从风险管理角度来说，传统银行为了降低不良资产的持有率，要对每一笔贷款进行严格的评估，通过评估结果得出发放贷款的额度。在这样的情况下，传统银行常常无法完全满足核心客户申请贷款的要求。在CDO这样的信用衍生品出现之后，银行可以运用资产证券化的方式将自身的信用风险进行转移，根据经营目标不断调整风险敞口以避免信用风险过度集中。分散风险之后，银行就可以扩大核心客户贷款的发放额度，获得更高的收益率。CDO之所以能够拥有分散风险的功能是因为在其设计的过程中设立了风险隔离、资产组合、信用增级三大分担机制。有了这三大风险分担机制，银行会通过转移风险资产回收资金，起到了降低潜在风险的作用。同时，银行在信息不对称的情况下会倾向于放松对贷款申请人的监督，降低对贷款的监管成本，在信贷业务上寻求更高的利润。
（一）资产组合的分散风险效用分析资产组合指的是CDO在对风险资产进行重组时将各个债权组合成一个整体的资产池，从而分散资产的信用风险。CDO的资产池可以容纳各种类型的资产，甚至可以将原始的CDO进行打包和其他CDO资产组成多次合成的CDO，不断伸长CDO衍生链条。张维（2007）利用“最优契约组”的原理为CDO在银行体系内建立了一个理论模型，论证了多银行贷款合成CDO资产池可以分散信用风险。其结论为：单个银行贷款资金占所有银行的组合贷款比例越小，整个银行体系的风险也就越小。CDO这类的信用衍生品就是为了将单个银行资产转移到资产池中，以此来降低资产池的整体风险。资产组合分担风险的原理主要在于降低资产之间的相关性。信用衍生品市场中的相关性与大多数金融市场的相关性大有不同，在信用衍生品中的相关性并不是指代价格变动的相关性，而是指资产池中违约事件的相关性。因为多个相关性较弱的违约事件同时发生的概率比多个相关性较强的违约事件同时发生的概率低，所以当资产池中的资产组合相关性降低时，资产组合的信用风险也会降低。以次贷危机为例，当时美国很多银行都向其他金融机构手中发放一种与住房抵押支持证券（ResidentialMortgage-BackedSecurities,RMBS）挂钩的合成式CDO，通过这样的方式可以使得银行更加大胆地发放次级房屋抵押贷款，将大量的高风险次级按揭贷款从资产负债表中消去，在将违约风险转移的同时实现利益最大化。这就会让银行减少在评估风险中投入的成本，银行会不断地为购房者提供贷款，从而使得CDO资产池中的资产相关性太高，信用风险涉及面不断扩大。在危机爆发之后，银行资金流动性开始下降，银行间贷款的利率上升。这一系列的后果会放大危机的影响，银行体系在这样的环境下会趋于萧条，进而波及到实体经济。对次贷危机的反思可以看出，银行在CDO资产池中加入了大量次级贷款提高了资产组合的相关性，使得信用风险无法在体系中进行有效转移，最终引起了银行业萧条。所以在CDO设计之中，对资产组合的设计是提高银行抗风险能力的重要条件。
（二）风险隔离的运作方式分析CDO是发起人通过一个中介机构SPV进行发行，这家中介机构为银行提供了一道安全屏障，起到了风险隔离的作用。SPV在CDO运作过程中收取出售资产池获得的收入，将其中大部分支付给发起CDO的银行。与此同时，发起银行收回资产池中的资金时将金额转入SPV的账户，待该部分贷款到期后又由SPV将这些资金连本带息转入CDO投资者的账户，从而使得多方得利。在整个CDO运作过程中，发起人实现了“真实销售”，将自身的风险资产进行剥离，这部分资产转移到SPV资产池后，SPV就在发起人与债权人之间建立起了一道安全的屏障。若发起CDO的银行遭受严重违约而破产，债权人对该银行进行挤兑时也无法追溯其转移到SPV资产池中的资产。有了这样一道屏障，CDO才起到了提高银行风险管理能力的作用。因为受到了法律的严格管制，SPV运营的业务非常单一，除了证券化资产外不能再拥有其他资产或负债。所以这家公司可以是一家“空壳”公司，可以没有雇员，甚至为了合法避税，公司还可以在离岸中心进行注册。
（三）信用增级的原理分析信用增级指将CDO资产池按照信用级别高低分为股权档、中间档和优级档，为风险爆发提供缓冲余地。在SPV对CDO资产池进行打包出售时，先由信用评级机构为资产池中的贷款进行评级。评级公司根据每笔贷款的回收率、回收时间等关键参数进行信用级别的评定。在最后打包出售时将资产池根据信用级别从低到高依次分为股权档、中间档和优级档，信用级别越高的收益越低。一般情况下，为了缓冲投资者可能遭受的信用风险，发起银行会自己持有股权档的资产。当这部分级别最低的证券遭遇信用风险时，银行将首先承担大部分损失来保护投资者的利益，而更高信用级别资产面临的信用风险则被银行转移到了投资者身上。在信用增级的机制下，投资者可以根据自身的风险偏好以及对于资产市场价值的判断进行购买。信用增级这一分担机制既有利于银行转移自身的风险资产，又有利于满足不同风险偏好投资者的投资需求，提供了一条新的收益渠道。尽管这三大风险分担机制具有巨大的作用，但真正在CDO围绕这三大分担机制进行设计时也会出现缺陷，下文就可能会产生的缺陷进行论证检验。
二、CDO设计因素对银行风险管理能力影响的分析
CDO三大分担机制都有其对应的内在设计缺陷，每一种缺陷都可能对银行的风险管理产生负面作用。其主要缺陷在于如下几个问题。
（一）CDO衍生链条过长的设计缺陷随着资产证券化的不断发展，CDO的结构也越来越复杂，中间涉及到的资产组合也越来越丰富。随着借款人与CDO投资者的距离不断拉长，这样的超长信用链条会加大风险估计的难度，对银行的稳定产生负面影响。以二次合成的CDO为例，所谓的二次合成的CDO就是建立在CDO基础上的CDO，这种类型的组合资产比单层的CDO风险更大，对违约概率的控制更加困难。从图2可以看出二次合成CDO的结构。因为投资股权档面临的风险太高，优级档又往往无法为风险偏好者提供足够的杠杆收益，所以很多投资者的投资目标为中间档CDO。为了对比二次CDO与单层CDO的风险差异，假设上图包含3个内部CDO的二次合成CDO的股权档与中间档各自可以承担2个单位的损失，当整个二次合成CDO受到4个单位的损失时，这4个单位在内部CDO中的损失分布可以分为以下两种类型：在类型1中，四个单位的损失全部集中在CDO3中，这就造成了中间档的投资者将会受到巨大损失，当投资者资金紧张，无法为银行提供信用保护时，整个银行体系就会出现巨大的波动，甚至会导致挤兑。在类型2中，4个单位的损失分散到了各个内部CDO中，中间档CDO的投资者不会遭受到任何损失。从以上的案例可以看出，一次CDO损失的大小只取决于资产池损失的数量，而结构更加复杂的多次合成CDO还受到了损失分布的影响，所以多次合成CDO的风险大小更加难以计量，运作的程序更加复杂。当发行方无法控制资产池的违约风险时，CDO的衍生链条过长会给银行带来更多的风险与不确定性。一旦这部分信用风险大规模爆发，CDO也能成为风险蔓延的导火索。
（二）CDO信用评级机制的设计缺陷在CDO这类信用衍生品诞生之前，银行无法将自身的风险资产进行转移，只能独自承担其中的违约风险，所以银行会对每一笔贷款的申请人进行仔细评估。在这一过程中，银行会根据贷款人的以往信用记录以及财务状况判断能否将资金放出。当银行严格审核贷款人的申请资格时，风险资产的违约概率较低，有效地控制了银行风险，但是这样会限制银行的收益。CDO出现之后，银行拥有了SPV这一道风险隔离屏障，就可以利用CDO等信用衍生品将信用风险转移，快速收回流动资金。同时，为了提高自身的收益率，银行会扩大放贷规模，降低发放贷款的门槛，从而减少对贷款人的监督成本，这就会增加整个银行业的信用风险。当越来越多的次级贷款被银行发放，大量不良资产会转移到SPV资产池中。因为CDO拥有三大风险分担机制，所以信用评级机构倾向于提高CDO中各类资产的信用级别。CDO投资者在信息不对称的条件下只能根据资产的信用级别做出投资的判断，在这样的环境下，投资者可能会因为无法收回投资成本而选择放弃CDO这一条投资渠道，进而影响到银行的风险管理能力。所以设立SPV进行风险隔离的同时必须建立严格的监管机制，不能让大量的高风险证券流入金融市场。
