关键词：离岸金融市场；风险；监管
中图分类号：F832.5 文献标识码：A 文章编号：1006－5024(2012)01－0045－03
目前，我国离岸金融市场外币业务的发展已粗具规模，香港人民币离岸金融市场发展很快，这无疑加大了对我国内地货币金融监管的挑战。在此新形势下，应及早认清离岸金融市场的风险及其可能造成的不利影响，加强监管，防患于未然。
一、我国离岸金融市场监管内容的界定
我国离岸金融市场是相对于在岸金融市场而言的，指经营可自由兑换货币、交易在货币发行国境内或境外、在非居民之间进行的、基本不受市场所在国法规和税制限制、同时享受一定优惠待遇的独立的自由交易市场。离岸金融市场包括离岸货币市场、离岸资本市场、离岸外汇市场、离岸共同基金市场、离岸保险市场、离岸咨询市场以及离岸黄金市场等。
由于政策等的限制，当前中资金融机构除了离岸银行业务之外，还未开展离岸证券业务，上海离岸保险、再保险市场还处于前期论证阶段，没有实质性发展。香港人民币离岸金融市场在人民币国际化背景下，自2010年以来呈加速成长之势，无论是金融产品品种还是市场总量都发展迅猛。
可见，目前中资金融机构经营的离岸金融业务指的是离岸外币业务。另外，从本质上看，由于香港是独立的货币区，香港的人民币离岸市场类似于伦敦的美元离岸市场，至于内地，尚未出现真正意义上的人民币离岸金融中心。
因此，目前我国监管部门对离岸金融市场实施监管的内容：一是以市场所在国的身份对离岸外币业务进行监管，主要包括对准入的监管和对经营业务的监管；二是对香港人民币离岸市场进行监管，主要通过货币法令和清算渠道，对离岸金融交易行为进行有效监管和控制。
二、我国离岸金融市场的风险及其影响
(一)信用风险
由于离岸金融业务为“非居民”性质的个人或团体服务，存在信息不对称，信用交易缺乏二级市场，违约前的账面价值难以反映变化，直接观察信用风险的变化较为困难。在利率管理上，各行普遍采取“高进高出”的策略，实力雄厚的公司不愿忍受高利率的负担可能选择退出，经营较差的公司很难保证贷款按期归还，这就使得信用风险进一步加大。
1.现有有限渗透模式加大离岸资产风险
国家外汇管理局《离岸银行业务管理办法实施细则》允许银行利用在岸资金在一定限额内弥补离岸账户资金头寸的不足。该模式的缺陷在于，银行会利用在岸资金补充离岸头寸冒险投机，逃汇套汇。有限渗透内外分离型需要较强的制度保障以及银行自身严格的自律，而实际执行的结果则不仅没能有效抵御风险，反而成为扩大金融风险的助推器。
2.外企转嫁金融风险
我国在实行改革开放后成为利用外资大国。截至2009年底，我国累计批准设立外商投资企业达到68.3万家，实际外商直接投资额达到9454亿美元。对于奉行激进经营策略的外企而言，可以在集团整体债务水平很高的情况下，将其控制下的信息披露义务较高的子公司账面债务水平维持在较低水平，而集团整体的高负债不为人所知。对于我国而言，外资企业借助离岸公司推行高负债经营，最终发生违约风险则会殃及向其在华子公司放款的中国金融机构。
(二)市场风险
我国商业银行由于机制的原因对利率和汇率波动造成的风险往往反应不灵敏感，也缺乏有效的衍生金融工具进行规避，这使得我国离岸账户完全暴露在风险敞口之下。
1.隐性外债
离岸资金的流入会成为外债，一些从事跨国经营的企业利用海外子公司从离岸金融市场筹资后通过内部调拨转移给国内机构使用；部分国外机构包括我国驻海外机构以投资名义对境内机构提供的借贷形成隐性外债；有些对外担保或是没审批也没登记，或是获得审批却没登记，这使管理当局在一定程度上失去对外债规模的控制。截至2010年9月末，中国外债余额为5464.49亿美元，短期外债余额为3694.41亿美元，占外债余额的67.61％，短期外债比重增大。显然，隐性外债过高也会影响我国的偿债能力和国际信誉。
2.非法逃汇、套汇和骗汇
离岸市场游资冲击境外外汇市场所造成的汇率巨幅波动会诱发非法逃汇、套汇和骗汇行为，一部分企业则利用《境内机构对外担保管理办法》及其实施细则的缺陷，通过离岸业务以逃汇套汇。大量的境外银行、境外账户可让这些资金在境外“合法”栖身，这不但影响我国及时收汇和外汇平衡，还会增加人民币贬值或升值的压力。商务部有关课题的数据显示，我国每年有大约300至500亿美元的巨额资本外逃，打击逃汇套汇仍然是我国外汇管理当局的重要任务。
在人民币离岸金融市场上，我国内地浮动汇率制度和香港人民币汇率不一致达到一定程度时，大规模人民币资金必然会通过投资、贸易等公开以及各种非公开的形式跨境套汇。国际外汇市场上的投机者很有可能利用香港来冲击人民币的汇率制度，增加内地货币和资本市场不稳定运行的可能性。
3.对国内货币供应量造成压力
一方面，当商业银行从离岸金融市场筹资向国内企业大量贷放外币款项，而后者则将这些外币资金转成本币时，国内的货币供应则将受到扩张的压力，从而加大境内通胀和资产泡沫的风险；反之，则造成通货紧缩。另一方面，在人民币离岸金融市场，如中资机构在离岸市场通过人民币或发债融得人民币并汇入境内，也会导致对境内货币供应量的增加，并增加外汇储备的对冲压力。而这两种情况在当前国内通货膨胀的背景下，都将削弱货币政策的作用。
(三)法律风险
离岸金融市场交易对象和市场特点使其往往成为洗钱的首选渠道。要加快建设离岸金融市场，就必须找到自己法律制度的不足，并加以完善。
目前我国直接规范离岸业务的法律有：1997年10月23日中国人民银行颁布的《离岸银行业务管理办法》、1998年5月13日国家外汇管理局颁布的《离岸银行业务管理办法实施细则》。而我国实际上于1989年就已经开始试行离岸金融业务，因此，相关法律法规表现出严重的滞后性。另外，相关法律体系不健全。离岸业务包括离岸银行业务、离岸保险和离岸证券业务，而目前我国的法律集中规范的是银行离岸业务，还有一些政策和法律法规没有落实，如税收政策、保密制度等都没有明文规定。
(四)操作风险
最典型的就是道德风险。由于我国金融体系相对封闭。银行专业人员业务素质不能满足离岸金融业务的要求，且风险识别和处理能力有待提高。此外，还存在道德风险倾向严重的现象，一些从业人员为了一己私利，置银行的利益于不顾，使离岸业务遭受到不应有的损失。
(五)系统性风险
在我国，若商业银行举借外债过多，形成的外汇风险敞口过大，外债就将面临很大的汇率风险。一旦被投机者所利用，则可能在外汇市场上影响人民币的兑换汇率，从而势必影响国内金融稳定；如果商业银行把大量的外国贷款投放到房地产，后者形成泡沫后又破灭时，银行的呆账和坏账就将迅速增长，传导至整个银行体系甚至整个金融体系，可能造成金融危机甚至经济危机。
三、加强我国离岸金融市场风险监管的对策
(一)政府层面
离岸业务最具吸引力的核心在于优惠的税率。对于政府而言，应在离岸市场中采取灵活的低税或免税措施以吸取更多的客户群，一要保证离岸业务的税率低于国内同类业务的税率；二要保证离岸市场的税负不高于周边国家和地区离岸金融市场的税负水平。要出台离岸银行法、离岸银行业务管理法则等法律法规，对离岸金融市场业务严格规范，进一步完善和细化有关离岸金融业务的法律框架，使之符合国际监管标准的要求，防止投机违规行为发生，确保健康稳定的离岸金融秩序。
(二)金融当局层面
这里的金融当局主要是指中国人民银行、银监局和外汇管理总局。随着未来离岸金融业务向纵深发展，还有保监局和证监局。
1.完善市场准人和退出监管
(1)市场准入管制。我国金融当局应完善离岸金融机构的设立和审批制度，可以借鉴新加坡的方式，根据资信状况和资本实力的不同，对申请人分别颁发全面牌照、离岸牌照、有限牌照，并实行分类管理，以规避由于资金、经验等方面不足可能造成的市场风险。另外，对中资、外资金融机构“一视同仁”，均实行国民待遇，“一样的牌照，一样的政策和待遇”，实行公平监管。
(2)退出监管机制。在离岸银行倒闭和清算结束之前，金融监管机构应对其倒闭和清算的全部过程进行严格监管。我国金融当局在处理银行退出与危机管理方面缺乏一套相应的法律制度和经验。对严重违法违规的离岸银行，应坚决予以取缔。
2.加强对离岸银行业务监管
首先，要加强对离岸账户与在岸账户的管理。离岸账户的资金一旦流入在岸账户，银行应缴纳存款准备金，并应纳入外债统计监测范畴。在离岸外币业务上，对离岸向在岸的资金渗透实施额度管理，国际外汇管理局根据市场状况对每个机构核定一个渗透额度，适时进行调整，以有效控制渗透的规模。在未来的离岸人民币业务上，则建议实行严格的内外分离模式，以保证离岸人民币业务的有序管理。
其次，根据新巴塞尔协议监管原则，要求离岸银行实施日常业务的风险管理。对离岸银行的信用风险、市场风险、利率风险、流动性风险、操作风险、法律风险等各种风险实施全面风险管理，尤其要重视流动性要求和资本充足率要求。
3.加大对离岸银行检查的力度
银行检查方式主要有现场检查和非现场检查。金融当局尤其要加强非现场检查：建立全国范围内的离岸银行监管信息网，实现地区和部门之间的信息共享，减轻离岸银行重复报送资料的负担，提高监管效率；加强离岸银行非现场监管数据的整理和分析工作，使上报的数据通过专业的分析真正起到为监管提供预警信号、为监管决策提供依据的作用。
4.建立离岸银行保护性监管制度
国际上主要发达国家的经验表明，信息披露制度、最后贷款人制度以及存款保险制度都是离岸金融监管不可缺少的保护性措施，目前在我国的金融监管体系中都处于缺失状态。我国的离岸金融市场处于起步阶段，对国际上通行有效的监管做法应该虚心学习，逐步建立起这三大保护性监管制度，充分发挥其作用。
5.建全人民币离岸金融相关监管制度
截至2010年末，我国银行间即期外汇市场会员总数达293家，其中远期市场、外汇掉期市场和货币掉期市场会员总数分别为75家、73家和27家，中化、中石化财务、中石油财务、上汽财务等22家企业集团财务公司入市交易。2010年，我国外汇市场各类人民币外汇产品累计成交6.81万亿美元，较“十一五”前的2005年增长近18倍。其中，银行间外汇市场即期、远期、外汇掉期和货币掉期四类产品累计成交4.36万亿美元，银行对客户市场即期、远期和外汇掉期三类产品累计成交2.45万亿美元。
充分发挥市场的作用
