掩盖商业性不良资产,因此,国家只有对国有银行全部的不良资产承担责任,对国有银行进行改革。
事实上,国有银行改革从1979年改革开放即拉开序幕,先后经历了国有专业银行分设(1979―1993年)、国有独资商业银行改革(1994―2002年)、国有商业银行股份制改革阶段(2003年至今)。中国国有银行因长期执行国家的宏观经济政策,无法独立成现代意义上的商业银行,而且为此背负了大量的不良贷款。为了使国有银行成为真正意义上的商业银行,1994年国家成立国家开发银行、中国进出口银行和中国农业发展银行家政策性银行,将四大国有银行的政策职能剥离出去。1998年,财政部发行2 700亿元特别国债,专门用于补充国有银行资本金。1999年,对应于四大专业银行国家分别成立信达、东方、长城和华融四家资产管理公司,剥离国有商业银行1.4万亿元不良资产,为其卸载历史包袱。
遗憾的是,仅过了几年,到本世纪初这四大银行又产生了大量的不良贷款,平均不良率高达25%。至此中国银行改革处在了十字路口前,银行业改革怎么走?经过深入的反思,理论界与决策层形成共识,均认为仅依靠注入资本金、剥离不良贷款等外力,改革难以取得成功,只有通过对银行公司治理机制进行再造,使银行自身内生出提升管理水平的能力。最后,2002年改革的思路确定为:财务重组―引进战略投资者―上市。而且国有商业银行的股份制改造、境外战略投资者的引入等重大改革措施已经悄然启动。
随着银监会2003年末颁布《境外金融机构投资入股中资金融机构管理办法》允许单个境外金融机构可以向中资金融机构投资入股,接着银监会又于2006年1月12日《中国银行业监督管理委员会中资商业银行行政许可事项实施办法》,该办法中规定,中资商业银行在设立时,其发起人中应包括境外合格战略投资者。在这样的监管背景下,国内商业银行纷纷引进境外战略投资者,国有银行也引入战略投资者(如下页表1所示):
二、国有银行引入境外战略投资者的原因
1.中国的金融开放和金融改革使国有银行引入战略投资者成为必然。随着中国市场经济的发展,对外开放程度的不断扩大,为了与国际金融业接轨,中国实行了金融对外开放政策,理论和实践都证明中国的金融改革不可能在封闭的条件下进行,不能只依靠国有企业的自身机制转变来完成,考虑到国内的战略投资者难以引发制度上的根本变革,因为目前国内很难找到符合要求的战略投资者,银行的经营管理是一项专业性很强的工作,这方面的缺失将影响其作为股东参与公司决策的能力和监督的效率。在现实体制下,国内资本还很难有效避免政府的行政干预和其他非市场因素的干扰,因此国内战略投资者对于银行公司治理的改进作用有限。因此,引入战略投资者是较理想的改革途径。
2.国有银行引入境外战略投资者的外部动力主要来自于政府及管理层的大力支持。2001年中国加入世贸组织后,政府放开了外资金融机构入股中国商业银行的限制,开始尝试引入战略投资者。2003年银监会正式了《境外金融机构投资入股中资金融机构管理办法》,明确了外资入股中资金融机构的相关规定。2004年,银监会管理层曾多次表示,公司治理和内控机制的变化是外资银行给中资银行带来的催化剂,银监会欢迎鼓励合格的境外投资者与中资银行开展各种股权形式的合作,提高整体发展水平和市场竞争力。到2006年中国才基本上解决国内机构作为战略投资者入股商业的法律障碍。
3.银行自身的改革促使其引入境外战略投资者。中国金融体系是以银行业为主,而银行的资产又以贷款为主,存在债权人控制力乏力,其机构的性质导致其是高风险的行业,再加上中国银行长期存在“所有者缺位”,导致内部人控制现象严重,进而带来职务消费居高不下、银行运营效率低下等一系列问题,其最终的表现就是产生大量的不良资产。
面对国有银行居高不下的不良贷款,考虑到通过引进资金雄厚的国际战略投资者,不仅可以获得亟须的资本金以提高抗风险能力和扩张能力,还可以改善资产质量以及财务状况,因此更多的中资银行便将引进境外战略投资者作为改善目前状况的首先方案。
4.相对于境内投资者,境外投资者拥有无法比拟的优势。国有银行改革引入战略投资者,无外乎两种渠道:国内私有资本和境外资本,国内私人资本进入银行的渠道有两个:一是私募形式,以企业法人或自然人的名义投资;二是公开上市,向社会公众公开募集资本。虽然随着中国经济的发展,私人经济的实力越来越壮大,但其生长的商业环境欠发达加上自身规范的市场行为不成熟,导致进入国有银行后,治理能力弱,对银行的智力水平的提升要弱于境外更熟悉市场规则的战略投资者。
