［关键词］基金公司；股票仓位；A股市场走势； 牛市；熊市；上证指数；羊群行为；反馈交易行为；行为金融
［中图分类号］F830.91［文献标识码］A［文章编号］16728750（2012）01003807
一、 引言
从1991年第一家证券投资基金成立至今，我国基金业发展迅速，截至2010年11月，国内已成立了60家基金管理公司，这些基金公司共管理着旗下659只各种类型的基金，资产净值总计达到2.35万亿元。它们持有的股票市值达1.76万亿元，占资产净值的74.66%，持有的股票市值占国内股票流通市值的11%左右①。以证券投资基金为代表的机构投资者正成为股票市场的中坚力量，对股票市场的影响力也越来越大。国外成熟证券市场的发展历程表明，基金发展到一定规模，对引导储蓄资金转化为投资、稳定和活跃证券市场、提高直接融资的比例、完善金融结构具有极大的促进作用。然而，在实际的运作过程中，证券投资基金的投资决策失误，不仅可能给基金持有人的利益带来重大损失，而且可能引致其他社会问题和经济问题，带来宏观经济的系统风险。因此，考察证券投资基金的股票仓位波动与股票市场走势的相关关系不仅可以从理论上明晰基金投资行为对股票市场的影响，还可以从实践方面指导投资者的投资决策，通过基金股票仓位状况提前预判股票市场的运行阶段以及股市的顶底。
近年来，行为金融学获得蓬勃发展。学者们从金融市场的微观结构入手对证券投资基金及其他机构投资者的行为展开了研究，研究主要关注两个方面，一是所谓的“羊群行为”，二是反馈交易行为。对“羊群行为”和反馈交易行为的研究，主要侧重于从微观角度对机构投资者的“羊群行为”或惯性反转行为进行实证检验。由于数据样本的时间长度有限，以及个体、机构投资者交易数据很难获取，造成研究结论差异较大。随后，学者们开始选择证券投资基金整体股票仓位变量作为衡量指标，研究基金的持仓量及变动与股票市场的关系。Wermers的研究发现基金持有量与期内收益之间存在显著的正向关系［1］。Edelen等人对基金资金流动和股票日收益率进行的研究发现，二者具有正相关关系［2］。Martin等人指出机构投资者的持股比例能够影响股票价格［3］。Sias等人发现季度和年度内的机构投资者持有量与期内收益之间存在弱正相关关系［4］。Yan Xuemin和Zhang Zhe着重指出了机构的短期买入行为与未来的公司收益增长呈现正相关［5］。国内其他学者对此也做了较为深入的研究［69］。
纵观国内外学者对基金持仓及变动对股票市场影响的研究，一方面由于所选择的样本数据多为低频数据（如季度数据），大多数研究在实证数据的完整性、结论的稳健性等方面存在不足，另一方面，目前还没有学者基于股市的牛熊周期划分来考察股市的不同阶段基金股票仓位变动与股票市场走势的相关关系。本文的创新是在划分股市牛熊周期的基础上，运用高频数据对特定阶段的基金股票仓位变动与股票市场走势进行实证分析。二、 模型建立与实证结果分析
（一） 基金股票仓位变动与A股市场走势的统计分析
基金股票仓位的变化反映了基金公司投资的变动情况，体现了基金对前期市场波动的反应和对后期市场趋势的判断。由于基金资金规模庞大，其行为必然对市场产生比较明显的影响。
从基金整体股票仓位基金整体仓位（或整体持仓比例）是指所有基金（非货币）持股市值占基金净资产总额的比例。与上证指数走势图（图1）可以看出：
图1基金整体股票仓位与上证指数走势图
第一，无论是基金整体持仓比例还是上证指数均具有较明显的相似的周期性波动特征，变量的变动幅度和周期长短略有差异。从波动幅度来看，在2003年1季度至2010年3季度之间，上证指数在1000至6000之间波动，波动的幅度比较大，而基金整体持仓比例基本上保持在55%至80%之间波动，其波动的幅度小很多。从波动周期来看，根据基金整体持仓比例的5个阶段性低点，大致可将基金整体持仓比例变动分为四个周期（2003年1季度至2004年2季度、2004年3季度至2006年2季度、2006年3季度至2008年4季度、2009年1季度至2010年3季度）。根据上证指数的4个阶段性低点，大致可将上证指数变动分为三个周期（2003年1季度至2005年2季度、2005年3季度至2008年4季度、2009年1季度至2010年3季度）。可见，基金整体持仓比例波动和上证指数波动的周期从时间点和跨度方面都具有较明显的、相似的周期性波动特征。
第二，除2004年3季度至2006年1季度之间基金整体股票仓位与上证指数走势相背离之外，其余的大部分时间里基金整体股票仓位与上证指数走势呈现出惊人的同步性特点，特别是在2007年2季度至2010年3季度这段时间内，基金整体股票仓位与上证指数走势保持同步运行。
第三，基金整体股票仓位的阶段性高点基本上都对应着上证指数的高点，而基金整体股票仓位的阶段性低点也基本上对应着上证指数的低点。如2003年3季度，上证指数下跌至1432.36的阶段性低点，同期基金整体股票仓位下降到54.7%的阶段性低点；2004年1季度，基金整体股票仓位达到69.7%，同期上证指数到达1826.5的阶段性高点；2007年3季度基金整体股票仓位高达79.7%，同期上证指数达到5827.66，随着上证指数的大幅下挫，基金整体股票仓位也随之大幅下降，2008年4季度上证指数下跌至1911.79的阶段性低点，基金整体股票仓位也减至59.4%的阶段性低点；同样2009年4季度上证指数到达阶段性高点3437.46，同期基金整体股票仓位也达到80.1%的阶段性高点。
（二） 基金股票仓位与A股市场走势相关性的定量检验
1. 指标选择与变量定义
在基金持仓比例与A股市场走势的相关性分析中，我们采用基金持股市值占其净资产比例（即基金持仓比例，FHR）作为衡量证券投资基金投资行为变化的指标，研究基金持仓比例变动DFHRt和上证A股指数收益率SHRt之间的相关关系。其中，DFHRt计算方法为t时期的基金持仓比例减去t-1期的基金持仓比例（DFHRt=FHRt-FHRt-1）。DFHRt值的增大表明证券投资基金在t时期整体增加所持股票的比重，减小则表明证券投资基金在t时期整体减少所持股票的比重。封闭式基金一般只在季度报表中公布其仓位状况，而开放式基金则每日都会公布其大致持仓数据。根据2010年基金三季度报显示，全部基金资产净值已达到2.355万亿，其中开放式基金（非货币）的资产净值高达2.148万亿，其净值占全部基金净值的比例超过91.2%笔者根据Wind金融数据库系统数据测算而得。。因此，考虑到所选取变量的代表性、影响力及数据的可得性，我们最终选取开放式基金（非货币）的日持仓数据（2007年4月2日至2010年11月12日）作为研究对象。
股票市场走势的衡量指标通常采用指数的收益率，由于上证A股指数与深证A股指数具有较大的相关性，因此，本文仅选择上证A股指数收益率作为衡量A股市场表现的统计指标。收益率采用对数收益率形式，Rt=lnPt-lnPt-1，其中，Rt为t期期末指数的收益率，Pt为t期期末指数的收盘价格，Pt-1为t-1期期末指数的收盘价格。
除非特别注明，本文的研究样本数据均取自Wind金融数据库系统。
2. 实证结果分析
（1） 基金整体持仓比例变动与A股指数收益率的VECM检验
如果根据市净率来判断单个股票的估值高低，难免有失偏颇。但是如果把市净率用来判断整个大盘估值的高低，却是最为有效的参考指标。根据上证综合指数的历史数据，我们把中国证券市场历次牛市、熊市划分列示于表1中。
表1中国股市历次牛熊市划分表