（三）CDO信用分档比例的设计缺陷合成型CDO的分层一般分为优级档、中间档和股权档，当发生信用违约时，首先由股权档投资者承担所有损失，当这部分损失殆尽后再依次波及到中间档和股权档投资者,我国发行过的类似的CDO，开元与工元分层设计形式如表1所示。我国发行的06开元和07工元的分层与CDO的三级分档一致，由于股权档（次级债券）的损失概率较大，通常是银行自行将这一层的CDO购回，作为内部担保。从表1可以看出，股权档与中间档（B级债券）的比例很小，所以这两层对于信用风险的缓冲作用是有限的，银行自身承担的担保风险很低。与此同时，评级机构在对CDO进行信用评级时往往只能进行数据建模分析来判断资产的信用级别，而CDO又是一种结构极为复杂的信用衍生品，这种评级方式可能会产生误差而提高次级贷款的信用级别。在这样一种信息不对称的条件下，银行会扩大对风险收益的要求，减少对债务人的监督，从而导致违约率上升。当出现一定规模的信用违约数量时，容易波及到优先档的投资者，一旦投资者无法承担损失，银行也将遭受到严重的损失，甚至导致储户挤兑。从以上的结论可以看出在CDO分层的过程中，应该增加股权档的比例，让银行自行承担更多的风险资产，这样就能使银行滥发贷款的现象减少。并且通过完善信用评级机制，使银行保持对债务人的监督，从而达到降低银行风险的目的。综上所述，CDO衍生链过长，资产池信用级别偏高与分档比例分配不当成为可能对银行风险管理能力产生负面影响的设计缺陷。在CDO的设计过程中需要对这些缺陷进行严格控制。
三、总结
自2005年起，我国就开始了信贷资产证券化的试点，规模一度不断扩张，证券化的资产池涉及到了基础设施、房地产、钢铁、水利等多个行业与部门，这也为风险资产的分散提供了有利的方法。但是，我国的CDO二级市场不够发达，流动性较低，这些关键因素都严重阻碍了CDO在我国的发展。我国现有的信用衍生品还过于单一，可以推出信用衍生品的机构还不多，这里一部分原因是我国目前国情还不适合大规模地推出信用衍生品，但是随着金融业不断地发展，我国信用衍生品的规模必将渐渐扩大。为了分散银行体系的信用风险，我国在发展信用衍生品业务的过程应该按照如下的方式进行：
（一）逐步展开信用衍生品交易推进信用衍生品的发展需要大量人才和技术的支持，目前我国推出的两种信用风险缓释工具还是属于结构最为简单的信用衍生品，随着衍生工具的不断成熟，各种复杂的信用衍生品也会出现，关于衍生品定价和风险控制等技术难题需要很多高级管理人才去解决。我国必须做好相关人才的储备才能应对信用衍生品可能造成的一系列问题。此外，在逐步推进信用衍生品发展的过程中可以先设立几个试点地区，为这几个实验区开放特殊账户，这个特殊账户中的资金不能随意流动到境内账户中。监管部门可以率先批准这几个试点地区展开信用衍生品的交易，当试点地区总结出如何利用信用衍生品来促进经济平稳增长的经验时，再慢慢放开金融管制，将经验传播到其他地区，从而减少大规模推进信用衍生工具发展的风险。当国内信用衍生品发展到一定程度，有能力运用这一工具进行风险防范或套期保值时，我国才可以开放境外资本进入国内信用衍生品市场，真正让信用衍生品市场走上国际化道路。
（二）CDO结构不宜过于繁杂根据会计记账中的权责发生制，信用衍生品属于表外资产，不计入资产负债表，这也就可能造成衍生品结构过于复杂，风险转移的链条过长，信息严重不对称，道德风险问题不断涌现。对于我国的实际情况来说，只有将信用衍生品的结构简单化，减少其投机套利的功能，才能使信用衍生品的市场在我国不断走向成熟。
【关键词】 债务重组准则； 盈余管理； 证券监管
一、引文
我国债务重组准则的制定历经1998年、2001年和2006年三次变革，其核心是债务重组收益的确认标准，计入利润还是计入资本公积。1998年债务重组准则与2006年债务重组准则的内容可以说是基本上相同。而正是因为1998年债务重组准则成为上市公司操纵利润进行盈余管理的重要手段，招致强烈的批评，才进行了重大修改。那么，为什么2001年对债务重组准则作出重大修改后，在2006年债务重组准则中又基本上恢复了1998年债务重组准则最先的原貌呢？本文通过对我国债务重组准则三次变革的分析找到其中的主要原因。
二、1998年债务重组准则评析
（一）1998年债务重组准则的主要内容
1998年债务重组准则全面借鉴国际会计惯例，采用公允价值属性对债务人的抵债资产进行计量，抵债资产公允价值与账面价值之间的差额确认为资产处置收益，抵债资产公允价值与抵偿债务账面价值的差额确认为债务重组收益，计入当期营业外收入。
（二）1998年债务重组准则的评价
1998年债务重组准则引入公允价值概念，在我国会计准则体系建设过程中是第一次，在公允价值能够可靠取得的前提下有助于提高会计信息质量。另外，在债务重组中，债务人要对资产转让损益和债务重组损益分别确认，这将有助于会计信息使用者正确区分企业的经营成果和债务重组利得，从而全面了解债务重组对企业经营成果的实际影响。1998年的债务重组准则理论上是完善的，全面具体地规范了债务重组的会计核算，除一些细节与国际惯例稍有不同，实现了与国际会计惯例的基本趋同，对加强会计管理具有重要意义。
但是很多学者对1998年债务重组准则进行了批评。首先，当上市公司陷入困境时，由于债务重组收益计入当期利润，上市公司为了达到再融资、保住上市资格等目的可以利用债务重组进行盈余管理，提高会计利润，但这种纯粹规避证券市场监管的债务重组不考虑实质性改善公司的经营结构和公司治理，因此对公司不具备造血功能，不能真正实现债务重组的初衷。王跃堂（2000），俞乔、杜滨（2002），颜敏、王平心（2003）等的研究都表明1998年债务重组准则的规定为债务人企业滥用该准则进行盈余管理提供了前提条件。其次，在当时的历史条件下，我国市场经济处于初级阶段，而公允价值应用要求市场有相当的成熟程度，因此公允价值在当时的市场环境下不具备可操作性，主观性强，孙喜平（2000）、肖凌（2000）等的研究证明了这些结论。
三、2001年债务重组准则评析
（一）2001年债务重组准则修订的原因
财政部对1998年债务重组准则首先进行了肯定，指出1998年债务重组准则对企业债务重组的会计处理进行了规范，提高了会计信息质量；然后指出了执行中出现的问题，认为1998年准则引入了公允价值概念，而在当时的市场环境下，各种生产要素市场都不成熟，公允价值很难可靠计量，因此公允价值确定存在相当程度的主观随意性。另外，1998年准则规定债务重组收益计入营业外收入，给少数公司利用债务重组进行盈余管理创造了机会。为了解决1998年债务重组准则所带来的这些问题，财政部颁布了2001年债务重组准则，对1998年债务重组准则进行修订。
（二）2001年债务重组准则修订的主要内容
2001年债务重组准则规定，债务人清偿债务时如果采用非现金资产或债务转为资本方式，则债权人对于受让的非现金资产（或股权的）入账价值，应按照重组债权的账面价值进行计量。这种情况下，债权人就只需冲减该笔债权已计提的坏账准备，不确认债务重组损失。
总的来说，2001年债务重组准则进行了重大修订，放弃了公允价值的计量属性，扩大了债务重组的定义，将债务人的债务重组收益直接计入资本公积，不再计入当期利润，债权人按照其应收债权的账面价值对换入资产的价值进行确认。
（三）2001年债务重组准则的评价
从会计理论的角度来看，2001年债务重组准则不符合会计理论的要求。首先，从债务重组的定义来看，2001年债务重组准则规范范围更广，不再以债务人发生财务困难和债权人的让步为条件。实际上只有同时具备“债务人财务困难和债权人让步”两个必备条件的重组交易才有可能是实质上正常的交易，如果不同时具备这两个条件，则只能推断这种交易是债务人和债权人之间有其他特殊目的的交易行为，不是债务重组。两种性质完全不同的交易，必须要采用不同的会计处理进行区分对待。其次，2001年债务重组准则不再区分资产处置损益和债务重组损益，仅仅要求债务人将重组债务价值高于换出资产账面价值的差额直接计入资本公积。不对资产处置损益和债务重组损益进行区分，混淆了资本和利得的界限，不能正确区分企业的经营成果和债务重组利得，因为本质上讲资本公积具有资本的属性，收益与资本的增值有着本质的不同，债务重组收益不是资本的增值。最后，2001年债务重组准则放弃了公允价值，实际上放弃公允价值并不能从根本上解决上市公司的利润操纵问题，公允价值只不过是利润操纵的工具而已。
很多学者对2001年债务重组准则的修改进行了积极的评价，认为把债务重组收益直接计入资本公积而不是利润，适应了我国当时特定的市场环境，有效地遏制了上市公司利用债务重组来进行盈余管理的行为，对我国证券市场的健康发展有积极的促进作用。如葛家澍（2003），谢德仁、樊鹏、卢婧（2005），罗炜、王永和吴联生（2008）等。
尽管现有文献大多对2001年债务重组准则的修订进行了积极的评价，但笔者认为，它实际是准则制定过程中由于准则制定者观念错误所发生的一种倒退，使2001年债务重组准则不适当地扮演了证券市场监管的角色。正如财政部在阐述2001年准则修订原因时所述，把1998年债务重组准则实施所出现的不良后果揽在了自己身上。在学界和舆论的压力下，准则制定者搞错了自己在证券市场的角色，错误地承担了本不属于自己承担的证券市场监管的角色。