相对于国内投资者,境外战略投资者具有更强的专业背景和资本实力,拥有更高的商业银行治理能力和成本优势,境外投资者通常具有丰富的投资经验和较高的投资水平,引进战略投资者,不仅可以提高银行的公司治理水平,而且能够提升银行的管理水平。由于利益的驱动,境外战略投资者更关心自己的投资是否获得预期的收益,会积极参加公司的治理,有效地对管理者进行监督。当然这也是中国银行的主动之举,在选择投资者即已考虑的。商业银行在经济运行中起到金融中介的作用,“存短借长”决定了商业银行在正常运作中必然要承担风险。可以说,银行管理的核心就是风险管理,银行就是经营风险的机构,风险之于银行等于产品之于企业。国际上通行的《新巴塞尔协议》对世界各国银行的风险管理提出了要求。尽管中国现在暂时不执行《新巴塞尔协议》,但银监会年的《中国银行业实施新资本协议指导意见》规定,国际业务占比高的大型商业银行应从年底开始实施新资本协议。因此,对于中国银行业而言,风险管理与国际接轨是急需解决的问题,而境外战略投资者有能力助我们一臂之力。
三、境外战略投资者“减持风暴”对中国国有银行的影响
不难发现,中国历次银行业主要是国有银行改革,无论是注资,还是剥离不良资产,其改革的方向是银行资产的质量问题,银行是经营风险的企业,从这一角度上讲,银行资产的质量是银行赖以生存的基础,其资产质量问题一直是银行经营的核心问题。中国引入战略投资者的目的一是为了完善公司治理结构,二是提升风险管理水平。引入境外战略投资者从一定程度上降低了国有银行的不良贷款率,提高了资本充足率、资产收益率等指标(如下页表2所示)。在对优化国有商业银行的公司治理结构,促进管理模式和经营理念与国际现金银行接轨,加快建立现代化银行经营管理体制的过程,提高银行的国际竞争力起到了积极的作用。
但是2008年底,瑞士银行首先拉开了境外战略投资者对中国国有控股商业银行的股权减持的序幕。境外战略投资者大幅减持中国国有控股商业银行股权,对中国股市造成了一定的震荡和恐慌,拖累了股市的走势(如下页表3所示)。
境外战略投资者减持股份改变了现有股权结构,削弱了中小股东在公司中的地位,也增加了监管难度,将导致中国国有控股商业银行的股权集中,减持股权境外战略投资者的话语权受到削弱,新股东对国有银行的影响进一步弱化,由参与公司治理战略投资者转为纯粹的投资者。由于境外战略投资者作为海外不同金融制度下的一个机构投资者,即使不是一个投机者,也可能因为其自身的因素或是国有商业银行单方面因素而引发所有者所持股份的减持,而这个结果往往转化为经营风险,影响双方的合作。
四、对引入境外战略投资者的几点思考
1.对战略投资者的引入机制进行改革。适当放松金融企业股份制改造上市必须引入境外战略投资者的规定,同时,在引入的方式上应该谋求灵活性原则,除直接吸纳境外战略投资者的现金投资外,还应适当考虑股权置换等方式。增加境外银行机构投资入股的灵活性和中外资银行间战略合作的稳定性,在目前中国金融体系的发展阶段下,建议尝试股权互换、交叉持股等形式,前者是指境外银行机构以自身股权换取国有商业银行相应的部分股权,而非仅仅以现金购买股权,该方式可以在那些在资本净充足率上已达标,未来力争改善治理结构的国内银行中推行。它的好处在于,可以减轻境外投资者的资金本压力,通过相互持股,增强中外资银行间建立战略合作关系的稳定性,有利于国有商业银行拓展国际市场。
2.谨慎选择引资对象,不能盲目追求银行的规模和名声。从国际银行业的未来竞争趋势出发,重在选择坚持审慎经营,与自身发展理念一致,能够不断强化自身业务优势并认同国内银行文化的银行机构。在合作中双方必须确保经营发展战略的一致性,这样可以减少战略融合成本和风险,更能确保外方作为“战略投资者”的稳定性。
3.延长对境外战略投资者的持股锁定期以及控制持有股份的比重。客观上保证战略投资者与入股银行实现稳定的合作。对于境内商业银行引进境外战略投资者的持股锁定期的延长,最主要的目的就是让战略投资者在改善公司经营上的成效能够充分展开,实现银行引进战略投资者在公司治理上的外溢效应。
4.建立相应的境外战略投资者退出机制。与境外战略投资者在退出问题上的沟通和协商,并对大规模恐慌性的退出加以适当规劝和限制;掌握境外战略投资者的持股意愿,在其退出时尽量引入替代者,避免其在二级市场上的一次性抛售行为,从而将其退出对二级市场的冲击降到最低程度。另外,在境外战略投资者退出时,尤其是在其恐慌性抛售时,采取相应的补救措施,如由一些机构投资者出面,以适当的价格回购股票。
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[4]项卫星.境外战略投资者减持中国国有控股商业银行股权的原因、影响与对策[J].经济评论,2010,(1):124-131.