历次牛市时间划分历次熊市时间划分第一次牛市（1990.12.19―1992.5.25）第一次熊市（1992.5.26―1996.1.17）第二次牛市（1996.1.18―1997.5.12）第二次熊市（1997.5.13―1999.5.18）第三次牛市（1999.5.19―2001.6.13）第三次熊市（2001.6.14―2005.6.3）第四次牛市（2005.6.6―2007.10.16）第四次熊市（2007.10.17―2008.11.4）第五次牛市（2008.11.5―2009.8.4）第五次熊市（2009.8.5―2010.7.7）
结合可获得的开放式基金仓位数据（2007年4月2日至2010年11月12日），我们截取2007年10月17日至2010年7月7日的开放式基金仓位数据，研究两次熊市（第四次熊市和第五次熊市）和一次牛市（第五次牛市）中，基金持仓比例变动与A股市场走势之间的相关关系。
为了避免虚假回归的存在，首先对第四次熊市、第五次牛市以及第五次熊市的基金持仓比例变动（DFHRt）与上证A股指数收益率（SHRt）两个变量分别进行单位根检验。检验结果表明（见表2），各检验方法的原假设被拒绝的概率均为0，在股市的三个不同阶段中，DFHRt与SHRt变量的原始序列均是平稳序列，可以通过四种方法的检验。
由于DFHRt与SHRt都是平稳时间序列，因此存在协整的可能。进一步对三个阶段的时间序列分别进行Johansen协整检验，以明确时间序列之间是否存在一个长期协整关系。检验结果（见表3）亦表明，在股市的三个不同阶段中，变量SHRt与DFHRt之间均存在多个协整关系，即二者存在长期均衡关系。
表2SHRt与DFHRt变量的平稳性检验结果
时间区间检验方法统计量概率检验结果第四次熊市Levin, Lin & Chu t*-26.85680.0000平稳Im, Pesaran and Shinstat-23.93190.0000平稳ADFFisher Chisquare249.7830.0000平稳PPFisher Chisquare249.8300.0000平稳第五次牛市Levin, Lin & Chu t*-16.58820.0000平稳Im, Pesaran and Shinstat-14.87810.0000平稳ADFFisher Chisquare141.5120.0000平稳PPFisher Chisquare184.8850.0000平稳第五次熊市Levin, Lin & Chu t*-23.10460.0000平稳Im, Pesaran and Shin Wstat-20.62720.0000平稳ADFFisher Chisquare215.9270.0000平稳PPFisher Chisquare216.0370.0000平稳
表3与变量的Johansen协整检验
时间区间原假设T统计量临界值（5%）概率检验结果第四次熊市不存在协整关系93.6516215.494710.0000拒绝至多存在一个协整关系38.707633.8414660.0000拒绝第五次牛市不存在协整关系57.9852715.494710.0000拒绝至多存在一个协整关系24.189833.8414660.0000拒绝第五次熊市不存在协整关系87.0535515.494710.0000拒绝至多存在一个协整关系38.299453.8414660.0000拒绝
由于存在各种扰动因素，SHRt与DFHRt之间的均衡关系在短期内可能发生偏离。为了检验这种可能存在的短期性偏离程度，我们构建了向量误差修正模型（VECM），模型估计结果如表4所示。
表4向量误差修正模型（VECM）的估计结果
第四次熊市协整方程SHRt=6.633288DFHRt+0.001303向量误差
修正模型D（SHRt）=-0.772208Coint Eq1-0.1614956D（SHRt-1）-0.133D（SHRt-2）-0.119464D（DFHRt-1）
-1.969622D（DFHRt-2）第五次牛市协整方程SHRt=2.062085DFHRt+0.001702向量误差
修正模型D（SHRt）=-1.048617Coint Eq1-1.181324D（DFHRt-1）第五次熊市协整方程SHRt=-4.680141DFHRt+0.003874向量误差
修正模型D（SHRt）=-0.476452Coint Eq1-0.376255D（SHRt-1）-0.193133D（SHRt-2）+1.572766D（DFHRt-1）
+0.785716D（DFHRt-2）+0.000292
其中，Coint Eq1为误差修正项，反映了基金持仓比例变动和上证指数收益率在短期内偏离长期均衡的程度，系数描述了基金持仓比例与上证指数收益率向长期均衡水平调整的方向和速度。
根据协整方程可知，从长期的动态关系来看，基金持仓比例的波动与A股指数收益率间的关系存在着显著性和非稳定性，即基金作为主要的机构投资者对股票市场的走势具有重要影响作用，而在股市的各个不同阶段中，其相关关系也各不相同。在第四次熊市和第五次牛市基金持仓比例波动与A股指数收益率呈显著的正相关关系，而在第五次熊市基金持仓比例波动与A股指数收益率呈显著的负相关关系；在第四次熊市、第五次熊市和第五次牛市，基金持仓比例波动对A股指数收益率波动的影响程度依次下降，在第四次熊市基金持仓比例波动导致市场指数收益率的波动最为显著。
从向量误差修正模型的检验结果可知，第四次熊市、第五次牛市和第五次熊市的误差修正项系数均为负数，表明从短期的动态关系来看，当基金持仓比例变动与上证指数收益率偏离长期均衡水平时，第四次熊市、第五次牛市和第五次熊市时均能向长期均衡水平调整，它们的方向一致，但速度有所差异，在第五次牛市时调整速度最快，而第五次熊市最慢；在第四次熊市和第五次熊市时，上期和当期上证指数收益率的波动会对下一期上证指数收益率的波动起反向的调节作用，而在第五次牛市这种作用则不显著；在第四次熊市和第五次牛市中，上期和当期基金持仓比例波动的增加会减少下一期上证指数收益率的波动，而在第五次熊市，上期和当期基金持仓比例波动的增加会加大下一期上证指数收益率的波动。
（2） 基金整体持仓比例变动与A股指数收益率的广义脉冲响应函数分析
图2SHRt与DFHRt的广义脉冲响应函数（第四次熊市）
图3SHRt与DFHRt的广义脉冲响应函数（第五次牛市）
在向量自回归类模型的实际应用中，脉冲响应函数用来描述一个内生变量对来自另一内生变量的一个单位变动冲击所产生的响应，可提供系统受冲击所产生响应的正负方向、调整时滞、稳定过程等信息。笔者运用Pesaran和Shin提出的广义脉冲响应分析方法来测度基金持仓比例变动与市场指数收益率之间的相互关系，结果如图2、图3、图4所示。
从图2来看，在第四次熊市，市场指数收益率的一个正向冲击所导致市场指数收益率自身的变动显著为正，而且持续性较长，这表明了市场指数收益率的波动具有一定的惯性；市场指数收益率的一个正向冲击所导致的基金持仓比例波动也比较显著，且持续性也较长，基金在一定程度上具有“追涨杀跌”的正反馈交易行为；基金持仓比例变动的一个正向变动冲击对市场指数收益率变动的影响在一个交易日后影响逐渐显现，且对滞后多期的市场指数收益率波动都有影响，并保持在一定的水平；基金持仓比例的一个正向变动冲击对滞后一期持仓比例变动具有显著的冲击，对滞后多期的持仓比例变动的影响迅速衰减，但最终会保持在一定的水平。