四、2006年债务重组准则评析
（一）2006年债务重组准则修订的主要内容
2006年债务重组准则与2001年债务重组准则相比，在债务重组的定义、债务重组的方式、计量属性和债务重组收益等方面出现重大变化，与1998年债务重组准则相比，仅仅在某些细微之处存在差异，基本上是对2001年债务重组准则修订的否定，又重新回到了1998年债务重组准则的规范上。经过6年的实践之后，2006年债务重组准则再次实现了与国际会计惯例的趋同。
（二）2006年债务重组准则修订的评价
对于2006年最新修订的债务重组，有学者运用规范研究的方法对债务重组准则修订的必要性从积极方面进行了论证，认为新准则推出具有历史的必然性，新的环境能够制约新准则的滥用，如王建刚、朱金一（2006）、严红梅、闫孜冰（2006）、刘泉军、张政伟（2006）等。实证研究的文献基本上得出了和1998年债务重组准则研究相同的结论，大多认为债务重组准则的变迁是导致上市公司利用债务重组进行盈余管理的根本原因，应该通过加强会计监管的手段，防范上市公司的利润操纵。如许文静（2008），樊懿芳、纪岩（2009），齐芬霞、马晨佳（2009）等，这些学者的研究与1998年债务重组准则的研究一样，只是看到上市公司利用债务重组准则的变化进行了盈余管理，并没有深入分析上市公司进行盈余管理的根本动机，没有认识到会计准则只是证券市场监管的工具，证券市场监管政策才是导致上市公司盈余管理的根本原因。只有通过调整证券市场监管政策，才能抑制上市公司为规避证券市场监管所进行的盈余管理，谢德仁（2011）、谢海洋（2011）等的研究证明了这个结论。
五、总体评价
（一）对我国债务重组准则变迁的理论评价
1998年和2006年债务重组准则与国际会计准则和美国财务会计准则的相关规定都比较一致，而2001年债务重组准则却与之相悖，从会计准则国际化的角度而言，2001年债务重组准则是我国会计准则制定过程中的一个倒退。
1.公允价值计量对准则的质量影响
2001年债务重组准则放弃公允价值计量模式，削弱了会计信息的相关性，降低了会计信息质量。因为账面价值是一种基于过去发生会计事项的计量属性，当一项非现金资产被用来清偿债务时，由于技术进步、通货膨胀等各种复杂因素的影响，其实际价值与历史成本已经完全不同，债务人采用账面价值确认债务重组收益，并不能反映债务重组对公司的实际影响。而采用能够可靠获得的公允价值进行计量则更能反映这个特定交易中资产的价值。
2.债务重组收益的确认
债务重组从本质上讲是债权人和债务人之间的一种交易，债务重组收益从本质上说属于交易而产生的收益，但这种交易不是企业的日常活动，只是偶发性事件，因此债务重组收益应归属营业外收入。而资本公积的性质是各种原因产生的资本增值，是归所有者共有的，非收益转化而形成的预备资本，与企业的收益无关。收益与资本的增值有着本质的不同，债务重组收益不是资本的增值，将债务重组收益确认为资本公积，混淆了收益与资本的概念，不能客观地反映债务人的经营成果。
因此，从会计理论的角度来看，2001年债务重组准则损害了会计信息的质量包括会计计量的相关性，离高质量会计准则相去甚远，而2006年债务重组准则基本上回归了1998年债务重组准则，实现了与国际会计惯例趋同，强化了为投资者和社会公众提供决策有用会计信息的新理念。
（二）我国债务重组准则变迁的制度分析
债务重组准则的变迁，实际上是准则制定者认清自己在证券市场所扮演角色的过程。1998年债务重组准则是我国最先引入公允价值，最先实现国际趋同的会计准则，却招来了激烈的批评，认为债务重组准则导致了上市公司的盈余管理。财政部接受了这一批评，2001年对准则进行修订，降低了会计信息的质量，却迎来一片喝彩，其实是准则制定者和公众都没有认真分析上市公司进行盈余管理的根本原因。
国外关于债务重组的研究文献较少，且都是关于债务重组原因和方式的探讨，并没有盈余管理的问题，而美国债务重组收益始终是计入当期损益的，与我国1998年和2006年债务重组准则的规定是一样的，说明在美国，上市公司不会利用债务重组来进行盈余管理。那为什么在准则规定基本一致的情况下，对上市公司的影响却完全不同，从而引发学者们完全不同的研究重点？说明我们现有研究所得到的结论，可能都是只看到了表面现象，没有把握背后更深层次的原因，会计准则的变化不是增加或减少上市公司盈余管理的根本原因，这将帮助我们正确地评价我国债务重组准则的变迁。
国外对上市公司盈余管理动机的分析主要集中在三个方面，即契约动机、资本市场动机和政治成本动机。我国上市公司盈余管理动机主要是资本市场动机，包括：上市公司在IPO时的盈余管理动机，在增发、配股等再融资时的盈余管理动机，以及亏损上市公司避免被特殊处理及退市的盈余管理动机。规避证券市场监管是上市公司盈余管理的根本动机，上市公司盈余管理行为是随着证券市场监管政策的变化而亦步亦趋地改变的。因此非市场化的证券市场监管是导致我国上市公司盈余管理的根本原因，会计准则是证券市场监管所利用的工具，工具本身不能起监管作用，不能代替证券市场监管。2006年债务重组准则重新回归1998年债务重组准则，实现了国际趋同。
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[关键词] 债务融资 预算软约束 资产质量
伴随着 现代 公司的出现，拥有所有权的所有者和拥有经营权的管理者的分离是其主要特征。 经济 学假设人是自私的，因此产生了所有者和管理者之间的委托问题，管理者经营要满足其自身利益。然而，所有者希望管理者能够实现股东利益最大化而不是管理者自身利益最大化。如何有效解决该问题，以实现股东利益最大化——企业价值最大化是目前研究的热点。债务融资可以一定程度上起到降低成本的作用，逐渐引起了学者的关注。本文将从债务融资角度分析其治理效应问题。
一、债务融资治理理论分析
mm理论的提出，使资本结构的研究在西方发达国家逐渐盛行，同时许多学者开始将经济学理论：产权理论、交易成本理论、信号理论和理论引入财务学研究，促进了财务理论的 发展 。下面将对每个债务融资治理理论进行分析：
权衡理论认为：由于负债税收收益和负债破产、负债成本的权衡导致，企业价值随着负债比例的增加先增加然后降低，呈现“倒u型”。
信号理论认为：在假设对于公司收益分布和投资机会，经理或内部人比外部人拥有更多的内部信息，为了吸引外部人的投资，认为从资本结构选择可以向外部投资者传递信息，较高负债比例是区分高低企业质量的主要信号。研究认为负债越高，则企业价值越高。同时harris（1990）从债务重整和清算角度分析了债务的信号作用，研究假设经理不希望退出其对公司的控制和向外部提供信息，而负债能否偿还则向外部投资者传递公司质量信息。
理论认为：从负债可以缓解委托问题角度分析（jensen，meckling，1986），认为当企业持有较多自由现金时，使得经理人员滥用自由现金，然而如果企业拥有较多的负债由于到期支付本金和利息的限制，可以降低经理人的成本，从而提高企业价值。
产品市场理论则认为：债务使公司控制者在与为公司提供原料的企业进行交易的时候更为慎重。如果交易失败，债务人会承担大部分失败的成本；而如果交易成功，债务人也得不到额外的好处（sarig，1988）。因此债务会让公司控制者在与供应者谈判的时候努力减少失败的可能性，从而增加了公司价值。
公司控制权理论认为：在公司成为被接管的目标的时候经理一般会增加债务，并且此时公司的价值会上升。
由上述分析可以看出，从理论、信号理论和信息不对称理论、公司控制权理论等角度分析，债务融资可以起到缓解成本，激励经理人员，向外部投资者传递公司质量的信息和提高企业价值的作用（jensen & meckling，1976，1986）；ross（1977；williamson，1988）。
二、债务融资治理效应实证分析
随着资本结构理论的发展和实证研究的兴起，国内外关于债务融资治理的实证 文献 越来越多，下面将对有代表性的文献进行分析。
1.国外债务速融资治理效应实证文献
国外最早研究是jensen 和meckling（1976）的委托理论，从成本角度提出的债务治理效应。harris 和raviv（1988，1990）探讨了债务融资不同的治理作用。1988年分析了债务融资于兼并和控制权争夺之间的关系，研究发现公司的不同的财务杠杆比率，会带来不同的兼并收购方式，例如，较高的债务水平公司则采用杠杆收购可能性大，较低的债务水平公司则采用标价收购的可能性大，位于两者中间的债务水平公司的控制权则由权竞争决定。1990年harris和raviv通过建模，从理论上分析了资本结构与债务信息作用，理论依据债务可以向投资者传递关于公司信息以及投资者利用此信息监督经理人的行为。研究发现债务融资是很好的监督工具，特别是当公司违约时，债权人有权选择公司清算或继续经营，并向投资者传递有用的信息。