一、我国利用外商直接投资现状
外商直接投资(FDI)指外国企业和经济组织或个人(包括华侨、港澳台胞以及我国在境外注册的企业)按我国有关政策、法规,用现汇、实物、技术等在我国境内开办外商独资企业、与我国境内的企业或经济组织共同举办中外合资经营企业、合作经营企业或合作开发资源的投资(包括外商投资收益的再投资),以及经政府有关部门批准的项目投资总额内企业从境外借入的资金。2011年我国实际利用外商直接投资1160.11亿美元,同比增长9.72%;2012年1—4月,实际使用外资金额378.81亿美元,同比下降2.38%。
1.利用外商直接投资国别(地区)结构。剔除英属维尔京、开曼群岛、萨摩亚、毛里求斯和巴巴多斯等自由港对我国进行的投资,我国外商直接投资的来源地主要为亚洲,前10位国家/地区实际投入外资金额占全国实际使用外资金额的91.61%。
2.利用外商直接投资行业结构。2010年我国利用外商直接投资大部分集中在制造业和房地产业,两者占比近70%;其次是租赁和商务服务业(6.74%)及批发和零售业(6.24%);其他行业所占比重很小。
3.利用外商直接投资方式结构。外商直接投资主要采取外商独资的方式,近几年来占比均超过75%;外商合资经营的方式占比约为20%;两者占比为97%左右。合作经营企业和外商投资股份制企业所占比重很小,约为3%左右。
4.利用外商直接投资的地区结构。以2010年外商投资企业注册资本外商出资额计算,利用外商直接投资最多的地区依次为江苏(19.2%)、广东(17.3%)和上海(13.5%)。该三省合计占我国利用外商直接投资总额的50%,东部地区10省市(指北京市、天津市、上海市、辽宁省、河北省、山东省、江苏省、浙江省、福建省、广东省)占我国利用外商直接投资总额的83.2%,而西藏、青海、宁夏、贵州、甘肃和新疆六省/自治区合计不到1%。
二、当前我国利用外资直接投资的主要问题
外商直接投资对我国经济增长、技术引进、产业结构演化、就业和税收等方面起到了极大的促进作用,但目前我国在引进外资直接投资方面也存在着一些问题:表面上的问题有资金来源国不尽合理,欧美发达国家投资偏少;产业结构不合理,第二产业特别是制造业相对较高,而第一产业和第三产业偏低;投资的方式结构不合理,国际上流行的参股并购偏少;投向的区域结构不合理,中西部地区投资太少。同时,也存在如下一些深层次的问题值得我们探讨。
1.外商直接投资与环境污染问题。目前FDI对我国环境的影响主要有两种截然相反的观点:一种是支持“污染光环”说,认为进入的外商直接投资企业在必须遵守我国环境保护方面的法律法规的同时,还带来了先进的环境污染防治技术、环境管理思想和方法,没有加剧我国的环境压力、甚至在环境保护方面起了模范带头作用。如黄菁(2001)、郭红燕,韩立岩(2008)、张彦博,郭亚军(2009)、包群,吕越(2010)等。另一种是支持“污染和治理的资金”,一方面提高了东道国人们的收入水平,使人们对环境健康的要求也上升,环境改善投资也加大。另一方面先进的技术使得东道国治理污染的技术有所提高,处理污染的标准也上升。第二类是支持“污染避难所”假说,认为由于发展中国家的环境管制比发达国家要松得多,因此发达国家常把淘汰的高污染行业转移到发展中国家,进而加剧了发展中国家的环境污染。持这一观点的包括吴玉鸣(2006)、陈凌佳(2008)、沙文兵、石涛(2006)、苏振东、周玮庆(2010)、王冬梅、何青松(2010)等。
外商投资企业对我国环境的影响应一分为二。客观上的确有些外资企业投资于低污染甚至于无污染行业,或引进先进技术、新产品、环境管理制度从而降低了污染。但是,如果据此否认外商投资企业对我国环境的负面影响则显然是不全面的。
今麦郎等三家外资企业2008年因污染环境遭环保总局点名批评;江苏盐城东风悦达起亚汽车有限公司喷涂车间排放出的油漆废气的污染,给附近居民的生活和身体均造成了严重影响,导致当地居民对其进行了长达5年的污染投诉;康菲蓬莱19—3号油田溢油事件造成了渤海湾高达5500平方公里污染面积,使渤海海洋生态遭到严重破坏,造成大量养殖户及海洋渔业损失,而且从长期来看,在海底的油积泥会在较长时间里影响海洋生态环境,存在油积泥中的有毒物质会影响海洋生物的生存。从这些典型的案例中我们可以看出:由于一些外商投资企业不遵守我国的环保法规以及意外事故的发生,客观上对我国环境造成了污染。但外商直接投资对环境污染最主要的影响表现在投资领域主要集中在污染排放水平较高的制造业。外资直接投资于主要严重污染密集型行业(MPIIs)的比重较高,如造纸业、化学纤维制造业和饮料制造业等,2010年其资产份额占该行业资产总额的比重分别高达45.47%、34.97%和33.56%。