从图3来看，在第五次牛市，市场指数收益率的一个正向冲击所导致市场指数自身的变动显著为正，但衰减迅速，对两个交易日后的指数收益率基本上没有影响，这表明了市场指数的波动惯性不明显；市场指数收益率的一个正向冲击所导致的基金持仓比例波动刚开始不明显，但随后影响逐渐显著，持续性也较长，说明基金在一定程度上具有“追涨杀跌”的正反馈交易行为；基金持仓比例变动的一个正向变动冲击对市场指数收益率的影响不显著；基金持仓比例的一个正向变动冲击对滞后一期持仓比例变动具有较大冲击，而且这种影响一直最终保持在较高的水平。
从图4来看，在第五次熊市，市场指数图4SHRt与DFHRt的广义脉冲响应函数（第五次熊市）
收益率的一个正向冲击所导致市场指数自身的变动显著为正，而且持续的时间较长，这表明了市场指数的波动惯性比较明显；市场指数收益率的一个正向冲击所导致的基金持仓比例波动不明显；市场指数收益率的一个正向冲击所导致的基金持仓比例波动影响为负，但是不明显；基金持仓比例波动的一个正向变动冲击对市场指数收益率的变动的影响显著为负，而且持续的时间也较长；基金持仓比例的一个正向变动冲击对滞后一期持仓比例变动冲击不大，而且衰减迅速。
三、 结论
在对基金股票仓位变动与A股市场走势相关性进行统计分析和定量检验后，我们得出以下三点结论。
第一，基金整体持仓比例与上证指数均具有较明显的相似的周期性波动特征，变量的变动幅度和周期长短略有差异：从波动幅度来看，基金整体持仓比例基本上保持在55%至80%之间波动，明显小于上证指数的波动幅度；基金整体股票仓位变动与上证指数收益率的方向基本一致，在基金股票仓位的阶段性高点和低点基本上都对应着上证指数的高点和低点。因此，投资者可以根据基金整体持仓比例的情况来选择自己股票投资与基金投资行为。如果基金整体持仓比例低于60%，说明市场处于低风险区域，投资者可以适时增加股票与基金的投资份额；如果基金整体持仓比例高于75%，说明市场处于高风险区域，投资者可以考虑减少股票与基金的投资份额；如果基金整体持仓比例介于60%与75%之间，投资者则需要谨慎判断。
第二，从长期的动态关系来看，基金持仓比例的波动与A股指数收益率间的关系存在着显著性和非稳定性，即基金作为主要的机构投资者对股票市场的走势具有重要影响作用，而在股市的各个不同阶段中，相关关系各不相同。从短期的动态关系来看，当基金持仓比例变动与上证指数收益率偏离长期均衡水平时，基金持仓的比例和上证指数收益率均能向长期均衡水平调整，它们的方向一致，但速度有所差异。
第三，在第四次熊市和第五次熊市，市场指数收益率的波动具有较强的惯性；在第四次熊市，基金具有比第五次牛市和第五次熊市更为明显的正反馈交易行为；在第四次熊市和第五次牛市，基金具有明显的“羊群行为”倾向。造成这些现象的主要原因在于，在第五次牛市和第四次熊市中，获利效应和亏损效应更为显著，因此，为了获得基金整体收益的提高或者规避基金排名下降的风险，更多的基金经理存在模仿其他基金经理的投资行为，这最终导致了更为显著的“羊群行为”。参考文献：
［1］ Wermers R. Mutual fund herding and the impact on stock prices［J］. The Journal of finance，1999，54：581620.
［2］Edelen R， Warner J．Aggregate price effects of institutional trading： a study of mutual fund flow and market returns［J］. Journal of Financial Economics， 2001，59：195220.
［3］Sias W R, Starks T L， Titman S．Changes in institutional ownership and stock returns: assessment and methodology［J］. Journal of Business，2006，79：28692910.
［4］Bohl T M， Brzeszczynski J．Do institutional investors destabilize stock prices? Evidence from an emerging market［R］. CERT Discussion Paper， Centre for Economic Reform and Transformation， Heriot Watt University，2005,No.1.
［5］Yan Xuemin， Zhang Zhe．Institutional investors and equity returns： are shortterm institutions better informed?［J］. The Review of Financial Studies， 2009， 22：893924.
［6］姜宝强.基金持股与股票收益率相互作用的机制研究［J］.经济问题探索，2006（5）：8386.
［7］胡大春，金赛男.基金持股比例与A股市场收益波动率的实证分析［J］.金融研究，2007（4）：129142.
［8］曹崇延，李娜.我国证券投资基金持股与股价波动的关系――基于动态面板数据模型的实证研究［J］.西安电子科技大学学报：社会科学版，2008（3）：98102.
［9］郭聪，周晓东.我国证券投资基金重仓持股变动对股票价格波动性影响的实证研究［J］.价值工程，2010(2)：3638.
An Empirical Study on Correlation Between Fund Shares
Positions and Ashare Market Trends
YANG Gaoyu
今年是马年，许多投资者对马年股市的走势感到无法理解，大盘该涨不涨，该跌不跌。有相当一部分人认为对目前的股市看不懂。
一、今年股市的新特点
实际上，在党的“十六大”召开之前，最起码应当有一个基本判断，即股市应当稳定发展，任何暴涨与暴跌，政策都是不支持的。正是因为如此，今年的股市运行呈现出了一些过去从来未有的新特点。
一是今年的股市不是牛市，也不是熊市，而是“马市”，股民们炒股票，好似骑在马背上一样，上下颠簸，难以驾驭。
二是股市受半年线与年线压抑的时间长。以沪市为例，今年3月中旬，股市反弹至半年线附近，就出现了以半年线为轴心的横盘调整。一直到5月中旬，股市沿着半年线整整调整了2个月，这在历史上几乎是没有的。此外，在6月下旬，大盘因重大利好的影响，冲至年线附近，又出现沿着年线调整的走势，至今，也已经调整了2个月。年线对股市产生如此大的压力和影响，也是过去很少见到的。
三是利好政策不断，但是投资者仍然信心不足，股市上行困难。
四是重大利好，只能演发一日行情。今年6月24日，管理层推出了今后不再向二级市场减持国有股的特大利好，股市只出现了一日暴涨行情。虽然当日深沪两市的日成交量猛增到898亿元，表明有大资金进场，但是股市并未象大家所预期的那样，出现连续拉高的行情。大盘反而从第二天开始，就连续调整至今，使刚刚凝聚起的“人气”又被消耗怠尽。
二、如何预测和判断股市未来的走势
目前股市走势复杂，似乎难以把握，但是如果仔细研究，也许能找出一些对预测未来的股市发展有价值的东西。
第一，今年股市的年线及半年线对大盘涨跌的影响很大，目前，半年线已基本走出一个圆弧底的形态，即将上穿年线。而股市日K线一直在年线与半年线之间运行，8月20日后，股市日K线已受到半年线的支撑，上穿年线，如果在未来不太长的时间里，出现了半年线上穿年线的情况，股市很可能出现较大的变化。