stulz（1990）分析了债务融资与业务收缩和公司清算的相关关系。研究发现，由于经理和股东之间利益的不一致，导致经理在公司业务是否收缩和清算退出时考虑自己的利益，使得应该业务收缩和清算退出的，却没有做出相应决策，最终使股东利益受损。这种现象在公司资金主要来源于股权融资的情况下更容易发生，而具有债务融资的公司则面临偿债和诉讼压力，经理采取正确决策的可能性就大。
上述分析可以看出，在国外发达国家公司的债务融资确实可以起到缓解成本，提高企业价值的作用，与理论预期一致。
2.国内债务融资治理效应实证文献
国内比较有代表性的文献如下：
汪辉（2003）利用1998年～2000年样本对债务融资、公司治理和公司市场价值关系进行理论分析和实证检验，研究发现总体上债务融资具有加强公司治理、增加企业价值的作用，但是对于资产负债率过高的公司（大于60％），债务治理作用不显著。公司发行债券有正的市场反应，同时债务融资起到了传递公司业绩的信号作用。
于东智（2003）认为公司债权的治理作用与公司绩效之间存在密切的逻辑联系，将不同的制度因素与企业的独有特征作为解释债权治理效用的初始条件。利用1998年～2001年样本对资本结构、债权治理与公司绩效的关系进行理论分析和实证检验，研究发现资产负债率与公司业绩呈负相关关系，即债权治理的无效性。
范从来、叶宗伟（2004）利用1998年～2002年样本对债务融资治理效应进行分析，研究发现公司业绩和公司债务融资率呈显著的正相关关系，支持了汪辉（2003）的研究结论。但同时发现债务融资比例对 企业 价值提高的幅度作用并不显著。
关键词：股权结构；融资结构；债务融资
一、国内外相关研究综述
成本的资本结构理论认为，股权结构及资本结构或许能被用于最小化总成本，因此，提出股权结构和财务杠杆之间有着一定的相关性。资本结构管理控制学派认为，内部人持股比例与资本结构有密切的关系，管理者持股比例将随着企业负债水平的上升而增加。Agrawal等人的实证分析发现，内部股东持股比率与企业负债水平呈现显著的正相关关系[1]。Friend和Lang认为，作为内部人的管理者所持有的股份越高，他们根据自我利益来调整公司负债比率的能力和动机就越强[2]。Jensen等人的实证研究发现，管理者持股与公司债务比率、股利数量成反比[3]。Chaganti和Damanpour发现，内部所有者持股不影响企业资本结构[4]。国内在债务融资影响因素的研究方面成果很多。陆正飞、辛宇及吕长江、韩慧博用多元线性回归分析的方法[5]，以及冯根福、吴林江、刘世彦用主成分分析与多元回归分析相结合的方法对资本结构的可能影响因素进行实证检验。冯根福研究了股权结构与资本结构的关系，得到控股股东结构与账面短期负债比率及账面资产负债率负相关、股权流动性与账面短期负债比率及市值资产负债率负相关的结论[6]。这些研究为寻求我国企业最优的资本结构做出了可贵的探索。然而，这些研究存在一定程度的缺陷。第一，由于这些模型均为线性模型，而经济变量之间更多的是呈曲线关系，此时如果仍用线性模型去拟合，一是拟合效果很差，二是可能误导我们。第二，假设这些模型的形式是正确的，但这些模型所做的统计检验几乎都表现出模型的拟合程度很差，系数的显著性低。依据这样的模型去分析解释变量与被解释变量之间的正向或负向关系显然比较勉强，其结论也就蕴涵着一定的风险。
二、研究假设
本文用三个不同指标来衡量公司的融资结构，即总负债/总资产(DEBT)、长期负债/总资产(L-DB)、流动负债/总资产(S-DB)。在指标设计中，借鉴国内外学者的研究方法，兼顾我国上市公司信息披露的局限性特别是财务报表的具体情况，选取如下变量：
1.第一大股东持股比例与债务融资。由于我国上市公司实际上处于大股东的超强控制状态，从而决定了第一大股东在公司的股东大会上对公司的重大决策拥有绝对的控制权，因此，将第一大股东持股比例(SHAR)作为重要的考虑因素。
2.管理层持股比例与债务融资。理论和实证研究表明，没有分散人力资本风险的管理者有保持公司持续经营以降低其人力资本风险的激励。其中一个降低其未分散就业风险的方法就是减少公司的债务持有量[2]。因此，管理者持股比例(PSM，percentageofstockheldbymanagement)应该与公司负债负相关。
3.国家股比例与债务融资。国家股的存在体现了我国上市公司的特殊性。由于没有真正解决谁是国家股的代表而引起产权主体缺位，或者由于作为国家股人的国有资产管理机构在公司的治理结构中并不是积极的治理者，所以其难以对管理者进行有效的控制和监督。由此，国家股的存在将加剧公司的内部人控制并引发较严重的道德风险，从而进一步放大了管理者的权益成本。本文用PSS(percentageofstockheldbystate)表示国家股比例。
尽管本文的研究重点是股权结构对债务融资的影响，但是还有许多因素会对公司的融资结构产生内在的影响。为了更全面地考察我国上市公司债务融资的影响因素，使研究结果更具有现实的意义，在实证研究中将其他一些重要的影响因素作为控制变量同时纳入分析框架。具体有：
4.公司规模。本文用总资产的对数(SIZE：LnTA)表示公司规模。
5.公司盈利能力。本文用净资产收益率(ROE)来表示公司盈利能力变量。
6.公司成长性。本文用主营业务增长率(GROW)来表示公司成长性。
7.资产结构。多数资本结构理论都认为公司资产的组成结构对公司融资模式选择有一定影响。本文用固定资产占总资产的比重(ASSET：FA/TA)来表示抵押资产的特性。
8.非负债税盾(Non-debttaxshields)。本文采用累计折旧/总资产(NDTXSHD：De/TA)来表示公司的非负债税盾程度。
受数据来源所限，本文所有变量都将用账面值衡量。
三、样本数据说明与分析
1.样本数据来源。本文所选取的样本是沪深两市2001—2003年年末A股全部上市公司，来源于证券之星网站。研究所使用的财务数据主要来源于聚源数据证券投资分析系统的数据库、巨灵证券信息网及证券之星网站等。研究所使用的是SPSS统计分析软件。
2.样本确定。样本的选取基于以下程序：(1)剔除金融保险类公司；(2)剔除负债指标为负的公司；(3)剔除股票全流通的上市公司；(4)剔除财务指标异常的公司。按上述标准，本文最终选取了2001—2003年沪深A股共2716家上市公司的样本作为分析对象。
3.样本统计描述
下表是对样本自变量和因变量的统计描述。从表中可以看出，在样本公司三年的负债结构中，负债主要是流动负债，长期负债占的比重较小。由此可以推断，相关性分析中自变量对长期负债的影响会相对较小。
四、实证分析结果
根据有关数据可以得出以下结论：
1.总负债率和流动负债率的股权结构各个指标都通过了显著性检验。其中，第一大股东持股比例的影响显著为负，与研究假设相符，表明第一大股东持股比例对负债率的影响很明显，第一大股东对公司的债务融资有直接的影响作用，进一步验证了我国上市公司第一大股东对公司融资决策的超强控制。这说明大股东监督和负债约束的假设在我国上市公司都有一定的体现，虽然程度不同，但二者能够减少所有者——管理者的摩擦，而且它们在降低成本方面，存在较强的相互替代性。高管股比例对应的相关系数都大于0，且通过了显著性检验，表明管理者持股比例与融资结构确实有着必然的联系。但相关系数较小，说明管理者持股对负债率的影响程度相对较弱，这与我国上市公司管理层持股数量较少不无关系。同样，国家股比例的相关系数也通过了显著性检验，且符号为负，与假设相反，说明国家股比重越高，并不必然导致公司负债比例的提高。其原因可能在于国家持股比例高的企业转制不彻底，国家作为股东的监督约束功能没有得到充分发挥，进而导致管理者有意降低负债率，回避破产风险。再加上上市公司的国有股不流通，国家并不能从企业融资结构优化所导致的公司价值增加中获益，因而缺乏优化融资结构的动力，也弱化了国家股东的监督机制。
2.非负债税收庇护通过了显著性检验，系数较大，说明非负债税盾越高，来源于折旧融资的内源融资就越多，负债融资就相应减少，支持了冯根福等的结论。对我国上市公司实证分析发现，固定资产比例也通过了显著性检验，且系数较大，公司杠杆率与抵押资产规模负相关。