党的十四大把建立社会主义市场经济体制确立为经济体制改革的目标，提出“要使市场在社会主义国家宏观调控下对资源配置起基础性作用”。党的十七大报告在论述完善社会主义市场经济体制时强调，要“从制度上更好发挥市场在资源配置中的基础性作用”。这是在总结近年来经济体制改革实践的基础上，从完善社会主义市场经济体制出发，对发挥市场配置资源作用提出的新要求。完善统一开放、竞争有序的市场体系是实现市场配置资源制度化的前提条件。发挥市场配置资源的基础性作用，必须有一个完善的市场体系。理论和实践证明，市场作用的有效性与其完善程度成正比，而市场作用的有效性又直接决定和影响着全社会的生产效率。从我国的国情出发，要继续完善全国统一的市场，进一步提高对外开放水平，健全公平竞争、优胜劣汰的机制，建立起规范有序的市场秩序。健全金融市场是从制度上发挥市场配置资源基础性作用的需要。金融是现代市场经济的核心。金融市场具有配置资源、管理风险、清算和支付、细化股权、解决激励机制、提供信息等六个基本功能。因此，从制度上发挥市场配置资源的基础性作用，必须高度重视金融市场建设。党的十七大报告提出，要“推进金融体制改革，发展各类金融市场，形成多种所有制和多种经营形式、结构合理、功能完善、高效安全的现代金融体系。提高银行业、证券业、保险业竞争力。优化资本市场结构，多渠道提高直接融资比重。”深化外汇市场发展是充分利用国内外两个市场、两种资源的重要条件。外汇市场作为金融市场的组成部分，是形成汇率、配置外汇资源、管理汇率风险的基础平台。一个成熟的外汇市场应包括多样化的交易方式、多元化的参与主体、丰富的交易产品、完善的基础设施以及有效的市场自律和外部监管等基本要素。
关键词：外汇管理体制 简约化 市场化 改革 研究
近年来，随着我国外向型经济的发展及世界经济一体化进程的推进，外汇管理体制改革不断深入。2009年，国家外汇管理局提出，要实现外汇管理从重审批到重监测、从重事先监管到重事后管理、从重行为监管到重主体管理、从有罪假设到无罪假设，以及从正面清单到负面清单的转变。上海作为我国改革开放前沿，涉外经济发展过程中新情况、新问题层出不穷，亟需在上海两个国际中心建设中进行探索改革，推进外汇管理的五个转变，率先实现外汇管理的便利化、简约化、市场化和规范化。由此面临新的形势和任务，主要有：如何寻求推进外汇管理简约化市场化改革的总体思路，近期的主要措施有哪些。未来改革的重点在哪里等。
一、推进当前外汇管理体制简约化市场化改革的总体思路
(一)基本取向
当前外汇管理体制改革的基本取向可以概括为：找准外汇管理职能定位。全面掌握跨境资金流动情况；强化监测分析，逐步淡化行政审批管理痕迹；提升监管效率，更好地履行外汇管理维护经济金融稳定和服务经济发展的职责。从而加快推进外汇管理向“便利化、简约化、市场化和规范化”方向发展。一是便利化。从银行、企业的实际需求出发，进一步简化外汇业务手续。减少繁琐的环节和一些不必要的审核材料。做到流程最短、程序最简、效率最高。二是简约化。解决好“管什么、怎么管、管到什么程度”等问题，针对不同业务进行适当的繁简度设计，并将部分业务交由外汇指定银行办理，使外汇局将有限的监管资源集中到对重点企业和关键业务的监管上去。三是市场化。尽可能减少直接强制性行政手段的运用，发挥市场在外汇资源配置中的基础性作用，通过对利率、汇率等价格柙杆进行调节，引导外汇资金合理流动。四是规范化。通过形成一套公开透明、上下认同、内容完整、行之有效的政策法规体系来实现管理目标。
(二)主要原则
1、总体规划与局部突破相结合。外汇管理体制改革作为一项系统性工程。一方面，要站在战略和全局的高度，从着眼于解决外汇管理体制改革中的一些全局性、方向性、普遍性的问题出发，制定外汇管理模式改革的总体性规划。另一方面，要正视全国各地区经济发展差距较大、改革的需求和基础性条件区别较大、“一刀切”式的改革难度较大等现状，采取“以点带面、分步推进”的方法，在条件成熟的区域先行试点，待试点成熟后向全国推广。
2、有效监管与便利服务相结合。外汇管理体制改革既涉及微观层面的收支管理。更是开放经济下宏观金融管理的主要内容，也是关系大量企事业单位、社会团体和个人等社会公共服务的重要组成部分。为此，在改革外汇管理体制时，既要确保实现预定的管理目标，提升监管手段，改善监管效能，注重国际经济风险的防范；又要最大限度地推进贸易投资便利化，满足经济主体真实合理的用汇需求，避免因过度管理而带来社会成本的增加，不断增强市场配置外汇资源的基础性作用。
3、分类监管与动态监管相结合。随着涉外经济活动主体数量的成倍增长和结构多元化，以及国际资本流动规模的扩大、速度的增加和流向的不确定变化，改变目前全面铺开、平均用力的做法，有重点、有差别地对涉外经济主体实行动态分类监管。动态筛选出重点监管对象，同时通过密切监控违规经营主体，以达到事半功倍的效果，使有限的监管资源发挥最大的监管效用。同时，完善外汇收支信息收集，实现主体信息的动态记录、信用等级的动态调整、检查内容的动态更新、警示信息的动态提示，提高监管的针对性和有效性。
4、适应性与原则性相结合。外汇管理的对象是各类涉汇主体的外汇收支或者经营活动，具有明显的动态性特征。因此，外汇管理体制改革要在维护现行管理架构的稳定性和局部的突破超前之间寻求一个平衡点。即管理体制的改革和调整应当具有一定的弹性，能够通过调整和更新积极应对各种不同环境和各种变化，但无论怎样调整，其指导思想、根本原则、基本政策应保持一定的原则性，确保政策环境的稳定性和连续性，给予市场主体稳定的预期，便利市场主体了解和执行，保证其正常的生产和经营节奏。
(三)重点环节
外汇管理体制改革的重点环节可以概括为“主体监管、综合账户、一站服务、间接管理”。通过建立健全主体监管和综合账户的外汇管理模式，逐步减少行政手段的使用，推动外汇监管服务方式向一站服务和间接监管转变，从而实现外汇管理体制的简约化和市场化。
1、主体监管。与现行的行为监管模式相比，主体监管模式更适应外汇管理市场化改革的需求。外汇局内部要根据特定监管对象(如中资企业、外资企业、金融机构、个人等)设置相应的监管部门，每个部门专门对某一类主体实施监管，并按照涉汇主体业务规模种类、影响外汇收支程度、信用状况等进行综合评估，筛选重点监管对象。完善对外汇指定银行的监管和服务，充分发挥其外汇资金流动枢纽和外汇政策传导机制的核心作用；加强对非银行金融机构的监管和服务，防范跨境资金“大进大出”带来的风险；加强对跨国公司的监管和服务，适应新型贸易、资金运作方式和管理模式。同时，建立统一的涉汇主体外汇信用数据库，将辖内地区、行业和市场主体分成不同风险类别和信誉级别，对监管对象实施分类监管。
2、综合账户。要充分发挥主体监管的优势，外汇账户管理改革势在必行。目前，一家企业根据资金性质不同开立多个外汇账户，分散在多家银行，外汇管理部门内部也由不同的部门对其分别实施监管。这种做法既增加了企业的经营成本。也不利于外汇管理部门全面监测一家企业的资金运动情况。因此，今后要努力实现通过外汇账户信息管理系统对一家企业的全部外汇账户实施统一监管，以便全面了解和掌握其外汇资金的分布与变动情况，提高监管的有效性和针对性。在各方面条件成熟时，可以试行外汇账户主账户制度，企业不再区分资金性质开立多个外汇账户，而是选择一家外汇指定银行作为主账户开户行，基本的外汇资金收付都通过这一综合账户集中办理，由开户行承担主要的监督责任。
3、一站服务。一站服务是实现外汇管理便利化的重要手段。现行外汇管理模式偏重于按照国际收支活动的统计口径实行分类监管，不同性质的业务由不同的部门受理，不仅增加了企业的办事成本。还造成一些处在交叉领域和模糊地带的问题不能得到及时、有效的解决，给企业带来一定的不便。采取主体监管模式后，外汇管理部门按监管对象设置机构，涉汇主体
只要找到对应的监管处室就可以享受一站式服务，这将给企业和个人办理外汇业务带来很大便利。
4、间接管理。推进外汇管理简约化改革的一项重要举措就是逐步减少行政审批，实现由直接管理向间接管理的转变。在风险可控的前提下，外汇管理部门要将一些法规明确、操作简单、风险较小的业务授权外汇指定银行办理。赋予由外汇指定银行进行真实性和合规性审查的责任和义务，实现以“外汇局外汇指定银行一般工商企业和个人”为主，以“外汇局一般工商企业和个人”为辅的管理模式。外汇管理部门要定期对银行执行外汇管理规定情况进行检查评估，从而达到间接监管企业和个人的目的。这种管理模式有助于外汇管理部门早日从一一对应、逐笔审批(核)中解脱出来，把更多的注意力转向非现场监管和监测分析。
二、近期外汇管理体制简约化市场化改革的主要措施
(一)以信息系统建设为抓手，加快外汇管理模式转变
作为一项长期的基础性工作，系统建设与整合要采取循序渐进的实现方式，由易到难、由重点到一般逐步展开。
1、进一步完善现有系统功能，提高系统的覆盖丽。增强直接投资外汇业务信息系统和贸易信贷登记管理系统的统计分析功能，扩大外汇账户管理信息系统的数据采集范围，加快全口径对外或有负债统计监测体系建设，完善对外债权的统计监测，将现有的外债统计监测系统升级为完整的对外债权债务统计监测系统，加强对证券资金跨境流动的统计监测等。
2、调整系统设计思路，改变以业务为中心的开发模式。在系统开发和升级时，把业务操作和统计监测放到同等重要的位置，提供强大的统计分析和报表功能，充分满足不同用户的需求。打破“各自为政”的开发思路。尽量采用与已有系统统一的数据结构、信息代码和指标口径，从技术上为系统整合创造条件。现阶段。可利用数据抓取软件作为过渡，建立国际收支申报系统、结售汇统计系统与企业、个人等主体管理信息系统直接的连接，实现系统数据的交互使用。
3、加快实现各业务系统的整合。通过进一步改进外汇账户管理模式，完善外汇账户系统功能，建立集统计、分析、监测、预警功能于一体的全口径、全主体的外汇管理信息体系。首先，实现全面、规范、准确、及时采集外汇收支数据，搭建对经常项目和资本项目外汇收支数据的全口径采集平台，建立按交易主体归类的外汇资金流动的全口径数据库。其次，逐步实现各管理系统与外汇账户系统的对接，按照主体监管的思路，本着“成熟一个，嫁接一个”的原则，将包括进出口核销系统、服务贸易监测系统、直接投资信息系统、外债统计监测系统、贸易信贷登记系统等整合为统一的管理实施平台――“外汇管理信息系统”。再次，在上述工作基础上整合监管资源，根据外汇资金流出入均衡管理的要求，进一步完善监测预警功能。