第二，自从股市连续暴跌900点，在今年1月初触底反弹以来，大盘不断地上下震荡，但是至今为止，其基本趋势是震荡向上。如果我们将大盘今年走出的三个阶段性底部和两个阶段性顶部划出连线，似乎可以划出一个向上运行的通道。
第三，今年6月24日一天的成交量达到近900亿元，说明的确有大资金入场。按照历史经验，大资金入场，没拉出几百点的空间是出不了货的。因此，在突发性重大利好面前，股市高开低走，好象是主力机构为防止股市连续的暴涨，故意而为之的。
从以上三点来判断，今后股市震荡走高的可能性较大。但是今后股市能否震荡上行，关键还要看以下几种因素的变化情况。
首先要看上市公司的业绩能否提高。去年为了消除泡沫，将股市调下了900多点，在消除了股指的泡沫的同时，也消除了上市公司业绩的泡沫，使去年上市公司的整体业绩大幅下滑。目前，在大盘整体市盈率很高的情况下，只靠政策将股市托起来是无意义的，它只能导致更大的泡沫。这也是虽然目前的利好政策不断，而股民投资欲望不强的最主要原因。
其次，要看人们对“十六大”的预期。现在大家普遍预期在“十六大”之前能有一波行情，按理讲，也应该有一波行情。但是如果大家都是如此预期，行情恐怕就会没有了。股市向来都是要逆向思维。另外，如果人们对“十六大”的行情预期过高，很可能导致股市不涨反跌，跌了之后再出现上涨行情。
A股新增股票帐户数
功能：观察散户资金走向
来源：中国证券登记结算有限责任公司网站
新增开户数是一段时间内投资者到证券登记公司开立股东代码证的数量。它反映出新股民入市的情况，一般而言，开户数增加，就意味着看好后市的股民增加，新的资金一入场，股市往往会有良好的表现。当然，如果开户数急剧增加，往往意味着后期的开户数有可能后继乏力，出现下滑，同时也意味着市场情绪的狂热，从而成为股市行情的见顶回落的信号。反之亦然。作为衡量散户资金走向和情绪的股市新增开户数，成为判断市场走势的重要指标之一。
在2006年和2007年的牛市过程中数次证明，但凡相邻几个月的开户数呈现稳步递增态势，证明指数则也会稳步上涨。如果某月开户数急剧增加，则是大盘见顶回落的信号。例如2006年5月，随着一季度行情的上涨，投资者的热情快速提升，该月新增开户数达到68.79万户，比4月份猛增超过一倍，而指数从6月初开始了一波快速的达百分之十几的调整。如果说2006年的新增开户数的异动带来阶段性顶部，在2007年，新增开户数的暴增则更多的看做群体性狂热的信号，泛滥的资金吹起了股市巨大泡沫，并最终破裂。8月份，指数从4000点奔过了5000点，在快速的赚钱效应下，人们开始疯狂的入市，当月数据也显示，A股新增开户数出现了急速的上涨，达到了89242万户，是7月份的3倍还多，同时也创下了A股单月开户数的最高记录。惊人的开户数显示整个市场都陷入癫狂的状态，而也在此时，牛市奔到了头，大盘从6000点开始了漫漫的熊市。
而到了2008年，伴随着熊市的来临，证券单月开户数也一路下滑，逐步又从两百多万、一百多万到几十万，开户数的下滑使市场新增资金萎缩，从而使股指进一步下跌。8月份，新增开户数只有70.49万户，比7月份的92.91万户大幅萎缩，显示市场人气已经非常低迷，新增开户数经过9月份的小幅反弹后，在10月份再次大幅减少一只有69.51万户。此时人气已降至冰点，市场已陷入绝望之中，而指数也在其后见到了最低点1664点，开始了绝地反弹。
在牛熊市的过程中，新增开户数更多的被看做新增资金来判断后市的走势。但在市场转折前的时刻，该指标则可以作为衡量市场情绪的风向标。
A50中国指数基金
功能：观察外资走向
来源：各大门户网站港股板块
A50中国指数基金2004年11月18日在香港证交所上市，是首只供国际投资者投资中国A股市场的ETF产品。基金以新华富时中国50指数为追踪标的，主要通过由QFII发行的CAAPSfChina A-Shares Access Products)投资A股市场，投资标的是沪深两市市值最大的50只股票。由于QFII额度有限，大量海外投资者选择了通过A50ETF间接参与A股市场，所以A50基金成为判断外资对A股态度的“风向标”。
A50基金在几个重要点位上数次成功的先于A股指数逃顶和抄底。
2008年1月8日，A50中国指数基金沽空量激增2倍，10日基金净值达到最高26.75港元之后开始下跌，而上证指数则于1月15日见顶后回落，开始2008年的漫漫熊市。
而在4月24日降低印花税率的那波反弹行情中，再次体现了A50中国基金灵敏的嗅觉。4月2日以前，A50中国基金日均成交不足2000万份，而随后三个交易日，日成交的基金单位激增至3.86亿份，资金流入迹象明显，交易量一直维持到4月25日，随着印花税政策出炉，投资者全身而退。
11月份国务院公布4万亿救市计划以来国内A股市场也基本符合了A50中国基金的判断，在11月初至12月中旬这一阶段内A50中国基金以及与其相关的牛熊证交易热烈，而且创设牛证多出熊证50％之多表明了海外投资者对A股市场的看好。
今年3月3日，A50中国基金已经止跌回升，当日，A股仍然在下跌，次日，A股就以一根太阳线，一举确立新的升势。3月17日，A50中国基金上涨1.43％，创出3月收盘新高，预示着约两周的盘局被打破，A股市场也开始走出单边上涨行情，此后，大盘果然是连续拉升数日。因此应对A50中国基金对A股的指示效应进行持续关注。
上证50ETF
功能：观察国内机构资金动向
来源：上海证券交易所ETF专栏
上证50ETF的投资目标是紧密跟踪上证50指数，最小化跟踪偏离度和跟踪误差。由于ETF的申购赎回必须要求达到一定规模以上，比如说上证50ETF就要求达到100万份以上，所以被认为多为手握重金的机构投资者参与，年报数据也显示，该基金半数以上的份额被机构持有。无论从该基金的申赎来看，还是二级市场的成交量和换手率来看，均可以表明国内机构对市场的判断。
首先从二级市场的成交量和换手率来看，2005年6月，50ETF突然大幅放量，月度换手率达72.77％，大盘也在该月见到了998点的历史大底，8月，50ETF再次大幅放量，换手率达89.03％，指数随后也结束了几个月的盘整，展开了长达一年的波澜壮阔的大牛市。
再从一级市场基金的申赎情况看，在2007年大盘见顶前的数周，当整个市场都陷入疯狂的时候，50ETF却不仅申赎清淡，更是出现了从8月27日至9月24日连续5周的净赎回。
在2008年，自3月中旬起，50ETF不断异动，净申购量开始大幅增加，到4月21日该周净申购额达到“天量”10.13亿份，而大盘在4月22日跌破3000点之后开始了接近一个月的反弹行情。而从5月份开始，50ETF出现了一个月的净赎回，之后大盘结束了反弹行情，开始了长达近5个月的瀑布式下跌。
情况在7月份再次发生变化，从7月中旬到9月底，50ETF在两个多月内持续呈现净申购，其中在9月最后一周，申购份额大幅放量达18.54亿份，净申购额达8.67亿份，而上证指数在其后的10月份见底1664点，开始了一波几个月的反弹。通过观察50ETF，也可以对判断市场风格转换有所帮助。当资金大量进入上证50ETF的时候，实际上在提示人们看好大盘股。在这里，成交与净申购数据，不过是提供了一个风向标。反过来，在资金不愿意加入这个品种，并且是出现了较为明显的净赎回时，就应该明白此刻的资金并不看好大盘股。如果这个时候还有什么行情的话，也只能是中小盘股票。