3.本文的实证分析显示公司成长性对负债率的影响显著为正，即公司的成长速度越快，负债率越高，说明成长快速的公司因具有良好的前景而与成长缓慢的公司相比倾向于使用更多的负债，这样的公司不但本身的扩张欲望较强，而且也易于得到债权人的青睐。但是，受国内债券市场发展滞后的限制，债务融资更多的是利用短期债务，而非长期债务。
4.资产规模对负债率有显著的影响，而公司规模越大，越容易获得债权人的信任，其进入银行和其他债务市场就更容易。一般来说，因为业务的多样化，大型公司不太可能出现债务违约，可以让比较小的企业更多地负债。因此，公司的规模越大，就越有实力获得更多的负债资金。而且在我国，企业规模越大，越容易得到政府扶持，享有银行信贷。因此，企业的规模与负债率变化方向相同。
5.净资产收益率变量通过了显著性检验，业绩越好，现金流越大的公司杠杆率越低，这从一个侧面证明了在流动性约束较小的情况下，公司融资从内部融资、债权融资到股权融资的PeckingOrder理论。但是，若考虑到净资产收益率同时也是我国上市公司增发、配股等股权再融资渠道的主要门槛指标这一特征，对该结果的另一种解释是盈利能力强的公司可能更依赖于权益融资，从而降低了负债率。
整体上看，关于总负债率和流动负债率的假设基本都成立。
6.第一大股东持股比例、高管股比例、国家股比例对长期负债率的影响不但相关系数极小，而且都没有通过显著性检验，表明股权结构的各个指标对长期负债率基本上无影响。
7.长期负债率的影响因素比较特殊。公司抵押资产价值越大，长期负债率越高，这与Jensen和Meckling(1976)的结论一致，中国的现实情况也容易证明这一点：公众债券市场极不发达，长期债务的主要来源是银行，获得银行贷款的主要手段是资产抵押，因此，可抵押资产额较大的公司更容易获得长期银行贷款。与总负债率和流动负债率相同，公司规模越大，越容易获得债权人的信任，就更容易获得银行长期贷款或进入其他外部长期债务市场，长期负债率就越高。
五、研究结论
本文基于资本结构的相关理论，结合我国上市公司独特的股权结构特征，着重研究了我国上市公司的股权结构与债务融资之间的关系，同时也考察了决定债务融资的其他因素。研究结果显示，第一大股东持股比例对负债率的影响最为显著，说明我国上市公司的融资结构反映了大股东的偏好。国家股比例对流动负债率和总负债率均有影响，管理者持股比例对流动负债率和总负债率也有微弱影响。
结果也表明，资产规模影响股权结构与公司杠杆率的关系，公司的资产结构、成长性及非负债税盾也是影响我国上市公司融资结构的重要因素，这说明影响发达国家公司杠杆率的部分因素确实也以类似的方式影响中国上市公司的融资结构。但同时，中国公司融资结构的影响因素也具有经济转轨时期的特点，主要体现在第一大股东对融资结构的决定性作用和高管股比例对融资结构的微弱影响上。
本文的实证结果表明，虽然中国上市公司的股权结构和融资结构具有一定的特殊性，但二者在减少所有者——管理者利益摩擦和降低成本等方面仍然发挥着一定程度的积极作用。这一结论一方面说明了资本结构、控制权理论、成本等相关理论对于我国上市公司具有一定的适用性，从而为我们寻找理想的融资结构、股权结构提供了有益的启示；另一方面也表明我国上市公司特定的股权结构、融资结构和控制权结构存在着被我们所忽视的正面影响和仍有待于进一步研究的治理机制。因而，客观公正地评价我国现存的股权结构和融资结构模式，并在此基础上深入研究其与控制权的相互作用机制和客观效果，具有十分重要的理论和现实意义。
参考文献：
[1]Mehran，H.，Executiveincentiveplans，corporatecontrol，andcapitalstructure，JournalofFinancialandQuantitativeAnaly
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[2]Friend，I.，andLang，L.，Anempiricaltestoftheimpactofmanagerialself-interestoncorporatecapitalstructure，Journalof
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[3]Jensen，M.C.，Solberg，D.P.andZorn，T.S.，Simultaneousdeterminationofinsiderownership，debt，anddividendpolicies，Jour
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[4]Chaganti，R.andF.Damanpour，Institutionalownership，capitalstructure，andfirmperformance，StrategicManagementJour
nal7，1991，479-491.
关键词：银行负债；商业银行；负债管理；问题；措施
中图分类号：F830.33 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2012）05-0-01
负债经营作为银行重要的资金来源和合理利用资源的有效途径，其业务管理是商业银行财务管理的一项重要内容，成为了商业银行开展中间业务的基础。对于一般企业而言，负债经营应当弊大于利，可是商业银行作为一个特殊企业，负债业务是其吸收存款的主要途径，决定了商业银行负债经营的必然性。为了进一步提升商业银行利用负债业务管理开展贷款业务的效率和能力，文中扼要分析了商业银行负债业务管理中问题及对策，进一步完善与发展负债管理理论。
一、银行负责含义及作用
(一)银行负债含义
银行负债是银行在经营活动中尚未偿还的经济义务，有存款性负债和非存款性负债之分。某位著名经济学家曾将银行负债比喻中企业经营的原材料：“没有原材料的企业无法经营，没有负债业务的银行无法进行信用活动”。
(二)银行负债作用
1.负载是银行经营的先决条件
负债业务之所以是银行经营的先决条件，关键在于负债规模的大小决定了资产规模的大小，并为银行提供了96%的资金，成为银行经营资金的重要来源。
2.负债是保持银行流动性的手段
负债业务能够为银行聚集大量资金，满足合理贷款、提现、支付的需要，成为保持银行流动性的重要手段。
3.负债水平决定了银行的盈利水平
理论上讲，银行利息收入只是工商企业利润的分割。这种情况下，银行要想获取平均利润必须尽量扩大负债规模，使资产总额高于自有资产千万倍才能到达目的。
二、商业银行负债业务及管理目的
商业银行负债业务包括活期存款、定期存款、储蓄存款、非存款性借款等几种形式。经过上段内容分析，我们可知商业银行开展负债业务目的关键在于四个方面：一是利用负债管理弥补存款准备金缺口。银行经营应具有足够的流动资金，保持提现、支付等活动正常进行，这就需要开展负债业务吸收大量现金，弥补存款准备金缺口；二是满足贷款需求并推动业务发展。当有价值的客户也提出的贷款申请不在商业银行原有贷款计划之内时，商务银行就可以通过负债业务管理筹措资金，满足这类计划外的贷款需要；三是利用或有负债满足客户需求，与此同时增加收入。在这里需要指明“或有负债”是指可能意义上的负债，比如贷款担保。当客户违约时，商业银行向其提出赔偿，以增加收入；四是匹配资产和负债期限，降低市场利率风险。从商业银行经营对象的角度来讲，负债业务能够吸收大量现金资产，能够在流动性中实现巨大赢利，进而成为商业银行合理利用资源的有效途径，有效降低了市场利率风险。
三、商业银行负债业务管理
(一)负债业务管理中存在的问题
1.负债管理认识不全面
在我国，商务银行负债业务管理正逐渐趋于完善，取得了重大发展。然而，实际工作中仍然将负债管理片面地认为吸收存款和发放贷款，并以事后反映监督为主，严重把业务操作与管理分割开来，不能满足“安全性、流动性和盈利性”要求。
2.负债管理内容不合理
尽管我国商业银行负债业务开展了多个项目，但其负债业务管理仍然集中于贷款和存款两个项目，导致负债业务管理内容单调、负债业务结构不合理，严重违反了“三性”原则。出现这种现象关键在于我国金融市场发展缓慢、融资渠道单一，致使企业过分依赖于商业银行加重了银行负担，导致商业银行负债结构向多元化结构转化较慢。
3.负债管理组织功能单一
我国商业银行负债管理子啊风险管理基础上实行了“计划指导、自求平衡、比例管理、间接控制”管理体制。其中，比例管理重视优化负债结构、防范风险及提高流动性。鉴于“三性”原则的重要性，使得负债管理侧重于比例管理。这种片面行为仅能够保证商业银行资产的流动性和安全性，并不能为其带来一定程度的盈利。
(二)解决负债业务管理问题的有效措施