2.外商直接投资与国家经济安全。国家经济安全,是指经济全球化时代一国的国民经济发展和经济实力处于不受根本威胁的状态。一般认为国家经济安全内涵方面主要包括金融安全、资源(如石油、粮食和人才)安全、产业安全、财政安全、信息安全等。
(1)对产业安全的影响。外商独资企业和外商股份制企业占外资企业的比重由1990年的25.3%上升到2010年的80.8%,这说明外商取得企业控制权的倾向明显。外商在取得企业控制权的同时,对市场的控制权明显加强。目前外资对我国第二产业即工业的市场平均控制率已接近1/3(ccnews.people.com.cn/GB/10975596.html),超过国际通行的外资市场控制率警戒线标准(通常为20%,一般行业为30%,少数竞争性行业为50%)。通信设备、计算机及其他电子设备制造业达到76.63%,远远超过50%的警戒线。同时,目前我国评价产业安全的指标体系中的技术依存度和资本对外依存度这两个重要指标较高。技术依存度过高反映出我国某些行业的核心技术仍然被国外所掌握,存在着较大的不安全风险。而资本对外依存度高,一旦外资撤离而又没有足够的资本及时注入,将危及产业的生存安全。
外商投资企业在逐步垄断我国市场的同时,还通过并购控股中资企业后减少中方品牌宣传费、减少或中止技术开发投入、降低产量等手段,使国有品牌渐衰落甚至消失。这一点在洗涤用品、移动通讯、饮料等行业尤为突出,例如我们曾经耳熟能详的“中华”牌牙膏、“美加净”化妆品、“熊猫”彩电等。
(2)导致国有资产流失。外商投资企业的进入导致国有资产流失主要体现在以下几个方面:一是导致税收的流失。外商投资企业通过关联交易,高价从国外关联公司购入原材料和设备,低价出售其产品,从而转移利润,造成我国税收的流失。二是我国一些国有企业因为企业做大做强急需资金或是出于管理者持股的目的,引入外商“战略投资”。在此过程中为了能够引进外资,不惜降低引资条件、低估国有资产价值、高估外商技术、商标等无形资产价格,从而造成国有资产流失。如原大连电机厂曾是我国最大的电机企业,生产规模、质量和技术国内领先,Y系列、Y2及派生系列产品在国内的机床、通用机械、冶金、轻工、纺织等行业有良好的信誉,市场占有率很高,20%多的产品出口。上世纪90年代,由于行业不景气,加上内部管理出现漏洞,大连电机厂陷入困境,1996年与新加坡威斯特合资,大电机资产作价1亿元,中外各占50%股权。企业有人认为国有资产严重低估,至少应该是2~3倍。由于外商控制了经营权和购销渠道,合资企业连年亏损,导致一半以上职工失业,地方政府贴钱承担职工分流、银行债务减免利息,税收大量流失。
此外,外商直接投资企业的进入一定程度上削弱了我国企业的技术研发和竞争能力,造成人才和技术的流失,使我国人民币面临升值压力并引起通货膨胀,增强了国家对产业宏观调控的难度和不确定性等等,这些方面都将导致我国的经济安全面临威胁。
三、政策建议
我国国民经济和社会发展第十二个五年(2011—2015年)规划纲要指出:“优化结构,引导外资更多投向现代农业、高新技术、先进制造、节能环保、新能源、现代服务业等领域,鼓励投向中西部地区。丰富方式,鼓励外资以参股、并购等方式参与境内企业兼并重组,促进外资股权投资和创业投资发展。引进海外高层次人才和先进技术,鼓励外资企业在华设立研发中心,借鉴国际先进管理理念、制度、经验,积极融入全球创新体系。优化投资软环境,保护投资者合法权益。做好外资并购安全审查。”纲要的这一重要论述为我国今后利用外商直接投资指明了方向,也为我们提高利用外商直接投资水平提出了要求。
1.完善外商投资产业指导目录。《外商投资产业指导目录》自1995年颁布实施至今到2011年第五次修订,17年间使用了5个版本,平均三年多修订一次。暴露出来的问题是《目录》不能很好地适应经济形势、市场环境和技术水平的变化,导致该限制的没有限制,该鼓励的没有鼓励。所以有关部门应在平时采取类似于海关公告形式随时对目录进行调整和完善,制定以保护环境为主的外资进入产业目录,以适时调整外资产业政策,有利于积极引导外商投资方向,促进我国经济结构调整优化和经济发展方式转变。为促进区域经济协调发展,目前应及时修订《中西部地区外商投资优势产业目录》。
关键词：外资战略投资者；国有商业银行贱卖论；股权定价
二十多年以来，我国银行业不断加快开放的进程，其中国有商业银行引进外资战略投资者是一项重要的举措。外资战略投资者有人才和技术优势，中资银行有庞大的客户群和机构网点。前者是技术密集型的，随着市场深化和竞争加剧，其优势是递增的；后者是劳动密集型的，其优势是递减的。为了适应新的金融形势，促进银行业健康持续发展，银监会成立后适时调整思路，于2003年12月了《境外金融机构投资入股中资金融机构管理办法》，致力于促进中外资银行合作的“双赢”。