1月份的A股行情走得相当地疲弱。截至1月18日，追踪沪深300的嘉实沪深300基金，跌幅逾3.5％。笔者的全球模拟基金组合，则涨多跌少，领先的霸菱东欧，升幅超过6％。这一跌一涨，幅度高达10％，这说明全球市场走得比A股强很多。
借助QDII赢取更高收益、分散投资风险的理念，已经日益被内地投资人所接受。新一轮的QDII基金经主管部门的批准，已进入市场销售。
QDII基金首批出海淘金，就遇百年一见的金融海啸，撞得人仰马翻，唯一可比的就是谁亏损得少一些。其实，放眼全球投资基金，也是如此。极少数盈利的基金，如英仕曼期货管理基金等并没有被引入。2009年，全球股市绝地大反弹，首批QDII基金大多交出了一份比得上A股或超出A股的成绩单，使内地投资人对QDII的认识稍有改变，但多数QDII基金的净值仍在发行价之下。钱进海外、全球配置，尚未真正成为内地投资人的运作方式。不过，盈利效应已吸引部分内地投资人关注QDII了，这为QDII发展提供了一个较好的市场环境。
目前新发行的一批QDII产品，仍是以亚洲市场为主。即使远涉重洋，也是引入海外的指数ETF。这与市场热点、投资者进行资产配置的要求，仍相距甚远。对市场不太熟悉、产品创新性差，是QDII基金的软肋，对此，海外财经媒体看得一清二楚。他们称，内地QDII大多投资范围局限于香港股市，虽然在美国有布局，但多配置中国企业在海外发行的股票、ADR等，未能真正达到海外投资以分散集中投资A股风险的初衷。这可能是中国基金业走向全球、走向成熟的必由之路。
内地投资人有什么理由拿自己的真会白银，去为这一进程买单呢?何况，海外市场成熟产品实在太多，为何QDII就不能拿来拷贝甚至分销，一定要自己研发呢?国产大飞机项目也是全球采购，基金这类投资产品有必要搞纯国产吗?假如不改变这一操作思路，QDII发展仍将缓慢，直接的后果就是投资资金和投资人流失。
虽然港股直通车正式熄火，但通过一些特殊的途径，有不少投资人足不出境，早已实现了“直通车”。从这个角度来看，QDII的创新性应当引起主管部门和基金业的重视。
在新一轮QDll基金发行之际，正巧香港市场也在发行两只新基金，其产品的创新性和独特性，值得QDII学习乃至模仿。一只是巴克莱黄金美元双享基金，一只是花旗中国风云基金。
巴克莱黄金美元双享基金，主要投资黄金，包括黄金ETF、金矿股票。其操作方法是金价走弱，运用黄金与美元的背驶走势，转买美元期货，即黄金涨时，买黄金；黄金跌时，买美元，以实现黄金、美元收益的双享、
关键词：股市；平准基金；市场稳定
正常情况下，股票市场的整体走势是有章可循的，其中存在着一个价值中枢，股票价格应当围绕着该价值中枢呈现小幅度的上下振荡，除非宏观经济基本面发生根本变化，或是有突发性事件出现，股市的波动性一般不会太剧烈。 “平准基金”成为曝光频率非常高的一个词，不仅仅因为推出平准基金将深刻影响中国股市，另一方面，各方对中国是否该出平准基金莫衷一是，互相辩论，而平准基金一词在媒体的曝光率随之也升高。
一、股市平准基金的内涵
所谓平准基金，又称干预基金，是指政府通过特定的机构以法定的方式建立的基金。这种基金可以通过对股票市场的逆向操作，比如在股市非理性暴跌、股票投资价值凸显时买进；在股市泡沫泛滥、市场投机气氛狂热时卖出的方式，熨平股市非理性波动，达到稳定证券市场的目的。平准基金是政府通过特定的机构（证监会、财政部、交易所等）以法定的方式建立的基金，通过对股票市场的逆向操作，熨平市场的剧烈波动，以达到稳定证券市场的目的。一般情况下，平准基金的来源有法定的渠道或其基本组成是强制性的，如国家财政拨款、向参与证券市场的相关单位征收等，也不排除向自愿购买的投资者配售。
从平准基金作用的市场来分，目前主要有外汇平准基金、国债平准基金、粮食平准基金、股市平准基金等几类。股市平准基金不同于其他股票投资基金。它是一种政策性基金，主要目的是服务于股票市场稳定这个目标，因此它有其自身的特点。
目前国际市场上设立了股市平准基金的国家和地区并不多，主要有中国香港、日本和中国台湾。从运作的情况看，香港特区政府在1998年就利用平准基金成功地阻击国际热钱的袭击，韩国政府1990年设立的4兆亿韩元股市安定基金和中国台湾省的5 000亿新台币安定基金，在当时也不同程度地发挥了功效。应该说上述平准基金在维持投资者信心和稳定股市方面都起到了积极的作用。
二、当前设立股市平准基金的好处
股票市场是为企业发展提供资本，促进企业整合，优化资源配置，提高管理水平，提高企业竞争力的重要场所。经过多年的发展，股票市场已经发展成为中国经济发展的重要部分，股票市场发展的好坏将极大地影响整体经济发展的状况。因此我们必须想方设法搞好股票市场，使之得到健康、稳定的发展。然而，从多年状况来看，由各种原因造成的股票市场的非理性的大起大落，在股票市场对外开放，融入全球经济的今天，已经严重地抑制着股票市场的正常运行和发展。本来股市的起起落落自有其内在的规律，正常的涨跌是符合市场运行的需要的。但是，超过正常范围的大起大落不仅不会促进市场的发展，反而会给市场带来极大的危害。各方面原因造成的暴涨暴跌给投资者带来重大的损失，社会财富被无情地吞噬，投资者信心消失殆尽。没有投资者的参与，国家的税收受影响，股票行业萧条，企业融资更加困难，社会消费受到抑制等一系列不利后果将严重阻碍经济的发展。特别是最近几年，市场的非理性暴跌已经带来一系列问题。在未来的几年内，各种因素将继续给市场带来压力，股票市场的发展将面临严重的危机。因此，就当前中国股票市场来说，设立平准基金至少有以下好处：
1.丰富政府平抑股市波动性的手段，提高政府针对股票市场的宏观调控能力。当前设立股市平准基金，能增强中国股市的稳定程度，促进中国股市健康、稳定发展。众所周知，A股目前仍然存在如国企股权重大、大小非解禁规模巨大、金融衍生工具单一、市场封闭性较强等制度缺陷，同时，也存在着只能做多，无法做空、T＋1制度、涨跌停制度、扭曲的新股发行制度等交易规则硬伤。这些缺陷的存在，特别容易助推A股疯涨爆跌！具体来说，2007年大牛市时，大盘涨疯了却无人顾及市场风险，而2008年的大熊市，股指跌去70%多，很多基金却不敢贸然入场。尽管市场管理层一再表示同时也在行动旨在健全法制，加强监管，逐步解决市场存在的一系列问题，但这是一个长期的过程。在这些问题得到彻底解决以前，市场的大起大落将仍然伴随着市场的发展。所以，设立平准基金就显得很有必要。
2.推出平准基金，实际上是股票市场建设的一部分。从成熟市场的经验来看，平准基金的存在对于维护股市的稳定，有其不可替代的积极作用。股票市场瞬息万变，为了股市的长期稳定发展，现在应该抓紧推进平准基金的构建。与成熟市场相比，中国的股票仍是新生儿，市场充满缺陷，充满问题。如果我们不及时解决这些问题，我们将无法走向成熟，无法面向世界。只有不断完善股票市场的建设，中国的证券市场才能走向成熟，走向规范，才能摆脱苦难，重获新生。比如股权分置改革中，各类利益集团为了保全自身利益，置投资者利益于不顾，纷纷抛出大小非，投资者损失惨重，对市场带来灾难性冲击。