1.不断提高认识
商业银行应进一步加强负债业管理理论和方法学习与宣传力度，不断健全员工对负债管理认识，增强负债管理意识。比如，不定期地提供教育培训、交流机会，开展负债管理调查与研究等。通过这些活动切实提高商业银行负债管理人员工作能力，进一步做好负债管理工作。
2.调整与创新负债管理内容
要想不断扩充商业银行负债业务管理内容，首先要做的就是大力开发和发展消费信贷品种，创新贷款形式，适当扩大债券持有量，扩大非贷款业务比重，进而改变比较单调的业务内容。另外，还应不断创新存款工具和负债业务手段。比如，进一步发展教育账户、扩大银行卡业务等。
3.不断深化利率市场化
实现流动性、安全性、盈利性和谐统一是商业银行负债管理的终极目标。不能一味地强调比例管理，确保了安全性和流动性却没有实现盈利。因此，应当不断推进利率市场化发展，争取走上西方商业银行发展之路，利用缺口管理进而持续期管理手段控制与管理利率风险，进而实现盈利。
四、结束语
安全性、流动性与盈利性是商业银行负债管理的基本原则。商业银行要想可持续发展经营下去，应采取有效管理措施尽可能实现三性和谐统一。除了文中提出的提高意识、创新内容与推动利率市场化发展管理措施外，还应建立健全的资产负债管理制度，不断完善商业银行负债业务管理体系，确保实现负债业务管理目的。
参考文献：
[1]郁配华,韩华溢.商业银行负债业务发展实证研究[J].金融纵横,2009(11).
关键词：债务期限结构；因子分析；影响因素；实证研究
中图分类号：F275 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2015）02-0191-02
引言
企业的外部融资主要有两种方式：债券融资和股权融资。当企业采用债券融资方式时需要考虑两方面的问题，一方面是资本结构问题：负债与权益资本的选择；另一方面是债务期限结构的选择，债务期限结构指的是指公司不同期限债务之间的构成比例。
国内绕着债务期限结构的研究，主要理论研究有契约成本理论、信息不对称理论、税收理论和期限匹配理论。其中最为重要的是契约成本理论。这些研究主要集中在20世纪90年代以前，近年来对债务期限的理论研究很少。近年来针对这些理论研究进行实证检验的相对较多，主要影响债务期限结构的影响因素有企业的增长权、所属行业、企业的规模、债务发行成本、债务发行规模、盈利能力、经营风险、边际税率、利率的期限结构、资产期限等等[1]。然而，近年来对债务期限结构的影响因素的研究主要采用的上市公司的数据进行的回归分析，运用主成分分析法和因子分析法对债务期限结构的影响因素研究似乎没有，笔者认为，上市公司的债务期限结构影响因素相关数据大多具有相关性，所以本文试想通过统计学里面的因子分析法对影响因素进行分析，试因得到主要成分，以便公司做最满意决策时应该明确重点关注哪些因素。
一、理论描述
关于债务期限结构理论主要理论研究有契约成本理论、信息不对称理论、税收理论和期限匹配理论。
契约成本理论研究包含六部分内容：投资不足是由Myers（1977）首先提出的，他认为，对一个公司的投资机会取决于公司将来执行他们的可能性，执行可能性越大，价值越大。Myers还认为，如果债务期限在增长期权到期之前结束，则短期债务可以缓冲投资不足问题。过度投资是由Jensen（1986）首先提出的，这是基于管理者和股东的不同角度描述的，站在管理者的角度上会为了扩大规模进而得到金钱与非金钱的好处，从而过度投资，较少考虑股东的利益和投资的风险。资产替代是由Jensen-Meckling（1976）进行系统论证的，认为由于股份有限公司中股东是承担有限责任，然而投资者却要承担所投资的全部责任和风险，因而股东会放弃低风险而选择高风险收益率高的投资项目。行业管制问题是由Smith（1986）年提出的，后面也有很多相关文献进行论证，认为受到管制的行业能够更容易的得到长期债务，在管制行业中管理者自由少，对债务的不良动机也较小，从而得出次理论。企业规模问题是后面研究债务期限的影响因素必不可少的一个因素之一。该理论认为，大的企业更倾向于发行长期债务，是因为大的企业中信息不对称问题不会太严重，并且获益的机会很大。这是由Jalilvand-Harris（1984）提出的。关于交易成本与债务期限。Kane-marcus-Mcdonald（1985）认为，债务期限越长，公司发行债务的成本越高。还分析了投资不足问题与债务期限、过度投资与债务期限、资产替代与债务期限、行业管制与债务期限、企业规模与债务期限和交易成本与债务期限的关系。
信息不对称理论Flannery（1986）、Barclay和Smith（1995）认为，由于长期债务产生更大的信息成本，信息不对称性严重的公司（如高成长型公司）更可能发行短期债务。面临较少信息不对称问题的公司将较少关注其债务期限选择的信号效应，更可能发行长期债务。
税收理论中最有影响的是由Brick-Ravid（1985，1991）提出的将税收、利率、债务期限联系起来论证的理论，认为随着时间的延长债务违约的概率会增大，同时，企业利息税盾的价值在债务违约时会降低；还证明了利率期限曲线有可能向下倾斜、基本平坦和向上倾斜，如果企业发行长期债务，就会获得最大化的利息避税现值，此时的债务期限是最优的。
期限匹配假说是指将债务期限和资产期限联合对应起来。这一理论是由Morris（1976）提出来的，他认为，将债务和资产的期限联合起来，能够降低由于企业资产产生的现金流可能不足，以用来支付利息和投资需要而带来的风险。
袁卫秋（2006）用主成分分析法进行了上市公司债务期限结构与经营业绩关系的实证研究，主要有两个主成分：第一主成分有总资产收益率、净资产收益率和每股收益，第二主成分综合了主营业务收益率。最终结论证明，债务期限结构对业绩的影响远远小于债务总额比例对业绩的影响。运用因子分析法的似乎还未涉及。
研究债期限结构的影响因素有很多的相关文献。马如飞[2]认为，当企业不存在流动性风险时，缩短债务期限能够有效的促进企业的投资；当考虑到流动性风险时，企业不再是通过缩短债务期限而是通过降低杠杆来促进投资。他还验证了国有控制企业更容易通过债务期限来缓解投资问题，而非国有控制企业更多的是通过降低杠杆来缓解投资问题。在此文中主要运用的方法是回归分析法。杨胜刚、何靖[3]在研究中国上市公司摘取期限结构影响因素中探讨了债务杠杆、成长机会、固定资产比率、企业规模、有效税率以及无形资产比率。本文采取了苏坤、[4]研究制度环境对债务期限结构的影响中的产权性质为研究变量之一，还主要采取了肖作平[5]对债务期限结构影响因素和双向动态调整模型中的研究变量以及胡爱军、熊正得对债务期限结构影响因素分析中的部分变量。
二、数据来源及变量定义
笔者主要采用了2008―2010年的数据，数据来源于国泰安信息技术有限公司的中国上市公司数据库。提出了ST和PT类的上市公司，提出了公司某些数据确实的样本观测值，提出金融类上市公司，总共有4 180个样本观测值。本文研究变量定义的定义是上述文献用的方法。
三、实证结果及分析
本次数据最后进入spss因子分析时所选的有效样本观测值为4 180。
通过旋转成分矩阵的结果可以得知：（1）公共因子F1在LEV（杠杆）和TAXSHIELD（非债务税盾）上载荷值很大，这一公共因子在一定程度上反映了公司的融资能力，进一步表现出债务的期限结构，这是最直接的表现。（2）公共因子F2在GROW（成长性）SIZE（公司规模）两个变量上的得分最大，这在一定程度上反映了公司的偿债能力，由此可以显示出融资的能力以及债务期限的结构。（3）公共因子F3在CASH（自由现金流）AM（资产期限结构）和AE（公司质量）上的得分最高，这3个变量可以在一定程度上反映公司的随时产债能力以及再融资能力。（4）公共因子F4在STATE（产权性质）和TAX（实际税率）这两个变量的得分较高，产权性质基本上决定了公司的债务期限结构，一般国有企业贷款长期债务较非国有企业更容易。除得知公共因子外，还可以从表4得知每个变量用公共因子表达的等式。
四、研究结论
本文利用了中国上市公司2008―2010年的平衡面板数据综合数据进行了因子分析，对成长性、自由现金流量、资产期限结构、公司规模、实际税率、非债务税盾、公司质量、杠杆和产权性质9个变量进行降维，研究这9个变量的相关性关系，用更少的公共因子来反映上市公司的债务期限结构。结论将这9个变量提取了4个公共因子，得到最后综合得分，以便不同的行业根据不同得分情况作出更确切的决策。
参考文献
[1] 袁卫秋.上市公司债务期限结构与经营业绩关系的实证研究[J].河北经贸大学学报，2006，（4）.