到目前为止，18家境外金融机构入股了16家中资银行，投资总额近126亿美元。具体情况是：对国有银行，美国银行和淡马锡公司投资建行54.66亿美元，苏格兰皇家银行、瑞士银行集团和亚洲开发银行投资中行36.75亿美元；对股份制银行，亚行、花旗和汇丰银行等投资了交通、光大、民生、兴业、浦发、深发以及筹建中的渤海银行等，投资额为29亿美元；对城市商业银行，加拿大丰业银行、澳大利亚联邦银行、荷兰国际集团、德国投资与开发公司、国际金融公司等投资了北京银行、上海银行以及西安、济南、杭州和南充等地的商业银行，投资额为5.6亿美元。从投资方看，既有国际金融组织也有商业银行，既有大型机构也有中小型机构；从被投资方看，既有国有银行也有股份制银行和城市商业银行，既有沿海和东部地区的机构也有内地和西部地区的机构。外资机构和中资银行均呈现出多元化特征。
在这些引进外资战略投资者的案例中，投资于建行和中行的资金占据了较为明显的位置，因此也引起了业界的广泛讨论。
一、“国有银行贱卖论”
建行于2005年10月27日在香港成功上市，其示范作用不可低估。建行股份卖给外国投资者的价格仅为账面价格的1.2倍，但上市后建行股价不断攀升，目前已经上升到账面价格的约3.7倍，上市融资达92亿美元，刷新了亚洲除日本市场以外的上市规模纪录。建行首次IPO（即首次公开上市）有如此表现引发了国人对银行贱卖的质疑。银行业界人士纷纷撰文引出“国有银行贱卖论”。“国有银行贱卖论”的主要观点是：国有银行引进战略投资者时定价偏低，赴境外上市造成了国有资产的流失，会威胁到整个国家的金融安全。“国有银行贱卖论”的主要依据是：
（一）“按净资产定价不合理”
金融学家吴念鲁认为，不仅要按净资产来算股价，还要考虑这几家银行的品牌、客户、市场和产品。耶鲁大学教授陈志武也指出，在我国，由于监管当局对银行业的准入进行管制，银行特许权本身也有很大的价值，这些都远未体现在股权溢价上。
（二）“境外投资者便宜捡得太大”
2004年工行实现盈利747亿元，用30亿美元换来工行10%的股权，意味着境外投资者在4年之内就可收回投资。假如今后交行的股价上涨到3.72元，汇丰只需把入股交行的19.9%的股权脱手9.9%，就可以拿回本金，而不花分文持股交行10%的股份。按照目前H股平均市净率2.2倍保守估算，中行的股份在3年内将给境外投资者带来95%的收益，境外投资者便宜捡得太大。
（三）“股权交易存在不对等性”
该观点认为，交易的不对等性并没有反映在股权价格中。一是境内投资者被边缘化，国内银行的股权售让对象明显偏向境外投资者。二是中方提供收益承诺，境外投资者“稳赚不赔”，如建行、中行承诺，一旦今后每股净资产低于对方的入股价，汇金将给予补偿。三是同股不同权，如2005年西安商业银行新股东大会后，拥有5%股份的国际金融公司和加拿大丰业银行各获得一个董事会席位，但拥有5%以上股份的其他几家内资股东却没有得到同等待遇。
（四）“国人已承担巨额重组成本”
在股权交易前，为了提高国有银行质量国家已付出了巨额投资。如在1998年增加2700亿元国债用以充实国有银行资本金，2000年剥离近14000亿元的四大银行不良资产，2005年通过汇金公司向中、建、工行共注资600亿美元。另外，工商银行改革下岗20万人，建设银行裁员了10多万人。当前国内银行转让股权获得的溢价太低，没有体现国人为此付出的代价。
二、对建行引进外资战略投资者的分析
对于建行在出让股权时是否有贱卖之嫌，可以从两个方面来看：
第一，从动态比较方面看。战略投资者在银行IPO前入股的市净率一般要低于IPO市净率。这是因为战略投资者与IPO时的公众投资者性质与作用不同，战略投资者愿意与国内银行长期合作、共担风险，必须承诺股票锁定期和竞争回避，而公众投资者更多考虑股票投资收益，具有长期持股和短期投机的选择权。以交通银行为例，汇丰银行的入股市净率为1.76，后期的IPO市净率却为1.60，也即汇丰的股权购买价格高于公开上市的股票价格，显然不存在交行股权被贱卖给汇丰的问题。对建设银行而言，美洲银行的入股市净率（1.15）和淡马锡的入股市净率（1.19）都远远小于建行IPO的市净率（1.96），差距略显过大，美洲银行和淡马锡在短短的4到5个月内就分别获得差价收益0.81元/股和0.77元/股，因此，两者的入股价有被低估之嫌。