(二)以加强法规建设为依托，实现外汇管理规范化
外汇管理政策法规体系是外汇管理体制的重要基础和制度保障，建议按照“外汇管理条例――主体管理办法――具体实施细则”的结构。对现行的法规进行清理，构建层次合理的法规体系。现阶段。主要做好以下几项工作：
1、加快实现进出口收付汇核销管理的简约化。随着当前贸易便利化要求的不断提高，建议加快推进进出口收付汇核销制度改革。通过制定货物贸易外汇管理办法、实施细则和相关的内部操作指引。以及出口收汇存放境外管理办法。对现有涉及有关进出口收付汇核销管理的规范性文件进行整合。
2、加快出台服务贸易外汇管理新办法。随着我国经济持续快速增长和服务业对外开放的不断扩大，我国服务贸易外汇收支迅猛增长，支持服务业又好又快发展从而促进我国产业结构升级和对外开放日益迫切。建议改变过去主要偏重于服务贸易项下外汇资金流出环节的管理，加快出台服务贸易外汇管理新办法和实施细则。
3、加快修订对外担保管理办法。现行的对外担保管理政策法规主要有：国家外汇管理局1996年和1997年制定的《境内机构对外担保管理办法》及其实施细则、2005年施行的《国家外汇管理局关于调整境内银行为境外投资企业提供融资性对外担保管理方式的通知》，以及分散在多个外债管理规定中的对外担保管理条款。近年来，国际经济金融形势已发生深刻变化，建议从满足企业和银行的实际需要出发，加快修订对外担保管理办法，简化审批环节。
4、加快《国际收支统计申报条例》立法进程。随着国际收支交易类型的多样化及国际收支交易规模的迅速扩大，为完善国际收支统计的法律框架，科学有效地开展国际收支统计申报工作，从根本上加快外汇管理“从事先管理到事后管理，从直接管理到间接管理”的转变，建议加快《中华人民共和国国际收支统计申报条例》的立法进程，争取早日出台，以更有效地规范国际收支统计申报行为，确保国际收支统计数据的及时性、准确性和完整性。在此基础上，有效简化国际收支统计申报有关规定。
5、加快提高外汇管理法律文件的执行力。建议进一步充实完善操作规程，统一执法标准，缩小执法人员的自由裁量权，加强法律文件对外宣传培训力度，提高透明度，让行政管理人员更全面准确地了解外汇管理政策法规。
(三)逐步减少行政审批，促进外汇管理简约化
建议在全面梳理现有行政审批事项的基础上，开展对具体项目实施情况的有效性评估，评估结果分为三种类型，区分情况适用不同的处理原则。
1、应该管且管得住的，仍由外汇管理部门负责审批，但可以适当简化审批流程。例如，目前QDII业务需逐级上报进行审批，申请、审批的时间较长。国际资本市场波动较大，投资机会稍纵即逝，这种管理方式显然不能满足市场主体对效率的要求。建议改为总局一分局两级管理体制，由总局负责总量控制，而由分局承担日常监管。
2、有必要管但管理难度较大、效果不是很理想的。可以对管理政策进行调整和改进。例如，目前我国不允许境内个人对外直接投资，但个人境外购房、投资移民的事例并不少见。由于没有法规依据，这些资金都是以经常项目的名义或通过地下渠道流出的，既扰乱了正常的外汇管理秩序。也增加了投资者的风险。这些情况充分说明。境内个人对外直接投资的需求确实存在且有一定的合理性，单纯采取“堵”的办法，不仅难以达到预期的管理目标，还造成市场主体行为扭曲、统计数据严重失真等问题。从现实需要出发，比较理想的做法是变“堵”为“疏”，出台专门法规，允许有条件地开展境内个人境外直接投资，把“地下”资本外流引导到“地上”来。
3、管制的必要性不大，且事后监管完全可以达到管理目的的，可以将事前审批制改为事后备案制。或授权外汇指定银行办理。例如，2008年5月，直接投资外汇业务信息系统上线运行后，外汇管理部门与外汇指定银行之间实现数据的实时传输，可以对银行办理的每一笔业务进行监控，信息不对称的问题得到了有效解决。在技术手段已能满足陈管要求的情况下，
建议进一步改革外商直接投资外汇管理方式，将部分业务授权给符合条件的外汇指定银行“接办理，一方面为企业带来更多便利，另一方面也将外汇管理部门职工从繁琐的审批工作中解脱出来，有更多的时间和精力开展统计监测和调查研究。
(四)适应经济主体需求，推动外汇管理便利化
积极适应经济主体的需求，在日常管理中围绕便利化要求。开展对具体项目实施情况的评估，尽量简化手续，缩短流程。方便经济主体操作
1、在条件允许的情况下以电子数据取代纸质材料。企业到外汇局办理业务，通常要提供大量书体面材料，其中很多都是上游部门批文的复印什。外汇局实现与商务、工商、海关等上游部门的数据联网后，完个可以直接从系统中提取相关信息，不再要求企业提供纸质的批准证书、营业执照等材料，从而降低企业的办事成本。
2、在满足真实性的前提下以概括式规定取代列举式规定。目前，操作规程大多采取列举式规定，详细列明每一项业务需提供的审核材料。这样做的好处是便于“对号入座”，操作比较简便，但规定过细容易造成管理比较僵化，给企业带来不必要的麻烦。例如，企业办理外债还本付息业务必须提供现汇账户5个工作日对账单，这一规定的目的是为了实时了解账户变动情况，但证明材料仅限于对账单，不能用其他材料如账户余额证明来替代。外汇管理的核心内容是真实性审核，只要交易的真实性和合规性能够得到保证，可以简化相关审核流程和报送材料要求，尽量避免一一列举的方式。
3、对相似或相关业务以合并管理取代分立符删。通过对两个或两个以上相似、相关业务的合并管理，提高监管效率，减少企业的成本。例如，出口核销和出口收结汇联网核查这两项业务在管理目标、管理对象等方面重合度较高，前者采取南货物流逐笔匹配资金流的方式，核实企业贸易出口的真实性，而后者通过采取由资金流总量匹配货物流的方式，核实企业贸易收汇的真实性。从便利企业、银行操作的角度，建议将出口核销和出口收结汇联网核查合二为一，现行出口核销制度退出，借助中国电子口岸业务平台，南银行对企业出口贸易收汇真实性进行核查。
(五)发挥外汇指定银行作用，助推外汇管理简约化市场化改革
随着我国对外开放程度的提高和外汇管理体制改革的加快，外汇指定银行在外汇管理政策传导中的重要性日益突出。建议要充分考虑加强银行经营便利化与合规化的协调，有效发挥外汇指定银行的作用。
1、梳理外汇管理事项，给予外汇指定银行办理外汇业务更大的权限。对于银行经常项下自身结售汇，如服务贸易、利润等项目外汇收支和结售汇，可按照经常项目可兑换原则，允许银行参照其他境内机构的管理规定，自行进行操作。允许银行在结售汇综合头寸管理上实行正负区间管理，增强银行汇率风险管理能力，进一步活跃银行间外汇市场交易。
2、以强化银行内控为重点，提高银行执行外汇管理政策的自觉性。一方面要强调银行内郎控制制度能够覆盖所有机构网点和所有外汇业务，并应随外汇管理政策变化及时调整。另一方面，外汇局对银行采取“上纠一级”制度，要求银行高度重视外汇业务内控制度的制订、执行和完善工作，上级行必须切实承担起对下级行外汇业务合规监管的职责，把对银行内控制度的监督和现场检查结合起来，作为衡量银行执行外汇管理政策情况的重要标准。
3、依据银行执行外汇管理规定情况实施分类监管。目前外汇局已对银行执行外汇管理规定情况进行了年度考核，可结合考核等级评定结果及日常监管情况，对不同类别的银行施以不同的管理措施。对执行外汇管理情况较好的银行，在业务授权、市场准入等方面予以便利；对执行外汇管理情况较差的银行，要加大现场检查力度，从严从重查处违规行为，以维护外汇管理法规的严肃性和权威性。达到奖优惩劣的效果。
关键词：人民币市场，人民币国际化，金融监管，市场工具
人民币国际化是市场进化推动的结果，在这个过程中，金融监管框架必然需要根据人民币国际化的进程动态进行调整，因为政府所监管的对象将是不断国际化的金融业务和金融市场，这从监管体制、监管手段和监管目标等方面对我国金融监管提出了新的课题。
监管体制：国内协同与国际合作
货币的国际化会不断提高原来相对分割的不同地区的金融市场的互动程度，人民币的国际化将推动金融机构的国际化业务不断扩张，同时国内金融市场和国际市场的互动和联系也会随之增强。这就对监管协作提出了更高的要求。
人民币境外流通规模虽然目前看来并不大，但是从趋势上看正在快速上扬。海外人民币市场规模的扩大，客观上要求传统的局限于国内市场的人民币监测体系能够进一步延伸到海外市场，否则，国内货币政策的制定就会缺乏完整的判断依据。不仅如此，监管和调控体系之外的大量人民币流动，也可能为投机者提供工具。
建立这样的监测体系至少可从三个方面着手
一是进出口贸易的海关统计。在人民币国际化的初级阶段－－区域化阶段，在边境贸易中充当支付媒介和计价单位仍然是推进人民币国际化的重要动力。在支持人民币成为边境贸易通行货币、促进人民币在周边国家实现“区域化”的同时，加强海关统计中的人民币跨境流通情况的统计，有助于掌握人民币在周边国家的流量和存量，为金融监管和货币政策的制定提供参考依据。
二是积极与周边国家建立双边贸易结算机制。通过双边贸易结算机制，促进利用双边货币进行边境贸易，利于人民币现金更活跃、有序地跨境流动。同时，将人民币纳入双边贸易结算机制也有利于监测人民币现金跨境流动对我国国际收支头寸的影响，这是构建我国人民币跨境流通监测体系的重要基础。目前，我国已与越南、蒙古、朝鲜、俄罗斯、老挝、尼泊尔等边境贸易活跃的周边国家签订了双边结算与合作协议。
三是将人民币的跨境流通纳入商业银行体系。银行体系的建立不仅可以将人民币的跨境流通和兑换从“地摊银行”等机构中纳入商业银行等合规的金融监测体系，而且为人民币的流出和回流提供了便捷安全、可监测的渠道。目前，我国与越南等周边国家的边贸口岸中人民币的兑换汇率仍然受“地摊银行”的操纵，所以需要扩大商业银行的海外分支机构或者行网络覆盖范围，将人民币跨境流通纳入商业银行体系，提高人民币国际清算服务的便捷程度。
人民币国际化的过程，也是人民币业务、机构、交易网络国际化的过程。人民币国际化在降低金融交易成本、提高金融市场效率的同时，也使国内金融体系在国际市场范围内面临着更多的风险暴露。为了更好地提高国内外市场的有效性和应对新的风险，需要加强金融监管的国际合作。