3.夯实中国股票市场的制度性基础，增强中国股市整体抗御系统和非系统风险的能力。中国改革开放的进一步深入及中国加入WTO的影响，中国的股票市场已逐步向国外投资者开放，即股票市场逐步走向国际化。众所周知，国际资本对一国股票市场的影响正日益加大，国际资本是一把双刃剑，一方面可以活跃股票市场，另一方面也潜伏着巨大的风险，可能导致股票市场供求关系的失衡，导致股市的异常波动。在此情况下，中国证券市场的监管要自觉地以WTO的基本原则为参照体系，以市场机制为基础，恰当地组合运用经济、法律、行政等手段对股市进行监管。在美国次贷危机给全球金融市场带来严重灾难的国际化背景下，拥有一个强大的平准基金无疑对中国股市的稳定发展有重大的意义。1998年8月香港政府为狙击国际游资的恶意进攻，毅然动用巨大的外汇基金入市干预，从8月14日至8月28日，共动用了千亿元资金，将恒指推高了1 100多点，上演了一场“世纪大战”，极大地打击了对冲基金，扭转了股市单边下挫的危险局面，确保了香港的金融稳定，使香港经济快速地摆脱亚洲金融风暴的阴影得以稳定发展，就是一个很好的成功案例。综合以上分析，未来市场可能面临前所未有的困难，市场的运行仍将出现非理性的局面。所以尽快建立平准基金，控制股市风险，减少或缓冲市场冲击，已成为目前股票市场的当务之急。
4.通过股市平准基金的运作，体现国家的产业政策，调整市场资金的流向，促进重点产业的发展。虽然近期政府出台的许多措施，比如说大型国企上市公司的大股东增持上市公司股票，它与平准基金入市操作有异曲同工之处。但是，一方面不是所有股票都具备大股东增持的条件。因此它不可能完全取代平准基金的作用。而“四万亿”的经济刺激计划，它所直接针对的是经济而非股市，事实上股市存在的很多问题也不是“四万亿”可以解决的。因此，虽然现在的市场条件与前一时期是有了很大的改变，但对平准基金的需求并没有因此而减少。中国股市设立平准基金，通过股市平准基金的投资流向，进一步引导投资者的投资方向，实现国家的产业政策的有效推行。所以，中国股市，需要平准基金。转贴于
三、当前设立股市平准基金的弊端
1.设立股市平准基金，需要耗费巨额资金。现在，中国股市已经发展，具有较大市值规模，若入市干预资金规模太小，将不足以影响股市，干预政策必然无功而返。据有关估计，要将上证指数上托200点预计要耗费资金2 000亿元人民币。然而，要达到足够入市规模就面临资金筹集问题。如一次性筹集巨额资金，若临时筹集，恐难满足时效性，若预先筹集好，则将承担高额的资金成本。如分阶段筹集则不能保证后续资金及时到位，难以达到预期调控目的。
2.股市平准基金入市时机选择不当，将适得其反。入市时机是一个很难把握的问题。近来股指不断创新低，这究竟是股市向投资价值的回归，还是股市的不合理崩盘，存在着很大的争议。正确判断中国股市真实客观的股指水平是平准基金入市的关键问题，而我们对这个关键问题却没有定论，存在着平准基金入市时机的决策风险。
3.设立股市平准基金会滋生寻租行为。股市平淮基金入市必然影响股价走向，引起股市波动，相关决策人员所拥有的事前信息具有极高含金量，这种信息优势为寻租腐败提供了可能性。
4.设立股市平立准基金会造成市场扭曲。不恰当地、过于频繁的入市干预可能对资本市场正常价格形成功能、资源配置功能等造成人为扭曲。而我们很难判断什么是恰当的干预，如何实现恰当干预。这是许多学者反对设立平准基金的根本原因。
5.设立股市平准基金，可能面临亏损。股市平准基金存在着投资亏损的可能，有关资料显示，台湾“国安基金”到2004年底按12个月的月均价计算，2004年持有股票价值为543亿元新台币，当年亏损约138亿元新台币，2003年度的跌价损失为221亿元新台币。中国运作平准基金也很难避免被套牢而造成亏损的风险。
6.设立股市平准基金，会背“违反自由经济原则”的骂名。1998年香港政府干预金融市场的做法在经济学界引起了激烈的辩论，包括诺贝尔经济学奖获得者弗里德曼和默顿米勒在内的反对者对香港政府的行为提出了严厉的批评，认为这种政府干预违反了自由经济原则，破坏了游戏的基本规则，对香港国际金融中心的地位造成了严重损害。从当前关于设立股市平准基金的“争斗”来看，这也是管理层不得不慎重考虑的问题。
参考文献
[1]张兵.中国股票市场有效性研究[M].南京：南京大学出版社，2005.
[2]周正庆.抓紧建立平准基金[J].中国科技财富，2008，（10）.
一：突发因素的干扰性。上半年国际金融市场明显受到美伊战争以及非典疫情的影响和冲击，进而不仅导致主要价格指数超预期现象明显，而且跳动幅度与频率也远超出历年水平。在美伊战争前，对美元汇率走势悲观的估计以及市场提前的铺垫与应对，使战争爆发之后，美元走势与预期水平逆行，市场的趋势难以预期与判断，使各国政府政策协调处于历史艰难状态，而经济结构性和政策不匹配的复杂性，更使市场投资方向与投机技术也难有清晰组合或方向。
二：政策调整的被动性。上半年国际经济金融层面最为突出的焦点在于美欧经济政策，尤其是利率政策的竞争、较量更为突出。其中美国经济衰退与复苏依然未决，经济好坏参半的表现，不仅加大其政策协调的难度，而且使经济消耗和经济矛盾更加突出，最为明显的是美国经济双赤字的扩张，使得美国经济信心打击加重，投资收缩明显，政策调整余地和空间明显收窄。同时伴随国际国内环境的不安定状况，恐慌心理一直干扰影响着金融政策的效应和产品价格的均衡，进而使利率回旋余地缩小，难以顺应或刺激经济复苏需求。
三：国际协调的个性化。上半年国际金融领域最为关注的热点，在于各国央行货币政策的协调与干预，并集中在大国关系的变化。伴随美伊战争，西方经济、政治出现分裂与不一致的局面，并对经济金融层面的协作、协调，具有一定影响，但各国自身的防范协调十分显著。尤为引起关注的是，在外汇市场动荡最为激烈之时，西方8国首脑会议不仅避开敏感紧迫的汇率问题，而且凸显各自经济利益与矛盾，自顾不暇和各顾自己的自利状况，一方面不利于全球经济复苏的协调，另一方面也使全球经济更为不确定；但是却显示了国际经济金融合作或风险防范中，各国应对意识和水平的提高，尤其是国际形势的动荡性，各国各有各的难题，且各自为战解决应对，使得国际金融动荡中显平和、矛盾中显稳定。因此，经济金融协调个性化的体现突出，规避风险手段具有不同方式与效果。
整个世界经济环境的变化以及国际金融震荡不断、矛盾扩大，使国际金融市场的压力与风险有所加重，稳定依旧、风险上升形成2003年上半年国际金融的基本态势与表现。
外汇市场：政策灵活与投机预期推进市场技术盘整加速
2003年上半年国际外汇市场是国际金融领域最为关注的焦点，主要货币汇率的变化一方面受到经济数据和信心的影响，另一方面则更突出的受到投机因素的刺激干扰，主要汇率水平，跳跃式水平凸显。年初至年中，美元兑欧元汇率从1.0499：1下跌至1.1423：1，欧元升值明显快速，最高为5月27日，汇率为1.1932美元，美元贬值8.8％，而从欧元最高值看，美元则贬值14％。美元兑日元汇率从年初的1：118.74到年中的1：119.59，汇率水平变化不大，但期间日元最高水平为115日元，最低为123日元，价格跳跃性也十分明显。其他货币则明显以上升趋势主导，英镑、加元以及瑞郎汇率水平，一方面受到利率水平差异的拉动，另一方面则受到避险心理的影响，在美欧日经济金融不景气中，边缘货币汇率逐渐加大技术运用，继而出现走强明显趋势。同时亚洲货币中泰铢、韩元以及新元等汇率走高，使投资信心增强，但经济压力加重。外汇市场汇率水平的变化，与主要货币国经济基本面的联系依然密切，经济信心的依托继续是汇率波动的主要条件，但是在经济不景气中，短期获利预期的推进，使利差效应呈显突出位置，并对汇率走势具有重要影响，欧元走强中直接原因在于利差效应，技术因素作用明显，汇率走势超出预期，投资收益的技术性运用凸显战争与政治、经济等多层面交错的不确定性，进而扩展技术周期的短时效应，盘整与波动加快。
股票市场：经济周期与企业调整促进投资信心恢复加快