第二，进行横向比较。市净率显示的是入股价格的溢价程度，反映了投资者对银行经营能力和投资价值的综合判断。因而，银行的经营能力越强，获得的市净率一般就应该更高。以建行为例，2004年建设银行的主要经营效率指标均明显优于交通银行，但形成巨大反差的是，建设银行的境外投资者入股市净率（1.15和1.19）却大大小于交通银行（1.76）。另外，境外投资者的入股比例越大，对应的入股市净率应该越低，交通银行的入股比例（19.9%）超过建设银行的入股比例（14.1%），而两个银行在入股市净率上的表现却恰恰相反。因此得建设银行境外投资者的市净率偏低，也即转让建行股份的定价偏低。
三、引进外资战略投资者理性化的政策建议
为了更加稳妥高效地推进我国银行业的产权改革，针对现阶段国内银行引进境外战略投资者过程中出现的一些问题，提出以下几点政策建议：
第一，在引资对象上，应树立“战略一致，优势强化，文化融合”的理念，把一些具备业务专长的中上等规模银行纳入选择范围。首先，双方在经营发展战略上的一致性，可以减少战略融合成本和风险，更能确保外方作为“战略投资者”的稳定性。其次，讲求“优势强化”，而不局限于“优势互补”，有利于在日趋激励的竞争中巩固已有的市场地位，并通过双方合作不断开拓国内国外两个市场。再次，很多中上等规模银行在华尚未设立分支机构，与之股权合作更能实现“竞争回避”。最后，中上等规模银行不容易实施对国内银行的股权控制，不仅可以形成长期合作关系，更有利于维护我国金融安全。
第二，在投资方式上，可推行股权互换、债转股两种方式，增加境外银行机构投资入股的灵活性。股权互换，即境外银行机构以自身股权换取中资银行相应的部分股权，而非仅仅以现金购买股权，这种方式可以先行在资本充足率已达标，而着重于改善治理结构的国内银行中推行。其优势在于，可以减轻境外投资者的资金压力，通过相互持股，增强中外资银行间战略合作关系的稳定性，有利于中资银行拓展国际市场。债转股方式，适用于当前中外银行间已签署股权转让协议而尚未交割，或者外方承诺在未来时期追加投资的银行（如工商银行、浦发银行、西安商业银行等），通过这一方式可以充实国内银行运营资金，减轻融资压力，加强双方的业务合作，而境外投资者可以选择在适当的时机增持国内银行的股份。
第三，在股权定价上，由双方竞价为主向多方询价为主转变，引入拍卖和招投标方式，完善银行股权转让的价格发现机制。从目前的实践来看，不少国内银行的做法局限于选择单一入股对象，然后进行双方竞价，这很可能因竞价不充分导致股权价格低估。建议在同时引入和考察多个合格境外战略投资者的基础上，建立多方询价渠道，同时构建多方竞价平台。除了协议转让方式，还应该积极引进股权拍卖和招股投标方式。
第四，在上市地点上，重组后的国内银行不应局限于海外上市，应充分考虑内地上市的可行性。建议内地证券市场上市应该有国有银行的参与，中小规模的银行IPO可以考虑在内地市场进行。目前我国内地市场银行股仅有5家，金融股所占比重仅有5%，而发达国家一般都在50%以上，这样不利于我国证券市场稳定和金融蓝筹股的培育。兴业、华夏、广发等股份制商业银行均可根据IPO规模的大小，充分考察内地上市的可行性。同时条件成熟的银行，可将优质业务或潜力业务（如信用卡、资产托管、票据等有必要单独核算的业务）进行在内地分拆上市。尤其针对中外银行合资后双方重点发展的业务，如建行与美洲银行的零售银行业务、浦发与花旗的信用卡业务，可以先行分拆上市。
第五，在风险防范上，建立境外投资者（主要针对“财务投资者”）的退出机制，减轻资金抽离可能对国内银行造成的冲击。当前中国银监会对引进境外战略投资者做出了“持股三年”的政策要求，笔者认为三年时间偏短，何况之前进入的一些境外投资者并不存在持股期间约束。因此，国内银行自身应该加强研究和完善境外投资者的退出机制，以确保银行营运的长期稳定
第六，在发展战略上，不仅要“引进来”，更应该鼓励和支持国内银行“走出去”，全面提升我国银行业竞争力。国内银行必须主动介入全球金融格局大调整中去，才能避免我国金融资源为别国所控制，维护我国金融安全。具体措施包括：一是与国际银行金融机构广泛开展业务合作，加强与先进银行在信息、技术及人才等多方面的交流；二是鼓励和支持有条件的银行参与国外银行机构的股权并购，如结合引进境外战略投资者，与国外银行开展股权置换和相互持股；三是直接在其他国家和地区设立分支机构，选址上可以先行考虑金融市场发达国家以及经济增长潜力较大的发展中国家和地区；四是顺应国际银行业监管要求及国际司法、会计、计量制度标准，关注国际金融需求的变化，借鉴国际先进银行的产品和服务创新经验，不断缩小与国际先进银行的差距。
参考文献：
1、唐双宁.引进合格战略投资者，促进中外资银行双赢[N]经济日报,2005-11-03.