人民币国际化的过程中，作为市场影响不断扩展的国际货币其外部性也不断增加。人民币货币政策、汇率走向等在调节国内经济的同时也会对国际上相关国家的经济造成影响，如何协调可能的政策目标冲突，使人民币在保护本国经济利益的同时更好地担负起国际货币的义务，正成为货币监管部门的新课题。从目前人民币国际化的进展看，加强金融监管国际合作的可选方式有：
一是建立双边或区域性经济合作组织。截至2008年1月24日，中国证监会已经与39个国家和地区的金融监管机构签署了双边合作监管备忘录。上海合作组织中专门设立的经贸部长会议，为亚洲主要国家的经济合作提供了一个正式渠道。自2003年6月“清迈倡议”通过建立备用贷款基金作为区域危机解救机制以来，东盟与中日韩（10+3）自由贸易区的经济金融合作有了实质性进展，加强了贸易投资合作和金融市场开放，建立了亚洲债券基金，签订了双边货币互换协定，从而搭建了一个初步的合作框架。
二是加入国际性金融组织。中国于1999年加入20国集团（Group20），该组织成员国的财长和中央银行行长每年会晤一次，欧美等主要工业化国家和新兴市场国家在这一平台上，就国际经济、货币政策和金融体系等问题进行对话、寻求合作。我国也通过国际货币基金组织、世界银行、国际互换与衍生工具协会（ISDA）和国际证监会组织（IOSCO）等机构，与世界各国和地区就金融监管展开对话与合作，审慎、合理地采纳国际通行的监管标准。另外，中国人民银行于2007年6月29日成为反洗钱金融行动特别工作组（FATF）的正式成员。这些都是加强金融监管国际合作的重要形式。
三是积极参与和履行金融监管的国际性协议，如巴塞尔新资本协议、有效银行监管核心原则以及世贸组织的相应规定。这些协议和准则推动了我国金融行业在经营和监管方面的变革，对在国际视野下实现有效的金融监管、防范金融风险、加强金融监管的国际合作具有重要意义，可促进我国金融监管国际化的水平。
人民币市场的发展：国际化市场工具
发行人民币计价的国际债券，提供人民币计价金融工具的流通市场。这个市场的建立和完善，有助于扩大人民币的使用范围，促进人民币资金的有效配置。2007年1月10日，国务院同意内地金融机构经批准可以在香港发行人民币债券，2007年6月份起，国家开发银行、中国进出口银行和中国银行先后在香港发行了总额为100亿元的人民币债券。这是内地金融机构在境外市场发行人民币债券的有益尝试，为人民币债券扩大国际发行和流通范围积累了宝贵经验。
逐步培育离岸金融市场。在我国资本账户没有完全开放的条件下，人民币在国际地位中的提升，有赖于人民币离岸市场的培育和发展。随着人民币国际化的推进，海外对人民币的需求有所增加，为非居民提供进行人民币投资或筹集资金手段的人民币离岸市场的出现和壮大将成为必然。在香港培育和发展人民币离岸市场，不仅有助于形成一个完全市场化的人民币利率指标体系，而且可以为国内的外汇市场调节提供参照，并带动中国与亚太地区经济的合作深度。
发展外汇市场。在人民币国际化的过程中，人民币汇率是金融稳定的重要内容。人民币自由兑换及其合理的汇率形成机制都有赖于完善有效的外汇市场。
一个国际化的货币，首先必然要求有一个国际化程度更高的外汇市场来作为市场支持。从1994年建立了全国统一的银行间外汇市场以来，我国外汇市场发展迅速，2007年4月9日，中国外汇交易中心推出人民币外汇即期、远期、掉期交易和外币交易的统一的外汇交易系统，并于8月17日开始，在银行间外汇市场开办人民币兑美元、欧元、日元、港币、英镑五个货币对的货币掉期交易。我国银行间外汇市场不断健全，产品不断创新和丰富，市场规模、流动性和规范性都不断提高，成交量整体呈现逐年攀升的态势。不过，与中国庞大的进出口贸易规模、资本流动规模以及GDP规模相比，中国外汇市场的交易规模和交易种类都远远不能跟上市场的需求。因此，在推进人民币国际化的进程中，加快外汇市场这一基础设施建设仍是当前的一项重要任务。
监管目标：“三元悖论”下的经济政策抉择
“三元悖论”是由美国经济学家保罗克鲁格曼在20世纪90年代末分析亚洲金融危机的原因时提出的。该理论认为：一国货币政策的独立性、汇率的稳定性、资本的自由流动这三大金融目标不可能同时实现，最多只能同时满足两个而放弃另外一个。为分析开放经济下的货币政策、汇率政策选择问题提供了简洁而有效的分析框架。
关键词：无本金交割远期；离岸互换利率；基差
中图分类号：F83 文献标识码：A
2005年7月21日，我国从固定汇率制度转变为盯住一揽子货币的有管理的浮动汇率制度，人民币汇率波动幅度进一步加大，非居民利用境外人民币NDF规避汇率风险的要求进一步加强，同时也为国际炒家进行人民币投机活动提供了机会。如何规范无本金交割远期市场的发展，避免人民币无本金交割远期成为国际投机家豪赌人民币升值的平台，成为摆在我国政府面前亟待解决的问题。本文试图通过介绍全球最活跃的无本金交割远期――韩元无本金交割远期市场的发展，探讨外汇自由化背景下人民币无本金交割远期市场的发展路径选择和监管体系设计。
一、韩元汇率自由化的历史沿革
韩国的固定汇率机制从1964年5月起改变成为通过自由买卖外汇凭证来决定汇率的浮动机制。该机制在1980年2月又发展成为基于“一揽子”货币的汇率机制。在该机制下，汇率由“特别提款权(SDR)”来确定。“一揽子”货币汇率机制的优点是可以保证汇率的稳定，但它不能很好的反映国内外汇市场的供求关系。为了解决此问题，韩国于1990年3月引进市场平均汇率系统。在该系统中，市场平均汇率为前一天韩国银行间韩元／美元现汇汇率和成交量的加权平均值。银行间汇率只允许在市场平均汇率上下的一定范围内波动。最初波动区间仅为0.4％，但经过几次调整，浮动区间已扩大到10％。
1997年东亚金融风暴对韩国产生了巨大的冲击，在国际货币基金组织的要求下，韩国取消了汇率日浮动范围的限制，并于1997年12月开始采用目前的自由浮动汇率机制。金融风暴后，韩国先后取缔了当时的“外汇管理法”，同时通过了“外汇交易法”，这大大地放松了韩国外贸业务和外汇银行的管制。2001年1月韩国又一次采取了外汇改革的重大措施，个人外汇交易的管制被取消，这样个人可以方便地进行国际外汇交易。同时，韩国还取消了对企业和境外居民进行外汇交易的限制。目前，韩国个人和企业的国际旅游、留学、海外居住、股票和基金投资、贷款等都不存在被管制的情况。为了促进企业国际化业务的发展，政府还放松了国际信贷、境外办公花费上限等方面的限制。
尽管如此，韩元目前还不是一个完全可以自由兑换的货币。为了减少由放松管制所带来的负面效应，在吸取金融风暴教训的基础上，韩国外汇当局仍然对资本的高速流动、短期投机基金的投机有所限制。这些限制的目的是确保外汇市场的健康运行，并妥善管理企业的外债。
二、离岸韩元NBF交易的兴起及在岸化
NDF交易最早起源于20世纪九十年代初期，早期NDF交易主要是针对拉丁美洲的货币，墨西哥比索是当时交易量最大的NDF。随后发生的墨西哥危机给国际投资者上了“生动的一课”。国际投资者担心该危机可能波及其他新兴市场，出于对规避外汇风险的强烈需求，NDF交易很快发展到了亚洲、东欧和其他南美国家等新兴市场。
韩元无本金交割远期交易在东亚金融风暴之前就已存在，但在1999年之前，韩国的银行进行韩元无本金交割远期交易还是有限制的。1999年4月，随着韩国第一阶段外汇自由化措施中“实际需要原则”的废除，居民与非居民均可自由地与外汇银行进行一般外汇远期乃至无本金交割远期等衍生品的交易。这标志着韩国实现了无本金交割远期交易的在岸化。
如前所述，虽然韩国自1998年以来采取了一系列措施放松外汇管制，但韩元仍然未实现可自由兑换。因此，虽然韩国经济在金融风暴过后迅速恢复，但韩元无本金交割远期市场不但仍然存在，而且发展相当迅速，并成为全球交易最活跃的无本金交割远期货币。这样，就出现了韩国境内的韩元远期与境外的韩元无本金交割远期同时存在的现象。
三、韩元无本金交割远期对境内外汇市场的影响
从理论上讲，非居民与国内外汇银行之间进行韩元无本金交割远期交易，马上就会对韩元／美元汇率产生影响。例如，当非居民买入韩元／美元无本金交割远期时，与非居民进行逆向买卖交易的韩国国内外汇银行在卖出韩元无本金交割远期后就会持有韩元空头头寸，因而也就面临着相应的外汇风险。为了使风险最小化，国内银行就在外汇市场上买入外汇现汇以实现综合头寸平仓状态，在这一过程中，对外汇现汇的需求增加，韩元，美元汇率便受到上升的压力。与一般的外汇期货交易情况不同，当韩元无本金交割远期到期时，国内银行为了减少因外汇期货合同的终结而发生的卖出多头，便进行外汇现汇卖出的交易。这样，与签订韩元无本金交割远期合同时相反，外汇市场上就出现了外汇现汇供给增加的现象。
1、韩元NDF市场开放对韩元汇率波动的影响。近年来，随着韩元NDF市场在岸化发展，NDF价格的走势与境内汇率价格的关联度越来越密切。国际市场的预期和事件通过NDF直接影响境内的汇率价格。NDF在岸化后，NDF作为一种远期外汇产品，它的交易和发展，大大推动了韩国境内的远期外汇市场的发展，同时对当地的现汇市场发展也产生了深刻的影响。
从韩国国内情形来看，并没有很多的证据证实离岸NDF市场的开放对外汇市场的波动性有很大影响。从表1中可以看出，在韩国实行汇率改革前，韩元汇率日间波动率为0.16，日内波动率为0.26。实行汇率改革后汇率波动性提高较大，其中日间波动达到0.36，日内波动达到了0.59。而在1999年NDF在岸化之后，汇率波动性并没有明显改变，相反还呈现下降趋势。可见NDF交易放开后并不会必然引起本币汇率的巨大波动。(表1)
2、NDF市场开放对外汇市场流动性和投机性的影响。从表2中不难看出，随着韩国政府开放韩元NDF交易，NDF交易量呈逐年上升的趋势，交易量的增加说明市场流动性的增强。但是，我们也可以认识到伴随着大量国际资本的流入，市场的投机性也会增强。(表2)
近几年，韩元／美元汇率变动的突出特征之一，就是出现了与日元，美元汇率变动的同潮化现象。2002年韩元与日元的相关程度比以往表现得更为突出。根据每日交易数据计算韩元／美元汇率与日元，美元汇率的相关系数就会发现，2002年为0.97，远远高于2000年和
2001年的0.71和0.62。理论界和实务界普遍认为，这种同潮化的主要原因是由于在世界出口市场上日本和韩国之间存在着较高的出口竞争度，也就是说日元的贬值会降低在美国等主要出口市场上韩国出口商品对日本商品的价格竞争力，这样经常收支就会恶化，因而韩元便会随之贬值。然而，张光平教授(2005)认为，韩元NDF投机行为在2002年前后出现的韩元，美元汇率与日元／美元汇率同潮化现象中也扮演着重要的角色。(表3)