[2] 马如飞.杠杆、债务期限结构与企业投资[J].经济与管理研究，2012，（8）.
[3] 杨胜刚，何靖.中国上市公司债务期限结构影响因素的实证研究[J].经济评论，2007，（5）.
关键词：代位权；代位权的性质
所谓代位权，是指债权人为保全其债权，而于债务人怠于行使自己的权利而害及债权人债权实现时，得以自己的名义代位行使属于债务人权利的权利。代位权作为债的一种救济体制，由于它在法理上的定位及其在法律上的适用都有相当大的特殊之处，因此要完全理解代位权的性质还是比较困难的。代位权究竟属于何种性质，学界主要有如下观点。
一、代位权是债权权能还是债权的从权利
（一）争论的不同观点
其一，债权权能说。崔建远先生认为“代位权是债权中包含的除请求权以外的权能。此种权能又称保全权能。”申卫星亦先生认为“债权人代位权如同债权所具有的请求权、执行权、保持权、处分权等权能一样，应为债权固有的权能。”其二，从权利说。杨立新先生认为“债权人代位权是债权保全权能实现的具体措施，它随债权的产生而产生，随债权的转移而转移，并随债权的消灭而消灭，它本身不能独立存在，是依附于债权而存在的从权利。”
（二）本文观点
本文认为，关于代位权的性质这两种说法均不够准确。
代位权不是债权的一项独立权能。所谓权能，是指权利的具体运用形式，权能的总和构成权利的内容。债权的权能通常认为是受领力、保持力、强制力，这三者普遍为一般债权所固有，虽于特定场合可与债权相分离，但它们是构成债权缺一不可的内容。而代位权因其有严格的限定条件，故不因债权成立而当然成立，也可能永久不会存在，欠缺代位权也不会损害债权的有效性和完整性，故不能称其为债权的一项独立权能。代位权确实以债权的存在为前提，债权不存在或不成立，就无代位权存在的意义。而且代位权与它所保全的债权不可分，债权人绝不能将债权保留给自己，而将代位权单独转移给他人，或将代位权保留给自己，而将债权让与他人。但代位权绝非是依附于债权而存在的从权利。理由如下：
1、代位权并不随债权的产生而产生。代位权是一种非依当事人意志而存在的法定权利，债权依约成立之后、代位权并不当然产生，须待法定条件具备之后方能成立。债权人的债权成立之后，如果债务人对他人无任何债权，则代位权根本无产生的可能；如果债务人对他人的有效债权存在，代位权的成立仅具有潜在性，能否存在还取决于其它条件的成就；如果债务人已经自动地履行了义务，则代位权丧失成立的必要性。可见，“债权人代位权随债权的产生而产生”一说欠缺令人信服的理由。
2、代位权并非随债权的转移而转移。债权人转移债权时，绝不可以将代位权单独保留给自己，但这并不意味着代位权随债权的转移而转移。据上所述，债权产生时，代位权并未产生，或不可能产生，债权转移，尚未成立的代位权根本无法随债权而转移。新债权人受让债权之后，能否拥有代位权，取绝于代位权法定条件的成就，条件成就，新债权人取得代位权，但此代位权绝非从原债权人处转移而来，而是基于其债权人的地位及保护其债权的必要而产生；条件不可能成就的，新债权人将永久不会拥有代位权。
3、代位权并不随债权的消灭而当然消灭。债权人债权的消灭是由于清偿、抵消、提存、混同、免除等原因而消灭。除债务免除之外，债权均因圆满实现而消灭。而代位权是在债权难以实现的情况下救济危及债权实现时才能产生。当然，在债务免除场合，代位权条件成就的，债权人免除了债务，代位权因丧失其存在的意义而消灭，但不能以偏盖全，以点带面，主张代位权随债权的消灭而当然消灭。
二、代位权是实体权利还是诉讼权利
（一）争论的不同观点
代位权属实体上的权利还是诉讼上的权利，有以下两种观点。
观点一是认为代位权属于程序上的诉讼权利。认为代位权是一种形成之诉。债权人向人民法院提出诉讼要求改变现有的与债务人的权利义务关系，申请次债务人参加诉讼，代债务人偿还债务，从而使债权人与第三人形成一种新的权利义务关系，使债权得到全部或部分受偿。因而，代位权应属于诉讼权利。另外，从各国立法规定看，《法国民法典》是从诉权视角认识代位权，因债权人是代债务人行使权利，故称之为代位诉权，又因债权人行使此项权利，属于间接地位，又称间接诉权。
观点二认为代位权属于实体权。理由是：民事实体权利是指依法保护的财产权和人身权，只有法律允许转让的民事实体权利当事人才有权处分。由于债权人行使代位权的目的是依法保护自己的财产权，同时向法院提出请求，并经法院允许才能行使，所以代位权属于一种特殊的实体法上的权利。《日本民法典》将代位权规定为债权人的实体权利。
（二）本文观点
本文认为代位权属于实体权。理由如下：首先，从民法理论上讲，判断一项权利究竟是实体上的权利，还是程序上的权利，不是根据此权利的实现是否通过诉权方式，而是要视此权利的设定对当事人之间的法律关系是否有实质性的影响，能否直接导致当事人之间的法律关系的变动。代位权的行使直接导致债务人与次债务人之间法律关系发生变化，故代位权为实体上的权利而非诉讼上的权利。其次，代位权的实现虽然在程序上须由债权人通过诉讼或仲裁的途径实现，但它毕竟只是代位权实现的一种途径，而非债权人代位权本身的法律属性所在，因而不应将代位权本身的属性及实现的途径混为一谈。我国《合同法》规定的代位权要通过诉讼程序来行使，但这并不意味着代位权是一项诉讼上的权利，代位权仍然是一项实体权利。
三、代位权是管理权还是形成权
（一）争论的不同观点
观点一以我国台湾学者欧阳经宇为代表，认为代位权是广义上的形成权。该观点认为债权人代位权是依自己的行为而产生法律上的效果，其行使对象不限于债务人行使的形成权，除专属于债务人本身的权利外，一切权利均得代位行使，所以债权人的代位权属于广义上之形成权。
观点二以史尚宽先生为代表，认为代位权是管理权。代位权为行使他人债权之权利，其以权利或法律关系的变更为目的，虽与形成权类似，然非依权利人一方的意思表示而形成法律上之效力，依实行债务人的权利而行使，所以不是纯粹的形成权，而是以行使他人权利为内容的管理权或能权，从而债权人应以管理人行使此权利。
（二）本文观点
本文认为代位权兼具管理权和形成权的权利。理由如下：其一，代位权作为一项实体法上的权利，从行使效果看，它使债务人与第三人间的法律关系发生变更，与形成权相似，但代位权的产生不仅要基于债权人提出行使代位权的单方意思表示，同时还应以债务人与次债务人间存在债权债务关系为前提，两者缺一不可。所以它不是纯粹意义上的形成权。其二，将代位权制度作为债的效力的延伸，使债权具有对外效力，使债权人可以有条件地干涉第三人的行为是由法律明文规定的形式，而非约定。“财产管理权是指依据权或授权行使他人的权利的权限。实际上，为了补充和扩大私法自治，在财产管理关系中，由所有人以外的人管理他人财产的情形屡见不鲜。尤其是在今天，权利的行使者非权利归属者的情形日益增多”。这种授权可以理解为法律明文规定的授权方式。传统代位权理论是债权人以自己名义行使债务人的权利，其效果归属于债务人，其性质显然属于管理他人事务，而效果归属于他人的类型。其三，尽管我国《合同法》对传统代位权理论有很大的突破，规定代位权行使的后果直接归属于债权人。但第73条第2款规定：“债权人行使代位权的必要费用，由债务人负担”。之所以由债务人负担行使代位权的必要费用，而不是由行使者债权人本人负担，是因为债权人管理债务人事务，其效果归属于债务人的缘故，所需费用仍应由债务人负担，才符合公平。由此可见，我国立法上也是承认代位权具有管理权性质的。从这一方面讲，其又兼有管理权能。因而，代位权兼具管理权和形成权双重性质。
综上所述，本文认为代位权的性质既非独立的债权权能也非债权的从权利，而应为基于债的效力而发生的实体上的权利，其内容兼具形成权和管理权的双重特性。
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8、史尚宽.债法总论[M].中国政法大学出版社,2000.