2、吴念鲁.对国有商业银行引进战略投资者及上市的评析[J].银行家,2005(9).
3、余云辉,骆德明.谁将掌控中国的金融[N].上海证券报,2005-10-25.
关键词：资本项目 外汇管制 可兑换 思路
中共中央十八届三中全会《关于全面深化改革若干重大问题的决定》指出：在完善金融市场体系中，应“推动资本市场双向开放，有序提高跨境资本和金融交易可兑换程度”。这表明，资本市场需要可兑换，但需要通过“有序提高”来稳步推进。换句话说，目前我国资本项目还有管制，要可兑换，但要一步步来。
当前，我国资本项目外汇管制主要存在于直接投资（包括外商直接投资、境外直接投资）、外债、证券投资等诸多方面。本文就资本项目主要内容的管理现状、管制内容及可兑换思路提出一些简要认识，抛砖引玉。
1.外商直接投资
外商直接投资（全称“外国投资者境内直接投资”）是指外国投资者（包括境外机构和个人）通过新设、并购等方式在境内设立外商投资企业或项目，并取得所有权、控制权、经营管理权等权益的行为。
1.1管理现状
目前外汇局对于外商直接投资实行登记管理，同时注重对外商投资企业资本金结汇的事前审查。外商直接投资活动所涉机构与个人应在外汇局办理登记，银行依据外汇登记信息办理外商直接投资相关业务。外汇局对外商直接投资登记、账户开立与变动、资金收付及结售汇等实施监督管理（主要依据汇发〔2013〕21号）。具体来看，目前外商直接投资的项目、规模等主要由金融监管部门、发改委、商务部等部门负责，外汇局主要负责外汇资本金账户的开立与变动、资金收付及结售汇等。
1.2主要管制
一是投资额度管理。通过外汇资本金账户来控制外商投资企业资本金流入的规模，使其不超过外方注册资本；二是资本金使用管理。外商投资企业资本金结汇及使用应在企业经营范围内，并符合真实自用原则。三是资产处置管理。外方将因从事直接投资所获得的合法资产，进行再投资或汇出的，需要办理相关登记。
1.3可兑换思路
第一，项目规模方面，外商投资企业外方投资项目和规模主要由金融监管部门、发改委、商务部等部门负责。建议参考上海自贸区“负面清单”模式，逐步减少限制行业，扩大投资规模，推进外商直接投资可兑换。第二，资本金使用上，一是放宽资本金结汇限制，避免企业不必要的汇兑风险，这一点已在全国17个经济特殊区域实行“意愿结汇”；二是结汇后人民币使用上，逐步减少限制，与中资企业享受同等待遇。建立资金用途“负面清单”，除禁止项目外，均可使用。三是资产处置方面，可与资本金使用条件相一致，可在投资项目和额度许可内自由再投资或汇出。
2.境外直接投资
境外直接投资是指境内投资者（包括境内机构和个人）经境外直接投资主管部门核准，通过设立（独资、合资、合作）、并购、参股等方式在境外设立或取得既有企业或项目所有权、控制权或经营管理权等权益的行为。
2.1管理现状
目前外汇局对境外直接投资的外汇收支、外汇登记实施监督管理（主要依据汇发〔2009〕30号等文件）。具体来看，目前境外直接投资的项目、规模等主要由发改委、商务部等部门负责，外汇局主要负责境外直接投资外汇资金来源范围、管理方式及其境外直接投资所得利润留存境外等政策管理。
2.2主要管制
一是投资主体限制。目前，境外直接投资的主体仍以境内机构为主，境内个人只能以特殊目的公司的形式进行境外直接投资（上海自贸区、苏州工业园区、天津生态城等试点地区除外）。二是投资币种限制。对境内机构境外直接投资可使用的币种基本上没有限制，但对境内个人的境外直接投资，由于人民银行对个人跨境人民币的使用目前还只允许在货物贸易项下和服务贸易项下进行，因此境内个人尚不能以跨境人民币进行境外直接投资（试点地区除外）。
2.3可兑换思路
一是投资主体方面，加快推进个人境外直接投资放行步伐。在放开投资主体的情况下，重点关注个人境外直接投资的资金来源，允许其在个人合法取得的境内资产限额内进行境外直接投资。二是投资币种方面，逐步放开境内个人境外直接投资项下跨境人民币业务。
3.企业外债管理
企业外债是指境内企业对非居民（境外机构、个人及其在中国境内依法设立的非常设机构等）承担的具有契约性偿还义务的债务（不包括因对外货物或服务贸易中产生的预收款、应付款等企业间贸易信贷）。
3.1管理现状
目前外汇局按企业类型（中资企业还是外资企业）实施分类管理，对外债的登记、账户、使用、偿还以及结售汇等实行监督、管理，并对外债进行统计和监测（主要依据汇发〔2013〕19号）。具体来看，债务人按规定借用外债后，应按照规定方式向所在地外汇局登记或报送外债的签约、提款、偿还和结售汇等信息。外汇局根据债务人类型实行不同的外债登记方式，并可根据国际收支变化情况，对外债登记范围和管理方式进行调整。