从表3中可以看出，2000年至2003年的不到4年间，非居民的韩元无本金交割远期交易规模不断扩大，同时，其对韩元，美元汇率的影响也在逐渐增加。从2002年第二季度开始，由于美元疲软(日元坚挺)，非居民净卖出了33.1亿美元的韩圆无本金交割远期，导致韩圆／美元汇率下降：相反，第三季度日元开始疲软，非居民净买入了27.7亿美元的韩元无本金交割远期，这成为导致韩元，美元汇率上升的主要原因。可见，非居民在韩元无本金交割远期交易上的投机行为，可以被看作是支持韩元与日元汇率同潮化现象的原因之一。
四、韩国政府对韩元无本金交割远期的干预与监管
韩国进行外汇市场干预主要由金融经济部(MOFE)和韩国银行(BOK)来具体实施。外汇市场干预一直被韩国政府作为稳定外汇市场的主要措施来使用。但是，针对远期市场的干预却很少被使用，除非出现货币危机或离岸无本金交割远期投机交易猖獗的时候。而实际上，对NDF市场的干预也是十分谨慎的，因为NDF市场的交割并不立即执行，对汇率的干预在到期日可能产生与干预的初衷相反的效应。
2003年末非居民韩元NDF投机交易盛行，对韩元／美元汇率的影响持续增强。为了防止可能产生的外汇市场动荡，韩国政府在2004年1月对韩国外汇银行同非居民间的NDF交易采取了监管措施。监管措施针对外汇银行的未平仓多头和空头头寸，银行未平仓的多头头寸不得超过2004年1月14日当天多头头寸的110％，以避免银行在现货市场上大量抛售。另外，银行的空头头寸不能低于2004年1月16日当天空头头寸的90％。总之，这些监管措施旨在防止外汇指定银行购买NDF，以此来限制非居民的过度投机交易。
然而，对NDF交易的监管也是有成本的，对NDF市场的干预使得离岸市场和在岸市场出现了新的套利，使离岸和在岸互换交易的基差变大。从2003年底到2004年2月，离岸互换利率从3.35％下降到0.34％，而在岸互换利率几乎没有什么变化。离岸互换利率的下降造成了外汇银行的交易损失，并且导致大量热钱流入韩国本土的债券市场。两者的差别导致境外投资者进行套利，投资者把从外汇互换中赚取的利润再投资于本土的债券市场，使得债券投资额急剧上升。统计显示，2004年1～2月间，韩国债券投资额为14亿美元，超出了2003年全年lO亿美元的投资。对NDF交易的限制，造成了对即期及远期汇率、利率及金融市场各方面的影响。基于这些负面效应，政策当局又逐渐放松限制。到2004年4月，韩国政府认为NDF交易的投机性已经大大减弱，限制措施得以中止。此后，互换利率又恢复到了正常水平。
2005年随着NDF的投机性加强，韩国认为这类投机易是近年来造成韩元急升(超出合理的价格)的罪魁祸首。韩国计划将美元兑韩元的外汇期货在芝加哥商品交易所上市交易，以减少韩元无本金交割远期外汇的交易，从而达到间接替代NDF的目的。
五、韩元无本金交割市场发展对我国的借鉴意义
由于韩国与我国同为发展中国家，汇率体制都经历了由固定汇率向浮动汇率转变，并且韩国经历了亚洲金融危机的冲击，其货币当局在汇率风险防范方面已经积累了较为丰富的经验。因此，韩元无本金交割远期市场的发展对人民币无本金交割远期市场的发展及人民币汇率自由化方面都极具借鉴意义。
1、在外汇市场尚不能完全开放的前提下，NDF市场的开放为外汇市场的深度开放提供了一个缓冲阶段。开放NDF市场既是外汇管制的放松，又是在没有完全放开外汇管制下的一个选择。我国目前实行的是有管理的浮动汇率制度，人民币汇率的波动幅度增大，境内外投资者规避汇率风险的要求增强。由于我国尚未实行人民币资本项下的可自由兑换，境外投资者还不能够通过一般的远期交易规避人民币汇率风险，因此离岸NDF就成为境外投资者唯一可选择的途径。对我国政府来说，与其忍受一个几乎不受什么监管的离岸NDF市场存在，不如允许境内银行开办同非居民的人民币NDF交易，以便将其纳入监管体系。并且韩国经验表明，在岸NDF交易的开放并不必然导致汇率波动幅度的加大：相反，在某种程度上会对汇率的波动起到稳定的作用。
2、尽快完善人民币现货市场基础和境内远期交易市场。目前，我国实行的是有管理的浮动汇率机制，人民币汇率形成机制还不完善，远期市场还不健全，在当前人民币升值预期的情况下贸然放开人民币NDF交易，必将引起更多的投机活动和现汇市场较大波动。因此，在NDF市场开放前，要尽快完善人民币汇率形成机制，有步骤地实行浮动汇率制。发展境内人民币远期市场，降低准入门槛，使交易主体多样化，扩大市场规模，增加市场流动性，建立多层次的人民币远期市场体系，从而分散NDF市场开放对人民币汇率带来的冲击。
3、尽快发展人民币境内债券市场。通过韩国的经验可以看出，债券市场可以为货币的过度投机提供缓冲带。当韩国政府对NDF市场进行监管时，大量的国际资本进入韩国债券市场，由于债券还本付息具有一定的期限，且价格波动要小于股票市场，游资的进出对一国经济的冲击要明显小于股票市场。1997年亚洲金融危机发生的很大一部分原因是由于东南亚国家缺乏完善的债券市场，大部分游资直接进入股市，政府调控缺乏缓冲所引起的。金融危机之后，遭受损失的国家无一不下大力气发展本国的债券市场。我国的债券市场发展严重滞后于股票市场，在放开NDF交易之前必须大力发展债券市场尤其是企业债券市场。只有这样，才能分流直接进入股市的国际游资，为政府和央行的宏观调控提供必要的缓冲。
关键词：人民币；汇制改革；金融配套
作者简介：曹垂龙(1966―)，男，广西大学国际金融学院副教授，主要研究金融市场及金融体制改革。
中图分类号：F830
文献标识码：A
文章编号：1006―1096(2006)05-0142-04
收稿日期：2006-05-07
一、人民币汇制改革的核心内容及新汇制实行以来的表现
2005年人民币汇制改革的核心内容主要有：一是自2005年7月21日起，人民币不再盯住单一美元，开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度；二是人民币对美元升值2％；三是适当扩大汇率浮动区间，人民币兑美元汇率允许日波幅为上下浮动0．3％。2005年9月23日央行还扩大了人民币与非美元货币汇率的浮动区间，由1．5％扩大到3％。
图1显示了人民币汇制改革九个月以来人民币汇率的基本走势，基本呈现“大涨小跌”的缓慢盘升走势的特点：(1)稳中有升。九个月以来人民币对美元汇率与改革时的初始值1美元兑人民币8．11元相比，在2005年7月22日～2006年4月28日的191个交易口中，有189个交易日高于8．11，从月平均汇率值和汇改后人民币汇率走势图来看，人民币汇率也显示在不断缓慢攀升；(2)汇率弹性开始凸现。人民币对美元汇率最高为2006年4月10日的8．0040，与改革时的初始值8．11对比升1．32％，最低为2005年7月27日的8．1128，贬值0．04％，累计波幅为1．34％；交易日之间也有升有降，即双向浮动，如：对美元，与上一个交易日对比，在191个交易日中有117个交易日人民币上浮：74个交易日下浮；(3)中国人民银行网站公布的2005年7月21日～2006年4月28日人民币汇率交易中间价等有关资料还显示，人民币对欧元、日元等非美元货币的波幅远大于人民币对美元的波幅，如：对日元汇率，与2005年7月21日的100日元兑人民币7．3664元相比，最高为2005年12月5日的6．6565，升幅为10．66％，最低为2005年8月16日的7．4297，贬值0．85％，累计波幅为11．51％7对欧元，与2005年7月21日的10．0641元相比，最高为2005年11月17日的9．4406，升6．6％，最低为2005年9月5日的10．1427，贬值0；77％，累计波幅为7．37％。
可见，人民币新汇制已开始发挥作用，其弹性开始显现。然而，伴随其弹性的凸现，随之而来的是外汇风险问题。国外的实践证明，在当今汇率易变、频变的牙买加体制和金融自由化、国际化趋势以及国际游资数以万亿计的大背景下，浮动汇率制的良性运行，必须要有健全的、行之有效的资本市场、外汇市场和良好的宏观金融监管体系等等之相匹配。我国的金融相对滞后，尚存在不少影响新汇制有效运行的因素，为了新汇制能够健康有效地运行，除了加快相关领域的金融改革和金融创新外别无选择。
二、关于人民币汇制改革的配套金融改革与金融创新要求
(一)加快即期外汇市场发展和金融创新的要求
国内外的实践证明，具备完善的外汇市场是实行浮动汇率制的重要基础。人民币新汇制――管理浮动汇率制，其最终目标是要实现汇率的短期相对稳定和长期的趋向于均衡汇率，这就需要通过一个有弹性、有深度、有广度、有效率、市场化程度高的外汇市场作为平台来发现均衡汇率。即期外汇市场是一个国家外汇市场的基础市场，是远期外汇市场发展的基础。目前，我国的即期外汇市场还非常落后：仍没有完全改变强制结售汇制，外汇市场交易量小(见表1)；交易主体少而种类严重不全；交易品种稀少且畸形集中(美元交易通常占外汇交易量的98％左右)；市场缺乏深度和广度、市场流动性和交易效率低等等。
可见，人民币汇率机制改革对我国即期外汇市场的发展和相应的金融创新提出了迫切要求：
1．进一步改革结售汇率制，加快推进意愿结汇制进程的要求。强制结售汇，实际上扭曲了外汇市场的供求关系，人为放大了供应而抑制了需求。虽然外汇管理局己于2005年8月2日扩大了企业外汇留成比例(从原来的30％至50％扩大到50％至80％)，但还必须进一步加大改革力度，包括进一步扩大企业外汇留成比例和放宽对银行结售汇周转头寸和自身结售汇的管理等等，稳步推荐无实需背景金融交易，即意愿结汇制的进程。本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文。
2．进一步扩大交易主体的数量和种类的要求。汇改后，央行已迈出了实质性的一步，2005年8月决定扩大了即期外汇市场主体，允许非银行金融机构和大型非金融企业入场。我们还可以探讨建立外汇经纪人制度、允许QFII参与和吸引更多的做市商入场等等，以增加外汇市场的深度和广度，提高市场流动性和效率。