2003年以来全球股票市场上涨趋势较为明显，进而使得证券投资流动性高企，国际资本流动的主要形式集中股票与债券投资调整上，相比较直接投资和跨国存贷款则处于下降和萎缩。尤其是美国股市持续走强，使熊市转为牛市判断出现，但由于美国经济复苏尚没有确定，股市投资信心和走势也不可过于乐观。2003年上半年美国道琼斯、纳斯达克以及标准普尔指数分别上涨10％～20％不等；欧洲股市，德国、法国以及英国主要价格指数也出现上升，上升幅度在1％～4％不均，英国第二季度股市涨幅为1999年以来季度最高，累计上升11.6％；亚洲股市也持续走升，最高的上涨是菲律宾、泰国和印尼，分别达到20％～30％的涨幅，其他国家如韩国、新加坡以及马来西亚等股价上涨也在6％～9％的幅度；最为显著的在于拉美股市较为突出上升趋势，据美国摩根斯坦利国际资本投资公司最新公布的数据显示，今年以来，拉美股票市值按美元价格计算增长了24％，是全球股票平均水平的两倍；而最为突出的是巴西和阿根廷，其升幅分别达到51.1％和61.6％，主要原因在于投资回报的利润追逐，加大资本回流。今年上半年全球股票市场变化的状况，一方面来自经济氛围的影响，经济周期的自然磨合给予股市调整契机，企业调整重组出现利好迹象；另一方面在于汇市走势不明朗的波动，强势美元下美元弱化，加大美元资产另一层面美股投资信心的上升。尤其是新经济周期的快速调整与磨合，对股市投资的信心心理影响起到拉动作用。
黄金市场：自然周期与技术心理摩擦价格走势不定
国际黄金市场与去年至今年第一季度持续高涨趋势相比，有所冷却，价格水平逐渐回归呈现温和趋势。尤其是随着国际政治局势的舒缓，以及国际货币汇率的剧烈波动，金价避险和投机性有所抑制，价值的自然回调和经济环境的变化相磨合，使黄金市场显平稳，关注有所淡化。年初金价水平为347美元，其中2月6日达到390美元，而3月20日美伊战争爆发之后，金价一路走跌，目前的基本稳定在344美元。
1、 政治转折的打压明显。今年伴随国际政治气候的变化，国际金价水平从历年的较高水平，持续走向平和价位。特别美伊战争的延续远低于预期，而美国总统选举连任的期望，将促使美国政策力度加大经济复苏的实现，进而形成金价抑制性环境因素。
2、美元摇摆的影响突出。美国经济复苏迹象有所显现，美元贬值不确定性突出，汇率波动中使金价前景难确定，进而出现收缩趋势。由于金价与美元报价体系与美元汇率的敏感性，美元货币政策灵活度，不仅加大美元波动不定，更使金价取向难明朗。
3、 价值的理性顺应。随着经济、政治等多角度的变化与影响，国际金价持续高涨转向，一方面有利于价格均衡调整，另一方面也缓解了过于低迷的价格水平，金价合理性愈加明显。但从金融发展实际状况看，金价投资的保值单一性，使其难有过去高涨的价格水准。
因此，综合判断预期，今年下半年国际金融市场最直接而具有重要影响的是美国经济复苏，以及由经济状况所产生的宏观经济政策的调整变化。综合分析判断，预计未来国际金融的主要问题与发展趋势将表现在以下方面。
1、美国经济前景与美元汇率取向将是影响主要汇率水平的关键。美国经济下半年的复苏力度不仅会对美国一系列经济政策抉择具有重要影响，而且对世界经济的增长或稳定也具有重要意义。更直接的关联在于外汇市场的未来走势，并直接涉及到汇率乃至金融稳定问题，美元汇率走向是重要判断的因素。因此，预计下半年国际外汇市场汇率水平将呈现美元有贬有升的灵活策略与技术，强势美元将继续是美国强调与坚持的货币政策指导。其中美元兑欧元汇率将有跌有升，美元主导的主动空间与政策继续是主线，汇率水平将可能在1.05～1.22美元较宽泛的范围间波动，其中第三季度将以美元贬值为主，第四季度以欧元下跌为主；美元兑日元汇率水平将可能在110～128日元幅度之间，日元货币不支持或不自主将加大日元的波动幅度与频率，与欧元一样，第三季度日元升值大于贬值，第四季度日元贬值大于升值。其他货币由于利率的暂时优势和经济的相对利好，升值或避险作用依然突出，投资与投机选择依然看好。
2、美国股市稳定与消费信心恢复是影响股市投资前景的重点。依据上半年美国股市的向上趋势，如果可以保持稳定，确实转向牛市走向，将会对美国经济复苏和国际投资组合具有重要影响，并有助于全球经济信心的提升和经济走势的利好。股市的稳定向上与美元贬值下跌策略的战略技术结合，既可以刺激投资，也可推进经济复苏，并拉动消费信心上升。而美国股市对全球股市的影响与带动性依然较为明显，美股上涨动力较为突出，企业调整的效应已经从股市稳定上升中有所体现；预计道指将会冲击9500～9800点水平，纳指将可能向2000点挑战，普尔也将冲刺1100点水平；欧洲股市下跌风险较大，企业破产和失业状况将严重打击股市投资，但各有不同，其中英国上升动力依旧，经济前景的利好支持将有利于股市上升稳定；法国、德国等欧元区下跌压力较大，经济以及政策性的伤害将会加重；亚洲和拉美等发展中国家将会继续稳定走高，投资信心相对稳定，以及发达国家不确定的因素是其上升的契机。
3、利率战略运用与国际投资重组是国际金融未来的热点。国际投资的收缩与经济不景气、不确定紧密联系在一起，但其中利率的差异是短期影响重要的因素。因此，无论投资或投机将愈加关注短期获利预期与结果。因此，未来各国利率水平与调控将会直接影响投资，进而影响经济调整与复苏。初步判断，美联储利率将会相对保持稳定，以等待观察经济磨合或复苏，利率水平不会再度调整；欧洲央行面临的压力较大，利率抉择的困惑与不确定依然突出，利率水平有进一步下降的可能；而其他国家相对不动或向下调整可能性较大。全球经济状况和金融条件的变化，利率杠杆手段逐渐弱化，金融理念面对新的环境，需要更新，政策组合和协调面临修正与调整。
苑德军，经济学博导，中国银河证券公司高级经济学家。中国社科院金融研究中心特邀研究员，中国农业大学金融与投资研究中心特邀研究员，特华投资控股有限公司博士后工作站指导教师，多所大学的兼职教授。在《中国社会科学》、《经济学动态》、《金融研究》、《人民日报》等报刊上发表经济金融论文几百篇，撰写专著并主编高校教材22部。代表作有《金融创新论》、《中国证券市场问题报告》等。
截至6月1日，今年上市的139只新股有111只破发，新股大面积破发使投资者损失惨重，但一些市场人士和专家学者却将其视为股市走向成熟的标志。
新股“三高”的发行人和承销商赚得盆满钵满，“打新”的投资者却不得不默默地吞咽着“破发”的苦果。
这恰恰是股市不成熟的表现；投资者利益能否得到有效保护，才是衡量股市是否成熟的一个重要标志。
今年上半年中国股市运行的一个重要特征，是新股破发成为一种常态。截至6月1日，今年上市的139只新股有111只破发，占上市新股总量的79.86%。其中主板公司13家破发，中小板公司41家破发，创业板公司57家破发，破发率分别为72.2%、82%和80.3%。新股大面积破发使投资者损失惨重，但一些市场人士和专家学者却将其视为股市走向成熟的标志。新股如此破发表明股市在走向成熟吗？笔者的回答是否定的。
新股定价是整个股市定价机制的重要环节，直接涉及到股市定价效率。而股市定价效率又直接影响到股市的金融资源配置效率，是衡量股市规范化和成熟程度的重要尺度。中国股市问世20年来，规模显著扩大，结构日渐丰富，但新股定价机制不合理的问题却始终没有得到妥善解决，成为股市的“软肋”，为投资者广泛诟病。在过去额度管理的股票发行制度下，新股发行采用行政定价机制，即新股发行价格按事先规定的市盈率倍数计算。这种由行政力量决定的新股定价机制，不能反映不同发行公司基本质地和内在价值的差异，无法体现市场竞争和市场供求关系对新股发行价格的影响。新股发行实行市场化改革后，新股溢价程度明显下降，新股定价的回旋空间显著扩大，但新股的“三高”发行（高发行价、高市盈率、高超募资金）并没有从质上改变新股定价机制不合理的状况，使新股定价走向了另一个极端。