关键词：债务融资；会计盈余质量；影响
中图分类号：F230 文献识别码：A 文章编号：1001-828X（2017）009-0-02
前言
随着债务融资在我国各地的兴起，债权人的地位不断提升，越来越多的债权人由此参与到企业治理中，而其参与企业治理的效果通过会计盈余质量这一反映公司治理水平高低的数据就能够得到较好展现，这一数据对于相关企业的更好治理就将带来较为积极的影响，由此我们就能够较为直观地认识到本文就债务融资对会计盈余质量影响展开研究的必要性。
一、会计盈余质量概述
会计盈余质量属于会计信息的重要组成部分，其能够较好反映企业经营环境和会计准则的具体情况，企业决策层和管理层进行的公司治理好坏也能够通过会计盈余质量得到较好展现。对于会计盈余质量来说，其本身存在着多种衡量方法，本文研究选择了从盈余管理角度采用截面修正的琼斯模型来衡量会计盈余质量[1]。
二、债务融资对会计盈余质量影响的理论分析
为了能够较为深入完成本文就债务融资对会计盈余质量影响展开的研究，我们首先需要就这一影响开展理论分析，为此笔者选择了委托理论、利益相关者理论、公司治理理论三方面理论开展了债务融资对会计盈余质量影响分析。
1.委托理论
对于委托理论来说，从委托关系出发，协调委托方和方之间责任权利的关系，激励方更好地为委托方创造价值是这一理论的核心内容，而结合这一理论我们就可以开展具体的债务融资对会计盈余质量影响分析。
当企业债务融资达成后，债权人很容易与股东出现冲突，这一冲突之所以出现，主要是由于企业股东往往为了获取高额收益将将高风险项目的风险转嫁给债权人所致，而为了较好化解双方的冲突，债权人与股东之间就需要签订债务契约，这一契约能够实现控股股东和管理者的行为约束。值得注意的是，债务契约的有效期长度也在很大程度上影响着控股股东的公司治理行为，而这些都将为企业会计盈余质量影响带来较为深远的影响[2]。
2.利益相关者理论
利益相关者理论将企业视作股东、债权人、供应商、客户、员工、政府等利益相关者显性和隐性契约的集合体，而这一认知就使得企业确定了自身利益相关者利益最大化的价值创造目标。相较于委托理论，利益相关者理论能够更为全面的关注利益相关者，这对于企业厘清与利益相关者的委托关系有着较为积极的意义，债务融资所产生的债权人也能够由此更好参与到企业的价值的创造中。
对于企业的债务融资来说，银行融资、债券融资、供应商融资、客户融资等都属于这一融资的具体组成，而这一系列债务融资产生的债权人与债务人之间的冲突强弱也有着较大差别，这就使得企业本身必须对债权人的债务契约进行综合分析。一般来说银行的银行和债券持有人与债务人企业的委托关系较为清晰，而供应商和客户融资与债务人企业的委托关系不牢靠[3]。
3.公司治理理论
对于公司的治理来说，公司决策权、执行权和监督权的配置和运行是这一治理的核心，大部分国家与公司间的治理都会围绕这三类权力展开。不过相较于德国、日本、美国等国家发展较为完善的公司治理模式，我国的很多上市企业大多数属于大股东控制或者家族控制的模式，这就使得我国企业债权人的地位较低，债权人治理模式距离成熟还需要经历很长一段时间的发展，这点也需要引起我们重视[4]。
三、债务融资对会计盈余质量影响的实证分析
在完成债务融资对会计盈余质量影响理论分析的研究后，我们还需要就债务融资对会计盈余质量影响展开实证分析，而结合上文中理论分析的结果，笔者提出了银行融资比例越高，会计盈余质量越好；供应商融资比例越高，会计盈余质量越好；客户融资比例越高，会计盈余质量越好；关联方融资比例越高，会计盈余质量越差；债券融资比例越高，会计盈余质量越好等五方面研究假设。
1.样本选取
为了较好完成本文就务融资对会计盈余质量影响的实证分析，判明笔者提出的五方面假设正确性，本文选择了2014-2016年沪市和深市A股主板上市公司为样本，并剔除了金融行业、农林牧渔业、传播与文化产业和建筑业公司等上市企业，最终得到了3324个上市公司样本，这一样本数据源于国泰安数据库[5]。
2.模型构建
在用盈余管理的角度衡量会计盈余质量后，笔者结合截面修正的琼斯模型，提出了行业截面修正的琼斯模型计算的操控性应计利润值替代会计盈余质量，该模型具体表现为：
这一公式包含了相关上市企业总应计利润、年末总资产、年主营业务收入的差额、年应收账款的差额、年末的固定资产净值、年营业利润、年经营活动现金净流量、年操控性应计利润等内容。值得注意的是，在结合这一模型展开的研究中，笔者确定了会计盈余质量作为被解释变量；银行融资、供应商融资、客户融资、关联方融资、债券融资作为解释变量；而企业规模、总资产净利率、经营现金流量、股权集中度、财务行为、会计师事务所则为这一研究中的控制变量[6]。
3.研究结果
介于篇幅限制，本文不对具体数据分析环节进行详细论述，但结合上述研究得出的结果，笔者最终确定了银行融资比例越高，会计盈余质量越好这一假设不符合实际，而其余四方面假设与我国上市企业发展实际相吻合的结论。
四、相P政策建议
结合上文内容我们较为全面了解了债务融资对会计盈余质量的影响，而为了保证债务融资能够实现企业会计盈余质量的提升，笔者结合自身实际工作经验与相关文献资料，提出了银行处理好银企关系、供应商加强赊销信用审查和跟踪、上市公司加强对债权人的信息披露力度、上市公司在监事会中引入债权人代表、监管部门扩大债券市场规模等五方面对策建议。表1对这五方面建议进行了直观展示。
表1相关政策建议
政策建议 可以采取的具体措施
银行处理好银企关系 按照市场规范进行信贷决策，做好持续的信贷跟踪，以此保证银行融资在公司治理中发挥正向作用，实现相关企业会计盈余质量的提升；
供应商加强赊销信用审查和跟踪 加强对债务人的赊销信用审查，结合信用等级制度确定不同企业的赊销额度，并在债权人遇到困难时适当修改债务契约，这样就能够保证企业会计盈余质量能够在供应商支持下得以实现较好提升；
上市公司加强对债权人的信息披露力度 通过信息披露，上市公司与债权人之间的信任基础将得以实现较好夯实，债权人融资自然就将为企业会计盈余质量提升带来有力支持；
上市公司在监事会中引入债权人代表 债权人代表引入能够较好解决监督固化形成制度缺乏、监督力度不够问题，债权人也将更好参与到上市公司治理中；
监管部门扩大债券市场规模 通过完善债券发行审批制度，放宽准入限制，更多有能力的人就能够参与到上市公司治理中，企业会计盈余质量提升也将得到有力支持；
五、结语
在本文就债务融资对会计盈余质量影响展开的研究中，笔者详细论述了会计盈余质量的相关概念、债务融资对会计盈余质量影响的理论分析、债务融资对会计盈余质量影响的实证分析、相关政策建议等内容，希望这一系列内容能够为我国相关上市企业带来一定启发。
参考文献：
[1]黄丹.内部控制审计对会计盈余质量的影响探究[J].行政事业资产与财务，2016，3：39-40.
[2]李敏，张士强.会计制度变迁背景下会计信息质量对股权、债务融资成本的影响差异――基于沪深A股上市公司1998―2012年的经验研究[J].东岳论丛，2016，4：69-77.
[3]朱佳佳.上市公司盈余管理χ行啥利益的影响研究[J].商业会计，2016，14：87-89.
[4]刘淑花.真实盈余管理影响债务融资成本吗[J].财会月刊，2016，30：35-39.