3。交易方式进一步创新的要求。要积极发展无形市场，即场外交易(OTC)；积极推进做市商制度，进一步扩大做市商的数量；扩大市场主体自行定价权限，允许金融机构自由选择交易模式。逐步形成银行间市场与零售市场、报价机制与询价机制、交易所市场与场外市场并存的市场结构和交易方式，以提高市场流动性和效率。
(二)加快远期外汇市场发展与金融创新的要求
汇改前人民币实质上是实行盯住汇率制，汇率变动的风险是通过央行的干预化解的。央行的这种被动的、被迫的干预，其代价非常昂贵，往往以其货币政策的效率和国内经济目标的牺牲为代价，等于汇率变动的风险全部由国家来承担。2002年以来至汇改前，央行要同时兼顾外汇市场和货币市场两大市场的平衡的两难，就是很好的例证。
新汇制是管理浮动汇率制，其运行九个月表现，也说明了新汇制的弹性正逐步显现，如果没有健全的远期外汇市场等规避汇率风险的金融市场来保驾护航，我国从事国际经贸活动的市商随时都会处于汇率变动的风头浪尖之上。一个有活力的远期外汇市场，是实行浮动汇率制的“避风港”，而目前，我国的远期外汇市场还很不健全，可提供的避险途径和效率还非常有限：从银行间远期外汇市场来看，不但市场主体少、交易量少，而且品种稀缺，只有人民币／外币远期交易和掉期交易；从零售市场(远期结售汇市场)来看，缺乏市场竞争因素，买卖差价过大(市场缺乏宽度)，避险成本较高，也没有其他的诸如外汇期货、期权市场以供涉外市商避险选择。可见，这与新汇制对外汇市场避险功能的高要求极不相符，要想使新汇制健康有效地运行，必须加快推进远期外汇市场建设的进程。
汇改后不久，即2005年8月，央行已出台了一些加快发展远期外汇市场的有关决定和改革创新，如：扩大外汇银行对客户远期结售汇业务和开办人民币与外币掉期业务；开办银行间远期外汇交易，并引入询价交易方式等等。然而，一个行之有效的、健全的远期外汇市场的建设，尚有许多关键问题有待解决：除了要解决诸如即期外汇市场所要解决的交易主体数量和种类的扩大、交易和监管方式的创新等问题外，重点还必须解决交易品种稀缺，即金融工具的创新问题(包括工具种类及其创新次序)。应采取先简单后复杂，先易后难，先风险小的、后风险大的原则，精心设计我国远期外汇交易品种的创新次序，如：先发展远期外汇和掉期交易，后发展外币期货、期权和期择交易；先人民币与外币，后外币与外币间业务；先掉期后互换；先常规的，后复杂的(如复合期权、后付期权、选择期权、混合期权)等等，以确保我国远期外汇市场健康、快速、有序地发展。
(三)全面推进利率市场化的要求
利率具备弹性是浮动汇率制有效运行的又一重要基础。具备弹性的利率机制，具有调节汇率、打击投机性资金对汇率冲击的作用：在利率实行市场化的情况下，当外汇市场出现超常供应，即供大于求时，可以调低利率，使资金从货币市场转到外汇市场，增加本币的供应，或者说当外资出现超常流入，资金供应的增加就会使利率下浮，进而使外资流入减少，从而消除外汇下降、本币上浮的压力；反之，则调高利率，使资金流向货币市场，或者说减少资金的流出，减少对外汇的需求，从而消除外汇上浮、本币贬值的压力。同时，也只有在利率实现市场化以后，利率才是资金供求的真实反映，两种货币的利率差异才能作为计算其远期升(贴)水的依据。
我国利率市场化程度仍较低。我国利率市场化的进程虽已取得了一些进展，如：对外币利率初步实现了市场化，并且央行已于2004年10月取消了对人民币存款利率下线和贷款利率上线的限制，但是，严格来说，我国尚未真正实行利率市场化，目前绝大多数利率还是由央行决定(杨如彦，2005)。只有解决了诸如基准利率、利率市场化定价、市场化利率结构和传导机制、利率风险防范机制等核心问题，利率机制才能真正发挥作用。可见，人民币汇制改革推出后，客观上提出了加快我国利率市场化的迫切要求，必须进一步加大改革和金融创新的的步伐：
1．建设合理的市场化利率体系的要求。首先必须解决基准利率(即央行利率)问题，基准利率是整个利率体系的核心，只有解决了基准利率，中央银行才能实现间接调控利率。考虑到我国目前再贴现和再贷款的市场规模较小的实际情况，现阶段选择国债利率和银行间同业拆借利率作为基准利率较为合适。其次，要培养商业银行的利率定价和利率风险的判断能力，构建合理的市场利率(商业银行利率)体系，要能充分体现出市场化的利率期限结构、信用风险结构等等，形成合理的、高效的市场化利率传导机制。
2．加大利率风险规避工具的创新力度的要求。2005年6月央行推出了人民币第一个衍生工具――银行间债券远期交易，对于利率风险的规避具有很强的现实意义。今后还要提高商业银行的创新能力和权限，进一步加大利率风险规避工具的创新力度，不断增加避险工具的种类(如远期利率协定、利率期货、利率期权、利率互换、货币互换等等)和规模，以拓宽利率风险的避险途径，提高避险效率。
(四)进一步完善与发展我国资本市场的要求
按照“原罪(OriginalSin)”理论，一国资本市场越不完善就越不容易实行浮动汇率制。“原罪论”认为，一国资本市场越完善、越发达，本国的企业就越容易通过诸如发行本币债券获得本币融资，可尽量避免使用外币债务，以减少其外汇风险。或者说一个健全的、行之有效的资本市场的缺位，这就使得其企业难以做到债务在期限和币种上的有效匹配以规避汇率风脸，是导致发展中国家“浮动恐惧”的主要原因之一。我国的资本市场还极不完善，尤其缺乏一个健全的债券市场，表现为：一是直接融资市场发展缓慢，在整个融资结构中直接融资比重过低，如：我国2003年主要融资种类共融资35276亿元，而直接融资只占15．1％(冯光华，2005)；二是在直接融资中，企业债券市场发展又特别严重滞后，根据《2005中国统计年鉴》，2004年我国共发行国内有价证券12314．5亿元，而企业债券只有327亿元，仅占当年国内有价证券发行量2．66％。健全和完善我国债券市场对进一步完善和发展我国的资本市场意义重大。2004年以来央行虽然在促进我国债券市场的健康发展方面做了许多艰苦的努力：首先，支持商业银行发行次级债券以补充资本金；其次，又于2005年5月成功推出了企业短期融资券，并在银行间债券市场上市流通，使我国短期直接融资市场的建设迈出坚实的一步。然而，我国债券市场落后的局面仍没有改变，只有国债(含政策性金融债券)市场、短期融资券市场、企业债券市场三管齐下、并驾齐驱，才能确保我国债券市场的宽度和厚度。可见，人民币新汇制同样对我国资本市场尤其是企业债券市场的改革与发展也提出了迫切的要求。
1．加大创新力度，提速发展企业债券市场的要求。要创新监管，完善企业债券市场的运行机制，推进企业债券市场的发行管理由“审批制”转向“核准制”，把企业债券谁能发行，发行多少等的决定权交给市场；改革和完善企业债担保机制，取消强制性担保；培育信用评级中介机构，完善企业债信用评级制度，建立债权人监控下的企业债信用评级机制；规范企业债券发行主体的信息披露制度，建立信息披露质询机制，取消发行利率管制，建立健全企业债券的市场化定价机制，促进企业债发行市场化运作等等。
2．继续按市场化运作，加快短期融资券的发行。2005年5月推出的短期融资券市场，对于拓宽我国金融市场的宽度和厚度具有里程碑的意义，但只是刚刚起步，应加快发展速度。建议加快我国企业信用等级的评价，并允许企业运用信用增级进入发行市场，不断为短期融资券市场注入新的血液，并同时积极试点资产支持融资券的发行和交易。
3．培育机构投资者，扩大投资者群体，积极推行做市商制度。要发展我国债券市场，必须大力培育机构投姿者，诸如：保险公司、商业银行、养老基金等。我们还可以探讨积极推行做市商制度和让更多的QFII入市；也可以设立更多的基金，通过基金吸引个人投资者间接人场等等，以扩大市场规模，提高市场流动性和效率。
(五)加快人民币国际化进程的要求
实践证明，凡是能够有效控制汇率浮动的国家，其进出口中本币的使用一般都占据较大的比率(见表2)和在国际金融市场能借到以本币为面值的“外国贷款”(或“国际债券”)。“原罪论”还认为，发展中国家的“浮动恐惧”来源于本币的非国际化，因为他们的银行和企业根本无法做到在国际贸易中使用本币计价，更无法做到在国际金融市场上借到本国货币
(丁剑平，2003)。可见，人民币汇制改革提出了加快人民币国际化的迫切要求，必须稳步推进人民币的国际化进程：
1．进一步扩大人民币在经常项目中的使用成果。首先，要扩大人民币在周边国家及港澳地区的使用。近年来，人民币在周边国家及港澳地区的数量不断增加(见表3)，央行已分别于2003、2004年就香港和澳门的人民币回流做了安排，并于2005年11月1日扩大了为香港银行办理人民币业务提供平盘及清算安排的范围，但还要尽快解决滞留在周边国家的人民币回流问题，并推动与周边国家及港澳的贸易中更广泛使用人民币，使人民币尽快成为区域性国际货币；其次，要加大人民币在我国对外经济援助中的计价结算。
2．逐步放松外汇管制，渐进式实现人民币资本与金融项目下的可兑换。一国货币的国际地位和国际化程度，必然要同该国的经济实力和金融的发展水平相适应，我国资本与金融项目的对外开放和可兑换只能采取渐进式模式：首先实现长期资本的自由流动和可兑换，然后再实现短期资本的自由进入与可兑换；最后再实现短期资本自由流出和人民币资本与金融项目的完全可兑换。
3.加强境内外汇市场与人民币境外离岸市场(NDF、NDO等)的联系与沟通，通过离岸市场逐步扩大人民币的国际影响和国际信用。
(六)提高微观市场主体的抗风险能力的要求
人民币新汇制对银行也提出了新的改革要求，要求商业银行正确处理好金融服务与防范风险的关系。商业银行要不断增强自身的汇率风险和利率风险的防范意识，并时刻关注由汇率机制改革所引发的我国整个金融市场的深化和改革，对商业银行业务、收益和风险的影响，不断提高对风险的判断和规避水平，进一步完善风险管理体系，以提高其整个经营水平。同时，还要不断提高金融服务意识和服务质量，增强金融工具的设计、定价和创新能力，加大金融衍生工具的创新力度，不断推出适应市场需求的外汇避险产品，拓宽企业避险途径和渠道。
此次汇制改革同时使人民币升值2％。从图表1和表1来看，人民币汇率近期仍会稳中有升，而且新汇制的弹性也逐步显现，交易日间也有升有降，会对进出口带来外汇风险，这要求进出口企业不断提高风险意识，密切关注汇率波动，并充分利用金融市场和避险工具来规避汇率风险，同时还应该加强管理，降低成本，促进产品升级换代，实现从“粗放型”出口向“集约型”出口转变，以减少人民币升值的负面影响。