3.2主要管制
一是借债主体限制。目前外债主体以外商投资企业为主，中资企业借用外债限制较多，对企业所属行业、盈利性、资产负债情况有较高要求。此外，人民银行跨境办还规定中资企业不能借人民币外债。二是借债额度控制。外商投资企业外债额度以“差”（投资总额与注册资本的差值）为限，而中资企业外债额度则需要总量控制，由外汇局单独核准。三是结汇及使用限制。外商投资企业外债结汇遵循实需原则，需提供资金用途证明。而中资企业所借外债不能结汇只能用于对外支付。
3.3可兑换思路
一是借债主体方面，消除政策差别，实现平等待遇。取消中、外资企业借外债存在“双轨制”，逐步放宽对中资企业借用外债的资质要求，简化审批流程，允许企业在一定限额内（如净资产的一定比例）直接借用外债。二是借债额度方面，在全国外债总量控制的前提下，参考国家现行产业指导政策，分类控制外债规模；允许企业按照市场化原则，自由借用境外金融机构外债，并根据借债主体的行业特点、经营状况、信用记录等方面对借款企业进行差别化管理。对于境外关联企业外债，则先限定在企业净资产的一定范围内。三是结汇及使用方面，消除中、外资企业政策差别，参照外商投资企业外汇资本金意愿结汇模式，企业所借外债可以根据企业的实际经营需要在银行办理结汇，结汇后人民币资金存放在专门的外债结汇待支付账户，并通过该账户办理各类支付手续。同时，逐步扩大外债用途范围，建立“负面清单”，除禁止项目外，均可使用。
4.跨境担保
跨境担保是指担保人向债权人书面作出的、具有法律约束力、承诺按照担保合作约定履行相关付款义务并可能产生资金跨境收付或资产所有权跨境转移等国际收支交易的担保行为。按照担保当事各方的注册地，跨境担保分为内保外贷、外保内贷和其他形式跨境担保。
4.1管理现状
目前外汇局对跨境担保实行登记管理，仅对境内债务人因外保内贷项下担保履约形成的对外负债余额进行数量控制（主要依据汇发〔2014〕29号）。具体来看，境内机构提供或接受跨境担保，应当遵守国家法律法规和行业主管部门的规定，恪守商业道德，诚实守信。发生担保履约的，担保人或债权人自行办理，并按规定办理外债或对外债权登记手续。
4.2主要管制
一是业务资格限制。“内保外贷”基本取消所有资格限制，而在“外保内贷”方面，实行较为严格的资格限制。债权人须是境内金融机构，债务人须是境内非金融机构，担保标的为金融机构提供的本外币贷款（不包括委托贷款）或有约束力的授信额度。二是担保规模控制。“内保外贷”发生履约，在境外债务人偿清因担保人履约而对境内担保人承担的债务之前，暂停签订新的内保外贷合同。而境内债务人因“外保内贷”履约形成的对外负债余额不得超过其上年度末经审计的净资产。三是资金用途管理。“内保外贷”项下资金仅用于债务人正常经营范围内的相关支出，不得虚构贸易背景进行套利或其他形式投机易，不得通过向境内进行借贷、股权投资或证券投资等方式将担保项下资金直接或间接调回境内使用。
4.3可兑换思路
一是业务资格方面，放宽“外保内贷”业务资格限制，允许境内非金融机构作为债权人（符合国内贷款的前提下），允许境内个人也可以作为债务人。二是担保规模方面，取消“外保内贷”履约形成的对外负债余额限制，根据境内债务人的行业特点、经营状况、信用记录等方面进行差别化管理。三是资金用途方面，放宽“内保外贷”资金用途，建立“负面清单”。
近年来，中国以便利化为核心，在直接投资、证券投资和其他投资等方面正在有条不紊地开展资本项目外汇管理改革。可以说，我们在资本项目可兑换方面取得很大进展，大方向是明确和坚定的。但出于我国基本国情及经济金融现状考虑，部分的资本项目仍存在管制内容，需要逐步推进。
参考文献：
[1]王国刚.简论金融交易可兑换的市场条件[J]，中国外汇，2014年，3、4期， 2月合刊，P18-P21.
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[3]中华人民共和国外汇管理法规汇编2013年版[M]，国家外汇管理局编，中国民主法制出版社 2013.6.
[4]国家外汇管理局文件.国家外汇管理局关于印发：外国投资者境内直接投资外汇管理规定，及配套文件的通知（汇发〔2013〕21号），2013（5）.
[5]国家外汇管理局文件.国家外汇管理局关于：境内机构境外直接投资外汇管理规定，的通知（汇发〔2009〕30号），2009（7）