科学合理的新股定价机制，应该是新股发行过程中各类市场主体能够遵循“信息对称、互相制约、充分博弈、利益均衡”的原则平等参与定价，应该客观反映发行公司的经营业绩与成长性。但在现行新股发行制度下，发行人和承销商利益高度一致，两者皆可以从高发行价中获得巨大利益，而承销商在新股询价过程中又处于优势地位，其他市场主体很难和承销商公平博弈，个人投资者更是被排除在询价过程之外，对新股定价没有任何话语权，只能成为高价新股的被动接受者。这种以追求“三高”为内在激励机制的新股发行，背离了新股定价的“公平竞争”和“利益均衡”原则，超越了发行企业股票应有的估值水平，导致了股市定价的低效率。这种情况，恰恰是股市不成熟的表现。
投资者利益能否得到有效保护，是衡量股市是否成熟的又一个重要方面。新股的“三高”发行使发行人和承销商赚得盆满钵满，利益实现了最大化，而“打新”的投资者却不得不默默地吞咽着“破发”的苦果，欲哭无泪。由于新股定价过高，上市后节节下滑，在二级市场“买新”的投资者也被高位套牢，由此还加剧了股市波动，损害了股市运行的稳定性。在这方面，比较典型的个股如安居宝、华锐风电、天瑞仪器等，如今股价较之发行价已经跌去六至七成。在投资者经济利益受到严重侵害的同时，发行人和承销商尽情享受着“三高”发行带来的利益盛宴，且按着“新股破发表明股市走向成熟”论者的逻辑，其还成为打造成熟市场的“功臣”，这样的道理如何说得通？
股市是配置金融资源的场所。股市对优化金融资源配置功能的发挥程度，直接关系到股市的成熟程度。而新股的“三高”发行，阻碍了股市优化金融资源配置功能的发挥。2010年上市的353只新股，超募资金达3080.3亿元，占同期股市IPO融资规模的六成。规模巨大的超募资金没有进入企业再生产过程，被存到银行吃利息，而且监管部门还不得不对这部分资金加强监管，加大了监管成本。金融资源是最为宝贵的稀缺资源。在当前信贷紧缩的背景下，大量具备高成长潜质、为经济和社会发展做出了重要贡献的中小企业嗷嗷待哺，借贷无门，有的甚至因此破产倒闭，而巨额超募资金却处于闲置状态。这样一种金融资源配置状况和配置效率，能说是走向成熟的股市作为吗？
股市是否成熟，新股是否破发并非有效的衡量标准，关键要看新股定价机制合理与否，要看市场各方是否在公平竞争基础上实现了利益均衡。新股破发和股市成熟之间不能画等号。只要新股定价机制合理，破发与不破发都是正常的，都不因此影响对成熟市场的判断与界定。实际上，即使在股市发展历史较长、股市发育程度较高的发达国家，为保证股票的成功发行，好多股票也通常有15%左右的溢价。仅以美国为例。从2009年1月1日至今年5月20日近两年半的时间里，在美国股票市场新上市的所有股票中，上涨（即上市首日收盘价高于发行价）比例为46.7%，持平比例为37.6%，下跌比例仅为15.7%，而上涨的平均幅度为17.4%，下跌的平均幅度仅为5.4%。
一、从金融经济的角度阐述影响
股票市场稳定的原因对于股票市场的发展来说，有很多的因素影响着股票市场的发展，有很多的经济学家提出了金融理论，这些理论对股票的发展是非常有益的，可以帮助人们分析股票市场的发展趋势和大的走势，例如有效市场假说理论，这一理论就为股票的投资提供了现实性的意义，简单来说就是预测其他股票购买者的心理，而不是过多的关注自己需要购买的股票的数量和种类，要对其他购买者的心理因素进行分析，利用人们的心理因素将金融市场中股票的购买率进行研究，从中总结出规律，这就是有效市场假说理论存在的现实性意义。
二、影响股票市场稳定性的因素
股票市场中另一种较为重要的理论是随机游走理论，随机游走理论认为股票市场是不能够准确进行预测的，所有预测的股票走势均是不可靠的，股票的走势是不能够进行预测的，因为价格的变化是不能够固定的，现在有很多的金融学家对这种理论持肯定的态度，因为股票市场在随时发生着变化，对于股市可以进行分析，这样可以增加市场预测的准确性，让市场中股票价格合理的变化，要想了解相关的信息，可以从三个方面入手：
1．基本面。基本面是对股票的整体走势进行分析，可以从基本面的角度看出每一个分时线的走势，对股票的涨跌有一个大致的了解，在这些了解中可以获得很多的信息，这些信息可以增加股票的走势，让股票的走势可以预测得更佳，但是在股票的预测中，是不可能保证预测的准确性，这就是可以从基本面上获得的信息。
2．消息面。消息面就是将股票市场上的基本信息进行了解，这些基本信息包括股票市场上的法律法规，基本的政策是了解股票市场信息的基础，但是在市场上很多的信息是不准确的，这就要求我们要识别信息的正确性，如果是不正确的信息，就会对市场上的信息造成混淆，对股票的投资造成影响，造成的损失是巨大的，这就是消息面，虽然消息面不是影响市场稳定的决定性因素，但是也会对市场造成影响。
3．技术面。这种因素对金融市场的发展是非常大的，技术是金融市场发展的灵魂，如果技术不能够对金融市场进行基本的分析，这时金融技术就是没有价值的，技术要与理论相适应，这样的技术才能够适应社会的发展，现在的社会对金融的要求是非常高的，如果能够掌握基本的理论，就会让金融市场的发展事半功倍。以上就是金融市场中股票的稳定性分析，但是在实际的操作中，我们可以知道股票的发展对金融市场是非常重要的，因此，一定要重视对这三种理论的研究，这三种理论对股票市场的稳定性有着重要的影响。
三、股票市场上存在的问题
1．企业的效益会下滑。股票的变动从实质上来说就是上市公司的效益的变动，但是这个变动不会超过上市公司股份的真正的价格，但是现在我国的上市公司存在效益下滑的问题，这种问题在上市公司中是屡见不鲜的，发生这些问题的主要原因有经营环境的变化，市场结构得不到改善，公司的法人股有很多都不在我国公司的手中，企业机制的不完善也让公司的发展受到限制。
2．股市监管部门的力度不够。现如今，在我国现阶段的证券监管体系是以我国证券的政府监管部门为根本的，在政府主导的股票市场中，容易出现以下两个错误：证监会在行使监管职责的过程中，与证券市场的其他部门之间进行交涉，削弱了证监会的直接监督权，对于证券市场下达指令也收不到预期的效果。
四、针对股民的心理为调控对象的金融经济学意义
1．要深入研究股票的走向和趋势。做出价值投资针对股市的巨幅震荡，牵动着万千股民的心情，一些心态不好的股民的心情更是随着行情的走向跌宕起伏因此，要运用自己的知识深入研究股票的走向和趋势，找出其中微妙的变化，做出正确的价值投资，总结经验教训，调整好自己的心态。
2．加强对股民的心理调节。当前A股是典型的市场失灵，会出现估价标准迷失、投资者行为混乱等现象，这些都不是市场本身所能够解决的，必须有政府出面。决策管理者从大局出发，对股民增强提醒风险和加强风险的理论指导，避免言过其实、危言耸听。正确引导股民的心理预期，树立股民投资的信心。
五、结论
股票市场对经济有着重要的影响，现在有很多的人都在进行股票的投资，股票市场也变得愈来愈稳定，金融市场对经济的发展是非常重要的，一定要对投资者的心理进行研究，只有了解了股票投资者的心理，才能够正确的对待股票市场，让股票市场为经济建设作出贡献，因此，一定要重视股票市场的稳定性，让金融经济学的股票市场稳定，通过理论学习，让金融行业快速发展。
参考文献：
［1］李山泉．如何看待中国当前的股票市场？［J］．博鳌观察，2015，（03）．
［2］郑志林．中国股市异常波动下的投资行为分析［J］．经济研究导刊，2015，（07）．