(七)进一步提高金融监管水平、监管质量的要求
表4显示的20世纪末的大量资金外逃和进入本世纪以来的国际热钱的大量入境，均说明我国资本金融帐户的监管质量有待提高。新汇制为管理浮动汇率制，大量的国际间短期资本的流动，将会直接影响汇率的稳定。因此，新汇制对我国资本金融帐户的监管提出了更高的要求。本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文。
此外，伴随人民币汇制改革和利率市场化的稳步推进，将会有力地促进我国经济的市场化进程。新汇制对我国的整个金融监管的水平、质量和方式也提出了更高、更新的要求，要改变过去的过度行政、高成本、低效率的监管方式，从以直接监管为主向以间接监管为主转变。各国监管实践证明，市场主体的自律监管是各金融市场监管的核心和基础。在监管当中，首要的是交易主体的自控约束，然后是行业自律、社会监管以及政府外部监管。政府监管要以合规经营和强化风险的控制为主要内容，以不影响金融企业的自主创新能力和向客户充分披露风险为限。例如在金融创新方面，现阶段我国外汇市场、债券市场、货币市场等的监管部门主要应将重点放在制度建设(包括从国外移植)，健全法规和对市场的辅导性培育方面，至于金融产品的设计、创新、定价等应交给商业银行等市场主体。又如，央行对外汇市场的干预和对人民币汇率的监控也有待改进。有数据证明，近几年来，银行间外汇市场几乎只由央行一家造市，其交易额几乎占全部交易的70％以上，今后，除了要积极推行做市商制度外，还可建立外汇平准基金，由外汇平准基金入市对外汇市场的超额外汇供求进行吞吐，可较好地避免央行入市造成基础货币量的变化，对货币政策产生负面影响；过去对人民币汇率的监控，也过分强调汇率的短期稳定，而忽略了汇率的长期均衡，今后要兼顾短期的相对稳定与长期的趋向于均衡汇率，并同时加强预警系统和预警机制的建设，以防范风险与危机于未然。
三、结语
一、克鲁格曼汇率目标区简介
理论上最早对汇率目标区进行探讨的是威廉姆森，而克鲁格曼于1991年提出了标准目标区的严格理论模型（见图1）。克鲁格曼假定汇率依赖于现行基本因素和未来汇率的预期值，同时，克鲁格曼模型还有两个关键假设，其一是汇率目标区是完全可靠的，其上下限能永远保持不变；其二是目标区仅由“边际”干预防卫，也即只有当汇率运行到上下限时，货币当局才出手干预，而在目标区内，没有干预发生。在这些假定下，目标区汇率的运行轨迹呈现“S”形，其几何意义如图1，曲线TT（目标区汇率行为）波动幅度明显小于直线FF（自由浮动制下汇率行为）。这意味着，完全可靠的汇率目标区具有内在稳定机制。但是，克鲁格曼模型的边界“完全可靠”和“边际干预”假设已为实际数据所拒绝（Floodetal，1991）。另外，奥伯斯菲尔德和罗戈夫也认为，当汇率达到目标区的边界时，便面临着与固定汇率制同样的问题（Obstfeld,M.andRogoff,K.,1995）。基于克鲁格曼模型所存在的这些缺点，笔者对其进行了相应改进，这就是接下来要探讨的汇率目标区双层监控模型（见图2）。
二、汇率目标区双层监控模型
1．设计要点
考虑到克鲁格曼汇率目标区模型的优越性以及实践中的不可行性，我们对其进行了改造，对汇率波动区间进行了分层，其中第一层次为自由浮动区间，如图中S0～S1范围，政府不对汇率进行干预；第二层次为监控干预区，范围为自由浮动区间的一半，如图中S0～S''''0和S''''1～S''''1，政府根据设立的监控指标进行监控；虚线S0、S1为软干预线，政府不对外公开，如果汇率触及到S0、S1时，政府干预可能性很小；S''''0、S''''1两条虚线为硬干预线，政府对外公开，如果汇率接近这两条线时，政府其干预可能性极大；最后一点是，中心汇率按照1/2ΔB的幅度调整，使新汇率目标区和原汇率目标区重现重叠。
2．工作原理
汇率目标区双层监控模型的监控指标分别为汇率、利率、通货膨胀率以及持续时间四个指标，通过监控这四个指标的状态，我们可以区分是货币冲击还是实际冲击，从而决定央行是否进行冲销干预，还是变动目标区的中心汇率。当汇率处于监控干预区，如果利率长时间超过监控指标，表明冲击为货币冲击，中心汇率保持不变，央行相机进行冲销式干预；相应地，当汇率处于监控干预区，如果通货膨胀率长时间超过监控指标，表明冲击为实际冲击，市场汇率存在错位，中心汇率按1/2ΔB调整；当汇率处于监控干预区，利率和通货膨胀率同时超过监控指标，则需比较央行的损失函数大小，然后决定采取何种措施。通过以上分析我们可以看出，汇率目标区双层监控模型具有自动找准均衡汇率的功能，从而避免汇率错位，从而稳定投资和贸易需求，促进我国对外经济的发展。事实上，汇率目标区双层监控模型的运行，还要求我们必须加强财政纪律，执行谨慎的财政货币政策，降低央行为财政赤字融资能力。
3．政策含义
汇率目标区双层监控模型通过分层和设立监控标，除了获得克鲁格曼模型的蜜月效应（hollymooneffects）和降低汇率的波动性等政策含义外，它还具有几个优势，首先通过设立自由浮动区间，央行无需对区内汇率的运动进行干预,从而增加了货币政策的独立性，从而可以针对国内经济周期逆风向行事；其次，由于汇率波动带宽度大于零，央行获得了货币政策的独立性，同时，汇率名义锚一定程度上的消失，使得投机资本失去了攻击的靶子，从而减弱了投机资本的单方行为。再次，由于目标干预区范围为自由浮动区范围的一半，这样，中心汇率的重新调整就会使得新汇率目标区的范围同原汇率目标区的范围重现重叠，从而避免了汇率的跳跃。最后，外汇资源配置更有效率。在自由浮动区间，汇率的生成主要地决定于供求关系,由供求关系所决定的均衡汇率满足边际成本等于边际收益的原则,从而使外汇资源配置更有效率。
汇率目标区制度的设计符合中国金融市场渐进式的开放路径。随着中国经济实力的提高,浮动区间会逐渐放开，最后实现完全浮动。
三、配套政策措施
汇率目标区双层监控模型要正常运转，还必须完善相应的配套政策措施，因为汇率政策其本身只是宏观经济政策的一部分，必须与其他宏观经济政策协调运用才能达到预定的政策目标。下面我们从以下几个方面来论述同汇率目标区双层监控模型相关的配套政策措施。首先，我们必须加强区域货币合作；其次，完善市场体系建设，破除阻碍要素流动的制度性因素；最后，要加强市场监管，为汇率目标区双层监控模型创造一个有序的外部环境。
1．加强区域货币合作
在一个日益全球化的世界经济中没有任何一个国家能够在金融危机的风暴中成为安全岛，1997年亚洲金融危机就是例证，也就是这次危机促使各国和地区认识到区域货币合作的重性和迫切性。理论上，在一个两国的汇率模型中，如果两国联合起来抵御投机攻击，则其成功的可能性非常大。汇率目标区双层监控模型要想运转良好，有赖于区域货币政策的协调与合作，所以，我们应该加强同其他亚洲国家的货币合作，建立国际协调机制，联合抵御投机冲击。当前亚洲货币合作初有成效，1999年，马来西亚总理马哈蒂尔提出了建立“东亚货币基金”的倡议，从而促成了2000年5月由东盟10国与中国、日本和韩国签署的“清迈动议”，决定逐步扩大原有东盟10国组成的双边互换协议参加国的范围。目前在东盟10国、中国、日本和韩国("10+3")之间已经签署了一系列双边互换协议。另外，这一合作形式（利用互换和回购方式对危机国家进行紧急援助）在事实上成了亚洲货币合作的制度基础。东亚东经济体都拥有大量外汇储备，截止到2003年底，我国外汇储备达4033亿美元，日本外汇储备达6735亿美元，台湾外汇储备达2066亿美元，韩国外汇储备达1554亿美元，香港外汇储备达1184亿美元，这也为汇率目标区双层监控模型运行提供了坚实的基础。
2．改革阻碍生产要素流动的制度，形成经济发展内在动力机制
汇率目标区双层监控模型的优势之一在于，它能够自行找准均衡汇率；然而，这个功用的前提在于，市场汇率能够围绕均衡汇率波动，货币市场、资本市场以及商品市场能够顺利出清。当前我国经济存在着结构性问题，许多影响资源合理配置的制度依然存在，这同市场经济的内在要求是背道而驰的。所以，我们一方面要大力加强基础设施建设，完善管理、物流等相应软件配置，消除商品流通的基础。另一方面，我们应该改革哪些阻碍要素自由流动的制度，例如大力推进人民币利率的市场化改革，因为利率管制易产生逆向选择和道德风险问题，从而形成金融约束和金融压抑；另外，经济主体有激励投身于寻租活动，使资源配置扭曲，减少社会福利，所以，人民币利率市场可以为人民币远期交易、期货交易及我国企业回避汇率风险奠定良好基础，使人民币汇率形成机制趋于完善；我们还必须废除影响劳动力自由流动的制度，例如户籍制度。建立国有企业和国有金融机制的退出机制，通过产权制度改革，解决国有企业和国有金融机构的高风险低效率问题；建立和健全自由创业制度，这是我国经济改革的基础性任务，事实上，自由创业制度的健全不仅是增量改革，而且是市场导向全面经济改革、形成经济发展的内在动力机制的最重要一环，同时也是对扶贫政策的最好补充和根本的出路。
3．完善人民币汇率形成机制
当前人民币汇率的形成取决于货币当局的意愿，汇率形成的市场基础薄弱。因此，为了使汇率目标区双层监控模型正常运行，必须培育成熟且多样化的市场主体、开发多样化的产品品种、健全外汇交易方式、完善汇率形成机制等。为此，我国应首先放松市场准入条件、培育成熟且多样化的市场主体；其次，增加外汇市场交易品种，包括两方面，其一是增加外汇市场交易币种，其二是发展人民币的无期和期货市场，以规避金融风险；再次，健全外世交易方式，我国应考虑发展商业银行做市商制度，推广大额交易，这样可以活跃外汇市场，并使汇率真正反应市场参与者的预期，从而使汇率的价格信号作用更强；最后，完善人民币汇率形成机制，改强制结售汇为意愿结售汇，从而使外汇市场有效出清，形成均衡汇率。
4．加强市场监管
汇率目标区双层监控模型作用的发挥，还有赖于有效的市场监管，汇率制度不能取代对金融系统的审慎监管。东亚金融危机的实践已经证明，在全球化的今天，缺乏有效的监管和无序的自由化，会给国际投机者提供兴风作浪的机会，放大金融体系内原有的风险；而外部投机者所引发的羊群效应扩展至国内投资者，将会使资本市场出现严重扭曲并导致难以控制的金融危机。所以，为了使汇率目标区双层监控模型正常运转，我们首先必须严密监测本国资产负债表，避免出现币种和期限的严重不匹配。其次，我们需要完善监控体系，改进监测预警体系，提高监管效率，控制市场风险；再次，大力整顿和规范外汇市场秩序。及时掌握和准确分析外汇资金流入情况和国际收支变动趋势，严厉打击各种非法外汇交易和非法跨境资金流动，防止短期投机资本涌入我国；最后，健全市场监管部门之间的协调机制。
四、人民币实施监控区的必要性及步骤
我国作为一个快速发展的新兴市场经济，二元经济结构特征明显；同时，加入WTO后，我国将面临着复杂的经济冲击，既有可能是内部或外部冲击，也有可能是货币或实际冲击；这些都要求我国的汇率政策既要起到名义锚作用，又要保持货币政策的独立性，以应对复杂的经济形势。汇率目标区双层监控模型既在一定程度上保持了汇率作为名义锚的作用，又保持了货币政策的独立性，同时，双层监控模型还具有自动找准均衡汇率的功能，这些对于我国汇率制度改革有着十分重要的意义。当然，人民币汇率制度改革必须依序而行，人民币汇率在向灵活性制度转变过程中也必须遵循一定的步骤。
1．退出单一钉住美元汇率制转向钉住货币篮子
中国对外贸易和投资日益多元化，例如，2003年，我国同主要经济体的进出口贸易总额占我国进出口总额的百分比分别为：美国：14.8%；欧盟：14.7%；日本：15.7%；香港：10.3%；东盟：9.2%；韩国：7.4%。单一钉住美元汇率制只是稳定了我国同美国的双边名义汇率，然而，由于美元、日元、欧元之间是独立浮动的，这样，单一钉住美元使得人民币名义贸易加权汇率（名义有效汇率）经常发生波动，不利于我国对外贸易和投资的稳定发展。所以，为了稳定人民币的实际有效汇率，人民币必须盯住一篮子货币，至于篮子中货币的选择，可以根据ABC法则，选择我国主要贸易伙伴的化币，各货币权重同他们贸易比例相一致。
2．扩大人民币汇率的浮动幅度实行汇率目标区双层监控机制
我国作为一个发展中大国，经济周期很难同其他国家保持一致，这就要求我国必须保持货币政策的独立性；然而囿于我国金融市场的不完善，我国也不可能实现完全自由浮动汇率制。这种情况下，我们必须增加人民币汇率灵活性，其中的途径是增加人民币汇率的浮动幅度，同时又必须给汇率的波动设上下限，限制其过度波动，所以我国应该实行汇率目标区双层监控机制。按照1994年以来我国实际汇率的波动幅度，建议我国采用自由浮动区间为±5%的波动范围，监控干预区的幅度为±2.5%双层目标区。由于我国的特殊国性，地缘经济差异较大，二元经济结构明显，所以我国货币政策的主要目标是达到内部均衡，应该采用通货膨胀率作为监控指标。这样一种安排，既保证了汇率调整的灵活性，又保证了汇率波动的平衡性，同我国渐进式改革模式是相一致的。
我国外汇市场信用现状
目前，我国正处于新旧体制交替、矛盾问题较多，加之法律法规的不完善，与市场经济相配套的信用制度和信用机构体系尚未建立起来，全社会还没有形成对经济主体行为的有效约束机制，再加上一些复杂的经济、社会、观念等原因，造成社会各大领域信用失范现象比较普遍，外汇市场也不例外。为解决市场经济中不讲信用的问题，我国相继成立了国家技术监督局和消费者权益保障协会，出台的合同法和反不正当竞争法都有诚实守信的法律原则，刑法中更有对诈骗等犯罪课以重刑的规定，而国际贸易交往中也不乏资信调查项目，这些都对规范市场起到了很好的制约作用，但却不足以最大限度地减少和消灭不讲信用的违法犯罪活动。
目前，我国的信用体系建设面临着以下几大挑战：一是中国加入WTO以后的过渡期即将结束，与外国企业同台竞争的局面很快就要到来；二是中小企业融资难的老问题急需解决；三是商业银行的不良贷款比例必须得到控制。这些问题都同样存在于外汇市场经营管理中，且都与外汇市场信用体系的建设有关。而就解决信用问题而言，长期以来我们都没有为完善信用管理立法，没有有效的失信约束和惩罚机制，没有建立信用管理中介服务机构，更没有开展过有关信用管理的全民教育。
外汇市场信用体系建设及其目标
信用是现代市场经济的基石，是二元主体或多元主体之间，以某种经济生活需要为目的，建立在诚实守信基础上的心理承诺与约期实践相结合的意志和能力。它形成于古代，而广泛流行于近现代商业和金融领域之中，是从属于商品和货币关系的产物，从而构成一个现代文明社会不可缺少的、相对独立的经济范畴和社会生活现象，在现代市场经济中具有重要的作用，是进行正常商业活动的前提和基础。当代西方发达国家大约用了一个半世纪的时间，摸索出了一整套的管理社会信用的成功经验，已建立了较完善的信用法律制度和信用管理制度。信用的发展不仅可以推动经济增长，维护市场秩序，还可以预防和发现违法犯罪。当前，随着我国涉外经济主体的越来越多，涉外交易日趋频繁，建立符合我国社会实际的国家外汇市场信用管理体系势在必行。
推进外汇市场信用体系建设是保证外汇市场稳定的重要基础，也是整顿和规范外汇市场经济秩序的治本之策。近年来，作为外汇市场经济活动的监管部门，外汇局在监管外市场主体及执法监督的过程中，做了大量工作，为整个外汇市场信用体系建设奠定了一定的基础。如针对出口企业的出口核销荣誉企业制度、国际收支申报系统、企业外汇账户监测系统、外债纺计监测系统、进出口报关单联网核查系统等，通过这些系统的开发运行，建立了信用信息的采集渠道，并对银行、企业等不同经济主体建立了信用档案。从目前情况看，虽然我们已经为外汇市场信用体系的建设创造了一些基础条件，但是要完成外汇市场信用体系建设的任务，还有许多工作要做，要不断加强与外贸、海关、商检等部门的联合监管和信息共享，逐步扩大与其他部门的合作。并要在现有的分散管理系统基础上进一步整合数据，构建国家外汇市场信用信息管理系统。
外汇市场信用体系建设的目标在于促进和培育社会信用，形成诚信的制度规范和社会环境。国家外信用管理体系，实际上就是一种社会机制，它是把各种与信用相关的社会力量有机地组合起来，共同促进外汇市场信用的完善和发展，制约和惩罚失信行为，从而保障外汇市场社会秩序和经济正常地运行和发展。首先，国家外汇市场信用体系建设，应把遵守国家外汇管理法规情况纳入到金融机构信用评级体系建设中来。
对于认真遵守国家外汇管理法规、诚实守法经营的金融机构，将在管理业务下放授权及新业务准人等方面给予优惠；对恶意违规经营的金融机构，除对其进行经济处罚和行政处罚外，还要通过新闻媒体予以曝光，增大惩戒力度，督促外汇指定银行自觉守法经营。其次，积极探索建立涉汇企业的信用评级体系。采取分类管理的原则，分别建立企业在国际收支申报、结售汇、核销等方面的信用档案，并采用相关标准进行打分、评级。同时，将涉汇企业在夕}}[市场的信用记录与其他管理部门共享，以鼓励诚信，遏制失信行为。第三，对于政府而言，不仅要建立公开的社会信用信息资讯网络，而且要发挥信用监管的职能，推进信用体系的建设，整合各行业信用记录。政府信用应是社会信用体系建设的重要组成部分。并在建设外汇市场信用体系的过程中，加强外汇管理单位和执行机构自身的信用建设，带头讲诚信。
外汇市场信用体系 建设的思路与对策
我国外汇市场信用体系建设总体思路是：坚持“政府推动。市场运作”的原则，充分发挥政府法规导向、监督管理的功能，确保公平竞争有法可依，使外汇市场信用服务机构真正在独立、客观、公正的原则下提供信用产品和服务。政府在建立匡家信用管理体系中的作用，应该是起协助建立失信约束和惩罚机制并监督行业规范发展的作用，而不应参与主办信用管理服务机构，否则就失去了信用管理服务的中立、公正性质。突出应抓好以下几个方面：
第一支持培育外汇信用评价中介市场，推近社会信用体系建设。社会征信机构的介作用在整个社会信用体系建设中具有不可替代的作用。中介市场的发育状况在一定程度上反映了国信用体系的成熟度。外汇管理部门作为社会行为的监管者，同时也是信用体系的建设者之一，有责任通过建立健全外汇市场信息管理系统、通过违规信息披露和信用鉴证等方式，与海关、财政、税务、审计等部门共同支持和培育企业信用评价市场，通过银行的海外机构和行收集本地外贸客户的海外资信情况，有效促进征信行业的发展。
第二，重点支持比较优势产业，优化信贷环境。外汇信用体系建设要从各地经济、金融发展的实际情况出发，做到因地制宜，突出重点。扩大外汇市场环境建没覆盖面，逐渐下放外汇业务经营权限，增强县级外汇管理职能，鼓励金融机构结售汇业务延伸到县镇，改变县域外汇管理所处的薄弱化状态；切实提高资源丰富地区的业务贡献度，以发展开放型经济为切入点，灵活运用外汇市场为之服务，引导欠发达地区的中小企业逐步走向规范经营、诚实守信的道路
第三。配合监管部门对金融机构的信用管理，建立行业守法守信记录和评价制度。为促进各地区金融机构的信用管理，要逐步完善本外币一体化监管机制，建立统一的本外币资金监测系统、信息交流共享机制及本外币账户协调监管机制。加快制定《}土会信用信息法》，以配合加入w’ro对信息公开化的要求，以法律的形式规范金融机构自觉上报公共信息、征信数据，保证金融机构信用信息的全面取得和使用。建立区域金融生态环境评价制度，打造一个信用信息开放和公平享用、使用信息的环境。
第四，配合政府规范金融部门行为，严格执行相关法律法规。政府信用是最大的信用，整个社会信用都是基于政府信用来推动和发展的，而对欠发达地区来说尤其如此。银行应配合政府部门严格履行对社会的承诺，接受群众和舆论的监督。而社会执法部门也要公正、廉明，做到有法必依、执法必严，保证执法的公正、公平、公开，金融部门应恪守承诺，认真履行职责，以提高政府的公信力，成为社会诚信的表率。
第五，大力推广信用管理教育，努力提升金融支持外向型经济发展的平台。培育推广对外汇市场主体的信用观念教育是外汇信用体系建设的一项基础性工作，也是当前建立社会主义市场经济体制过程中建设国家信用体系的迫切需要。建立和完善信用管理体系，虽不能保证每个人都诚实守信，却可以迫使每个市场经济主体面对诚实信用的选择。银行业应深刻认识到创造良好的社会信用环境与经济可持续发展的关系，大力加强社会信用观念建设，在业务经营过程中从宣传教育人手，着力营造“人人重诺，行行守信”的社会氛围，为提高社会公众信用、企业信用水准奠定基础，也为融洽银企关系打下稳固的基础。
